【年度策略】新一轮牛市起点(3)：看好的投资机会！（01.25）

今天大年初四，祝大家新年快乐，万事如意。我在春节前为大家做了一场年度直播，题目是《新一轮牛市的起点》。考虑到很多朋友错过了直播，现在趁着春节假期将文字版给大家分享。

以下是2023年度直播稿实录（三）：

接下来的第二部分主要就给大家说说2023年我们看好哪些投资机会，以及不太看好哪些投资品种。

不过事先说明，我说的这些行业或者投资品种不是让大家明天就直接买入的意思，我今晚主要是分享我对行业的研究逻辑，大家知道行业逻辑之后，跌的时候才能心里不慌逆势加仓。

至于具体什么时候适合买，还要结合股价估值去分析的，最好是市场恐慌的时候去买，具有较大预期差的时候去买，而不是市场都看好的时候去买。

这不属于逻辑问题，是交易节奏的问题，关于交易节奏的问题，我过去半年在药师笔谈和药师后花园这两个公众号已经用了很多实际案例跟大家分享过很多了，这里就不重复了。

我把投资品种分成了三类：

1、不看好的

2、谨慎看好的

3、 最看好的

最不看好的品种：债券

2023年我最不看好的投资品种就是债券。从2022年5月之后，我就一直在公众号跟大家说不要再去多买债，要多买股，我印象中应该至少是说过三遍的。为什么会如此不看好债券呢？我们来看多组数据的证明。

首先是从股债收益差数据模型来看，债券的估值很高，股票的估值很低，债券投资的性价比很差，股票的投资性价比很强。股债收益差的公式是：

股债收益差=1/沪深300PE-中国10年期国债收益率

股债收益差模型本质是一种估值研究方法。

目前常见的估值计算方法有两种：

第一种是历史比较法，用常见的估值指标如市盈率（PE）、市净率（PB）、市销率（PS）等，观察对比当下的数据和历史的数据，去看当前的估值处于历史上什么位置，算出目前估值水平的历史百分位。

举个例子，沪深300指数目前PE估值是11.38倍，位于过去十年历史估值百分位27.88%，大家认为就是合理偏低。如果位于历史估值百分位20%以下，大家认为就是低估的。

第二种是横向比较法（找同类对比参考），比如拿沪深300指数的估值去跟港股、美股等市场进行比较，就会发现沪深300指数11.38倍PE比美股标普500指数20.08倍PE便宜，所以大家会认为我们A股比美股估值便宜。

不同的估值方法参照物不同，其实隐含的条件就不同。

如果使用历史估值法，可能会陷入刻舟求剑的错误，当下的宏观环境跟以前有很大的不同，10年前中国经济增长速度很快但滋生的房地产泡沫也很大。

如今中国经济增长速度变慢了，但经济结构转好了，我们更注重科技发展，整体国力提高了，市场泡沫少了资金更理性了。而如果使用横向比较法，不同国家是无法直接比较的，毕竟国情不同，所处的发展阶段不同，这点就不用展开说了。

所以我们要引用一种新的估值方法：股债收益差。

目前沪深300指数PE估值是11.61倍，1/11.61=8.6%，中国10年期国债收益率大约是2.89%，8.6%-2.89%=5.72%。

2016年大底的时候股债收益差是6.1%左右

2018年大底的时候股债收益差是6.4%左右

2020年大底的时候股债收益差是6.3%左右

所以尽管最近行情反弹了一些，但目前仍然处在低位。

从下面这张图可以看到，股债收益差的高位正好对应历史行情的低位，股债收益差的低位更好对应历史行情的高位，对我们进行大择时抄底逃顶非常有指导意义�

然后我们再从中证全债净价指数的走势来看，债券本身的绝对价格就很高。

什么叫净价指数呢？买债券就相当于我们借钱给别人，比如我们买一张100元的债券，那就相当于我们借了100元给别人。如果票面利率是2%，一年后我们可以连本带利收回来102块。由于每年都有利息收入所以大部分债券基金的净值都是不断新高的。但是如果我们先把利息拿走不看，只是看债券价格本身的价值，是会有波动的。

这个债券净价指数就是剔除利息不看，看债券本身价格的指数。

从下图可以看到，100元是债券价格的中枢位置，105元就是债券价格的牛市高位，95元就是债券价格的熊市低位。而现在的中证债券净价指数是103.3元，显然还处于牛市高位，并不是值得买�

当然了，因为债券是有利息的，债券本身的跌幅是可以被利息补上的。比如债券从105元跌到103元，而利息收入一年是2元的话，那么当年债券基金的最终收益也没有亏损，只是不赚钱而已，但会浪费时间，特别是在股票市场估值这么便宜的时候。

下图是中证全债（全价）指数，也就是刚才看的中证全债（净价）指数加上了利息之后的样子。大家可以看到，指数整体走势是不断新高的，但是在2020年5月-2021年1月，整体表现为横盘震荡，这段时间就是上一轮债券熊市，也就是净价指数那张图的上一个高点下来的时候。

所以2023年我最不看好的就是债券，建议大家不要持有过多的债券基金，尽量多配置一些股票基金。而如果不敢投资股票资产，可以考虑把债券基金换成银行存款，银行存款是直接算利息给我们的，不用承担基金净值的波动风险，只要银行不违约，不存在亏钱的可能。

2023年谨慎看好的投资品种是资源行业。

资源行业今年会是比较纠结的情况，一边是中国经济复苏会重新拉动需求增长，一边是海外经济衰退会减少需求。一增一减，我们暂时也没有办法精准测算出究竟哪一边更占有。可能会有四种情况：

①中国强复苏，海外强衰退，资源行业中性

②中国弱复苏，海外弱衰退，资源行业中性

③中国强复苏，海外弱衰退，资源行业小利好

④中国弱复苏，海外强衰退，资源行业大利空

资源行业过去一年因为俄乌冲突、新冠疫情导致运输、产能不畅等问题，资源品价格已经比2019年有了大幅度上涨，比如原油。其实从整个经济需求来看，我们是没有恢复到2019年之前的。

所以资源品价格大幅上涨更多是靠供给不足推动。而随着中国疫情封控结束，全球生产活动限制减少，在需求恢复加快的同时，供给恢复也在加快。如果俄乌冲突有一些好的转变，那供给恢复得还会更快，对资源行业更是利空。

从现状来看，全球经济需求暂时还没有出现比较明显的快速下滑，但是很多股票其实已经提前反映了。所以如果大家真的要去投资资源行业，一定要做好非常紧密的基本面跟踪。

如果海外经济真的衰退，到时候要看影响了多少需求，如果影响程度比市场预期更加严重，那么股价和估值都有可能再进一步下调。反之，如果衰退对需求的影响是比市场预期要低一些的，那么股价和估值都有上修的可能。所以我们展望今年的话，资源品的投资难度肯定是会越来越大的。

如果非得去投资源品，那么跟能源相关的资源品可能会更好一些，比如原油、煤炭。因为能源相关的资源品刚需性更强，而且在过去几年都有供给侧改革的影响。

比如前些年美国页岩油革命后，页岩油供给大幅增加抢占市场，导致油价供应过剩。但如今页岩油因为各种问题，导致资本开支慢慢减弱了，页岩油的增产力度下降了。又因为今年美国要控制通胀，所以它把不少原油库存都拿出来卖，所以即使今年原油的需求会所有下降，美国也正好趁着机会把库存重新填补，这刚好可以平滑经济周期对原油产生的波动影响。

煤炭那边也是类似的，早些年我们国内大肆扩张煤炭产能，导致产能严重过剩，最终我们执行供给侧改革，把很多低效煤炭产能关闭，并且大幅减少煤炭产能建设，最终煤炭重新恢复到供求平衡的状态。即使今年煤炭需求下降，因为煤炭的供给相对有限，跌价也会比其他资源品少一些。

其他行业就要去细心关注需求变化情况了，比如水泥、钢材这些，要跟踪今年房地产市场的真实恢复情况。

最近是很多相关政策出台，但是最终能否落实到房屋销量，关键还是看居民的购房需求和信心，目前看数据还是非常糟糕的，如下图�

今晚就先说这么多，未完待续，直播稿全文将会在春节假期陆续放出，其他问题去留言区。

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