第五课：拖售权不是你的最后一棵稻草

本专辑赠送的福利为：

王英军律师亲自制定的法律文书模板：《投资条款/ TS》，《股权投资协议》。

领取福利请助理微信：youlaw001，备注：王英军，发送订购截图（助理每天三次固定时间微信，请勿催）

如果您需要王律师一对一咨询指导，请拨打电话：010-56078628预约付费咨询

【课程原文】

大家好，我是王英军律师，今天我们讲TS里面的拖售权条款。

作为投资人，尤其是准备入行或者刚入行的投资人，你一定非常关心自己的投资回报何时实现。你手里有几千万准备投资的资金，也看好了第一个准备投的项目，价格也谈拢了，你必然会想，我200万投出去，何时能拿到5倍或者更多倍的回报，怎么拿的回呢，有没有特殊的方法和技巧来保证呢。

我们先看投资回报怎么实现，实践中通常有两种方式，一种是作为公司的股东，公司将利润按照持股比例分给你，这通常要求在较短时间内分到了超出本金较多的利润，这样你才觉得投资有价值。这种项目通常是现金流好，而且是较短时间内实现好现金流的项目。比如我们的一个客户投了某个手机游戏项目，项目的产品非常成功，每日的流水都是几十万甚至上百万，那么即使这个项目不上市，不被收购，你的投资也能够很快收回本金，并且不断的有利润分配，一段时间下来，也可能是投资款本金几倍的回报。

但在今天这个股权投资的时代，投资人通常都不以公司利润分配作为投资回报的方式，而是选择将他在创业公司持有的股权卖掉作为回报，并且是几倍、几十倍乃至百倍千倍的回报。这样的项目通常不会在短时间内有很好的现金流，但是项目的预期市场空间、成长空间都很大，投资人追求的是项目上市或被收购。从我的经验来说，我们的投资人客户中，大多数的投资都是以卖掉股权作为回报的方式。

那么如何实现卖掉股权的目的呢，在TS和投资协议中会约定不同的路径，今天我们讲的拖售权就是其中之一，而且是比较特殊的途径。

什么是拖售权，拖售权也是投资人的一项投资特权，其本质是在投资人认为需要时，要求公司其他股东和投资人一起，按照投资人谈好的条件，将公司的股权或者资产的大部分或者全部卖给第三方，从而使得投资人实现投资回报。

在TS条款里，通常这样描述拖售权条款：如果有任何善意第三方拟收购公司全部或大部分的股权、资产或业务，在本轮投资方同意该整体出售且满足下列条件时，公司的所有其他股东应按照本轮投资方认可的条款和条件同意该整体出售方案，并促使其选派的董事通过关于该整体出售的决议、采取所有必要措施配合完成该整体出售。

我们拿实践中的一个投资案例来说明一下。我们有个天使投资人客户，投过一个艺术教育相关的项目，这个项目有个很显著的特征，就是项目切的是艺术教育领域的一个点，而他投资的时候艺术教育领域已经有了几家比较大的公司，甚至还有上市公司在做这个市场。因此，这个投资人判断，他所投的项目虽然市场很大，但是考虑到项目的切入点，以及市场竞争状况，这个项目将来很有可能是被收购掉的，而不是独立上市。至于说现金流回报，虽然会有比较好的现金流，但是回报的周期会很长。因此他就和项目签署TS时，设置了拖售权条款，目的在于争取投资套现的主动权。

他在TS里这样设置：如果有第三方准备来收购公司的大部分或者全部的股权。那么在我投资人同意的情况下，那么公司的其他股东（当时公司还没有其他投资人），就必须认可我这一轮的投资人和第三方所谈好的条件和价格。而且创始股东你必须配合我来完成这样一个出售。那么创业者他就提出异议了，他说如果我答应你这样一个条件，你投资一年之后的话，你就想把我公司卖了，你说你找到了一个第三方就把公司卖了，现在你投资的时候估值是5000万，一年之后的话可能估值8000万，然后你就准备把公司给卖了，而实际上我是准备把公司做到五个亿50亿甚至更多的钱，这样我的创业目的就不能实现了。

所以你这个条件我就不能答应。OK投资人说我不会在投资后很短的时间内就要求行使拖售权，我们可以约定一个时间，比如说出售的情况，在我投资之后满两年三年四年，或者是五年。那么最终他们确定：OK，就是投资人投资满三年之后，如果符合一定的条件，那么当投资人来决定卖股权的时候，那么就可以卖。创业者又说:这样一个实际的条件还是不够，如果三年之后我的公司只做到两个亿的估值，我其实还是不想卖。所以他们又约定了另外一个条件，这个条件就是除了时间要满足三年或者两年这样一个时间的要求之外，他们会要求在卖的时候，公司的估值不低于这个投资人在这一轮投资时公司估值的五倍或者十倍。

比如说他投资的时候是5000万的估值，那么卖的时候估值不能低于五个亿或者十个亿，或者三个亿。那么当他们双方把这两个条件都谈妥之后，那意味着时间如果到了，估值也到了，我们这个投资人就有权利选择找一个第三方，或者在第三方准备收购的时候，要求公司的创始股东和其他的股东一起把公司给卖掉。当然这里面还有另外一个问题，就是说如果这个条件都满足了，也有了收购方，那么投资人这一轮的投资人也就说我这个客户他也准备卖，其他股东不准备卖该怎么办？

那么他们在条款里面又有另外一个约定，就是说如果有股东不同意出方案，他们在这个条款里面又进行了约定。也就是说如果有股东不同意出售方案，那么他就有义务按照收购方提出的价格来购买我投资方，或者说我这个投资人客户他持有的公司的全部股权。

这个项目是客户2013年年终投的，也像他判断一样，这个项目在2016年底被某个上市教育公司给收购了。收购前他就以拖售权的条款，与公司的股东谈判，又与收购方谈判，谈出了一个非常好的价格，将公司卖掉了，他的收益其实已经达到了15倍之多。

讲到这里，我们来总结一下拖售权条款它有哪些特征？

第一个特征就是必须要有收购人买，如果没有人买，这个投资人想卖他也卖不了。因为有了拖售权条款，所以投资人是比较积极主动的，会去找一些潜在的收购方来谈。当然也出现过说有收购方主动找上门的，那么有人要买的时候，也许达到了时间的条件，也许超过了当初他们约定的估值条件。

这里面还有一个问题，就是投资方他愿不愿意卖，因为这个主动权在他的手里面。所以他可以选择说我要按照这个条件把我的股权给卖掉。

所以我们作为投资人，你不要担心说我设置这样一个拖售权的条款，是不是一旦时间到了估值也达到了，我就必须要把我的股权卖掉，不是你是有选择权的，你是可以选择卖，你也可以选择不卖。

那么第三个特征是什么？也就是说要符合大家谈好的条件，如果没有约定好的条件，其实拖售权条款就是不成立的，也没有实际意义的。至于条件怎么来谈，条件应该怎么来设置，其实还是要根据每一个项目的具体情况。比如有的项目实现设两年，有的项目实际可能设四年或者五年，有的估值是翻了5倍，那么也有可能翻了10倍20倍都有。创业者他也有不同的诉求，也会有不同的主张。

那么第四个特征是什么？就是说如果行使拖售权，必须按照投资方谈好的价格和条件来卖，这也是拖售权条款还有意义的地方。

那么第五个特征就是如果其他股东不同意投资人谈的条件和价款，不同意来卖公司的股权，不愿意跟投资人一起来卖他们所持有的股权，那么其他的股东就有义务按照收购方谈好的价格和条件，把我这个投资人客户的股权全部买走。

OK这就是TS和投资协议里面经常会出现的拖售权条款，又叫做拖带出售权条款。

这个条款与强卖权条款和处置权条款很相似，甚至很大一部分内容是重合的。

那么我们今天的课后作业就是：你知道什么是强卖权或者处置权条款吗？它与拖售权条款又有什么样的区别呢？

我们最后总结一下今天讲的内容，包括股权投资的回报方式，设置托收权条款的目的和价值，以及如何设置拖售权条款，还有最后讲的是拖售权条款的重要特征。所以说拖售权不是投资人的最后一根稻草，它实际上是投资人所享有的一项特殊的权利，甚至是非常有优势的一项特殊的权利。

那么什么是投资人最后一根稻草？我们在后面的节目里面会给大家讲到。

Ok，今天就讲到这里，我是有律股权律师王英军，我们下期再会。