模块二：大科技行业 04 新能源汽车：电动车取代燃油车，就像智能手机取代传统手机？

从核心行业到龙头公司，开启我的股票自选计划。欢迎来到《我的股票计划Pro》（行业分析版），我是朱振鑫。

谁能拒绝巴菲特的投资还能让老巴欲罢不能？有一家中国公司在十几年前就做到了。

2008年，巴菲特在一次采访中抱怨，“中国人现在很了不起，竟然有中国公司拒绝让我入股。”据说巴菲特当时想要以5亿美金拿下这家公司20%的股权，但这家公司的老板觉得太多了，很快就拒绝了他，这让巴菲特颇为尴尬。后来巴菲特把投资比例降到10%，对方才同意交易。

那时大家以为巴菲特要大举投资中国了，但在之后的十几年里，巴菲特只投资了这一家中国公司，而且至今依然在重仓持有，这为巴菲特创造了超过20倍的丰厚收益。

这个牛气哄哄的公司就是比亚迪，巴菲特最特殊的投资之一。为什么说最特殊呢？大家知道巴菲特不喜欢投一些看不到的、未来的东西，所以他几乎不投科技股，也不喜欢投带轮子的东西，所以几乎不投汽车股。

过去二十年，包括亚马逊、谷歌在内的那么多互联网和传统汽车巨头都没让老巴打破惯例，但这一切都在比亚迪的投资中被打破。

这就是新能源汽车的魅力。不只是老巴为它打破了惯例，放眼全球，新能源汽车也是过去十年最受资本追捧的投资主题之一。

尤其是2020年，新能源汽车板块在国内外资本市场疯狂上涨，A股的龙头比亚迪最高翻了4倍以上，美股的龙头特斯拉翻了近8倍，最惊人的是中概股蔚来在一年左右的时间里翻了近30倍，和这些相比，A股的白酒简直算不上什么。

一、为什么新能源汽车如此疯狂？

为什么新能源汽车如此疯狂？因为它戳中了资本市场的几个兴奋点。

第一，这是一个绝对的朝阳产业，目前处于从0到1阶段，未来有从1到100的想象空间，是为数不多的有巨大增长空间又相对刚需的蓝海。

新能源汽车目前是一个非常小的产业，2019年全球的新能源乘用车加起来卖了100万辆出头，这是什么概念呢？还不如丰台卡罗拉这一个车型的销量多。那为什么这么多大资本还趋之若鹜？就是因为大家认为未来的增长潜力巨大。

人类的衣食住行刚需基本已经解决得差不多了，市场都接近于饱和，但新能源汽车却有可能制造出一个全新的刚需市场，这个市场来自于对传统燃油汽车的替代，而燃油车可是一个每年超过9000万辆的巨大刚需。

如果有十分之一的车能换成新能源汽车，都是十倍于现在的一个大市场。在信仰它的投资人眼里，新能车对燃油车的替代就像当年智能手机取代传统手机，特斯拉就是未来的苹果。

第二，这是绝对的核心技术，提供了一个可持续发展的能源方案，对人类有巨大的经济和社会价值。

石油为主的传统能源最大的问题是不可再生，如果按照探明的石油储量做个悲观估计，全球的石油可能就用个几十年，即便是考虑到还有很多未探明的储量，可能也就是200-300年，这不是长久之计。

而新能源就是要解决这个问题，这对于每个国家来说都是求之不得的核心技术，不管是战争，还是经济的发展，离开了能源都寸步难行。这也是各国在中东地区如此寸土必争的原因，能源实在太重要了。

新能源有多么丰富和耐用？比亚迪的创始人王传福曾讲过一个例子：“中国1%的沙漠面积，如果能够铺上太阳能电池板，那么中国十三亿人民的用电就解决掉了。”更关键的是，阳光和石油不一样，它几乎是取之不尽用之不竭的。

理解了这两点，你就能理解为什么像恒大这样的巨头们纷纷all in，杀入这个和自己主业毫不相干的领域。

假如你站在许家印那个位置，在房地产行业衰落的大势之下，你想找一个能接棒房地产的支柱型行业，你会发现新能源汽车几乎是唯一选择，有的行业很大但是已经在衰落，比如金融，有的行业还在增长，但是领先者已经有很高的壁垒，比如互联网，你很难撼动BATJ和TMD的地位。

而新能源汽车相对来说既有巨大的想象空间，又没有形成固化的市场格局，所以才吸引了那么多资本的涌入。

仅在我们国内，过去几年就涌现出了近50家造车新势力，每一家烧的钱都是数以10亿计，可见资本对这个领域有多狂热。2020年新能源汽车概念股的疯狂其实只是之前一级市场的余波罢了，之前的一级市场更加疯狂。

二、新能源汽车领域存在的问题

但是，如果你也因此就跟着all in新能源汽车行业，那你不仅可能赚不到钱，还可能亏得很惨。别看这些新能源公司今年这么风光，之前的历史可是血迹斑斑。

比如今年暴涨30倍的蔚来，2019年差点就活不下去，股价一度从14美元跌到1美元，无数的一级市场投资人都血亏，更别说二级市场高位买入的人。

越是核心的科技越是刀口舔血，尤其是在产业发展的初期。未来那些看似美好的故事讲给投资人听没问题，最后确实也有可能实现，但现实永远是现实，短期来看，新能源汽车的确存在非常大的硬伤。

最大的硬伤就是充电问题。这个问题不解决，C端就不可能大规模地铺开。这种直接服务于消费者的产业，故事讲得再漂亮，也代替不了用户体验，而目前新能源车的问题就是故事讲得太漂亮，用户体验完全跟不上，看PPT都是小龙女，一用上车都变成了小笼包。

最受诟病的就是续航问题，首先就是续航里程太短，有的车PPT和实验室数据做得很炫，号称续航400公里，但是开上路不到200公里就没电了。我身边一些朋友因为摇不到车牌买了新能车，还是很知名的品牌，但在北京基本就没法开，冬天怕没电都不敢开空调。

更重要的是，即便能保证比较长的续航里程，充电不方便也是个大BUG。传统的燃油车续航里程也没有那么高，但是大家开着会有安全感，因为随处可见加油站，而且几分钟就可以完成加油，完全不影响使用。

而新能车现在给不了用户安全感，首先充电桩还不够普及，但这个问题逐步在改善，未来一定会解决，更要命的是充电速度太慢，这才是目前最大的痛点。

三、新能源汽车问题的解决方式

要解决这个问题只有两种方式。

一种是换电模式。就是不用在那等着充电，直接给你换个新电池，和加油时间差不多。

换电模式不是新东西，十多年前就有了，这个模式听上去很完美，但现实推广中有巨大的商业bug，主要就是成本高，蔚来建一个换电站要300万，特斯拉的超充站造价也不过200万。

而且换电在不同品牌和车型之间很难匹配，没法形成规模效应。最早特斯拉也大张旗鼓地搞过90S换电，但后来就不了了之。

还有一种方法是改进充电技术。这个很好理解，一方面要硬碰硬地创新，让充电更快速，另一方面要硬碰硬地改革，就是统一充电标准，让充电桩这些基础设施尽快普及和共享，这两步完成了才能真正让充电变得和加油一样方便。这两步难度都很大，现在还远远没有解决。

现在的新能车有点像当时的智能手机，方向也没问题，未来绝对是手机的主流。但是现实中的确还存在巨大的障碍，这就好比曾经手机电池用几个小时就没电，操作系统还特别卡顿，内存只有几百兆，拍几张照片就满了，这个时候消费者是不会买账的。

但随着芯片技术、操作系统和手机电池技术的不断迭代升级，现在的智能手机性能已经完全可以满足消费者的苛刻要求。

所以，智能手机已经完成了从1到100的爆发，而新能源汽车还处于从0到1的初期。这个阶段的投资基本就是一场豪赌，因为一方面销量和收入很有限，另一方面为了提升产品收入又需要源源不断的巨额资金投入，但最后很可能一点水花都看不到。

咱先不说那些已经血亏出局的造车新势力，看看蔚来的情况你就知道这个行业有多难了。2019年一年蔚来就亏了114个亿，累计亏损已经超过300亿，而且还在持续地烧钱。

2019年最困难的时候，它累计烧掉的钱一度超过了它的市值，要不是合肥政府关键时刻输血，可能已经退市了。又比如贾跃亭的FF，当时忽悠恒大的许老板投了8亿美元，结果不到半年就烧完了，直接导致许老板也忍痛割肉。

这就是新能源汽车，每个人都抱着对未来的无限幻想，但又不得不面对现实的残酷与骨感。那么问题来了，这个行业有没有投资价值呢？当然有，只不过要抓住产业链上的重点，同时理解各自的特点。

四、新能源汽车产业链

接下来，我们就给大家梳理一下新能源汽车产业链，一共分为三个环节：上游原材料，中游“三电”系统和下游整车制造。

1.上游——原材料

上游是制造动力电池的原材料。

锂电池的正极材料是决定电池性能的最关键材料。

目前广泛应用的正极材料主要有钴酸锂、磷酸铁锂、锰酸锂以及三元材料。可以看出，正极材料最主要用到的就是钴和锂两种矿产资源。

钴这个领域占比小，但增长很快，动力电池用钴量未来5年的复合增长率有望达到23%。主要是以钴为主要原料的三元材料性能更好，在动力电池中的比例也在不断提升。

但是钴也有缺点，就是储量稀缺，而且50%以上集中在政局不稳定的刚果金，价格容易暴涨暴跌。像是2018年4月时，钴的价格比2017年初最高涨了147%，之后又暴跌了60%。

因此像特斯拉这样的车企都在想方设法减少钴的用量，但无钴化的电池在性能上和三元电池仍有不小的差距，所以短期内对钴的需求还是比较刚性的。

生产钴的龙头公司主要有华友钴业、洛阳钼业和寒锐钴业，三家公司形成清晰的梯队。产能方面第一的是华友钴业，拥有3.8万吨的钴盐产能，占全国总供给29%，全球的18%。

产能排名第二的是洛阳钼业，它通过收购了刚果金的铜钴矿一举成为全球第二大钴生产商，拥有1.6万吨的产能。寒锐钴业拥有9500万吨的氢氧化钴和钴粉产能，以及4000吨的钴精矿，排名第三。

锂在动力电池中的需求量要高于钴。锂的下游应用中，动力电池占比37%，而钴的下游应用中动力电池目前只占14%。

新能源汽车一直是锂行业高速发展的主要动力。锂的需求增长一直比较快，2019年即使在中国补贴退坡的情况下，锂市场增速也保持在17%。

全球锂资源的生产高度集中在“三卤一矿”，全球90%以上的锂资源，全球70%以上的产量都集中在这四家公司。卤指的是盐湖卤水提锂，全球锂矿中有55%来自于卤水资源。

“三卤”指的是开采智利盐湖的美国ALB、智利SQM，以及开采阿根廷盐湖的FMC旗下Livent。“一矿”指的是锂矿山，澳洲是全球最大的锂矿石生产国，锂矿产量占比超过全球的50%。锂矿的龙头是澳大利亚的泰利森，占全球锂资源供应的25%。

中国也有盐湖和锂矿，不过只占全球14%的资源量。中国的锂盐生产大量依靠上游锂矿资源进口。

天齐锂业和赣锋锂业双龙头格局已经非常明确。赣锋锂业锂盐产量市场份额14%，天齐锂业占12%，仅次于ALB和SQM。天齐锂业持有泰利森51%的股权和SQM24%的股权，锂资源更丰富。不过由于高杠杆并购SQM股权，2019年以来公司出现巨额亏损，甚至存在资不抵债的问题。

赣锋锂业的锂资源来自于澳大利亚的Mount Marion矿山，虽然项目规模不如天齐锂业，但赣锋锂业在氢氧化锂市场更有优势，在氢氧化锂占比提升的大趋势下，有望获得更多的市场份额。

2.中游——“三电”系统

中游是新能源汽车的核心部件“三电”：电池、电机和电控。

（1）电池

动力电池的生产是新能源产业链的核心环节，占新能源汽车成本的40%。动力电池的生产过程涉及到四大材料，分别是正极、负极、电解液和隔膜。

正极

四大材料的市场增速都比较快，2019年增速都超过30%。其中市场规模最大的是正极材料。正极材料是锂电池最为关键的原材料，占据40%的成本。

三元正极材料因为具备更高的能量密度，装机量占比达到65%，特斯拉用的就是三元电池。磷酸铁锂电池稳定性好，寿命长，但能量比较低，装机量占比33%，比亚迪用的就是磷酸铁锂电池。

目前正极材料的竞争格局比较分散。全球市场上，第一名优美科市占率只有10%，第二名湖南杉杉占9%，第三住友金属占7%，基本不相上下。

国内的三元正极市场上容百科技、长远锂科市占率12%，振华新材占11%，厦门钨业、天津巴莫均在9%左右，也没有明显的龙头垄断现象。

因此主要上市公司的盈利能力不太稳定，各家公司盈利规模普遍较小，除了2018年增长较快之外，2019年大都出现大幅下滑。

负极

负极材料、电解液和隔膜的市场竞争格局要相对好一些，集中度比较高。国内负极材料在全球市场份额占比超70%，CR5达到75%。

目前贝特瑞产能及实际出货规模处于国内绝对龙头地位，市占率达到24%，杉杉股份占21%，璞泰来占16%。

第二梯队的东莞凯金势头同样很猛，市占率达到12%。贝特瑞在天然石墨市场一家独大，市占率72%。杉杉股份和璞泰来在人造石墨领域领先，市占率在24%左右。

电解液

电解液是电池中离子传输的载体，其中技术壁垒最高的是电解质。

电解液市场中，CR3集中度超过62%。其中天赐材料市占率30%，新宙邦占17.5%，杉杉股份占14.6%。由于2018年以来价格战导致行业出清，排名第一的天赐材料市场份额快速提升，并且与第二、第三逐渐拉开差距。

但新宙邦是目前行业内第一家实现电解质完全自供的公司，研发实力最强，成本最低，市场份额有望进一步提升。

隔膜

隔膜的主要作用是将正负极片隔开，防止电池短路，同时保证充放电时离子的正常通过。原来我国企业生产的隔膜主要以干法为主，产品档次和售价都比较低。

而更薄、孔隙更小的湿法隔膜主要应用于三元电池中，技术壁垒比较高，龙头企业的集中度也很高，CR4集中度达到80%。上海恩捷收购苏州捷力之后，市占率合计达到55%。占据第一位。

在动力电池的生产环节，尽管新能源汽车销量有所下降，但得益于车型升级带来的单车带电量的提升，行业整体装机量仍有提升。

2019年全球动力电池装机量达到月115.2GWh，同比增长22%。中国累计装机量约62.4GWh，同比增长9%。

全球动力电池市场高度集中，TOP10企业合计装机量占比达到93%。但TOP3的LG、宁德时代、松下装机量差距逐步缩小，全球市占率分别为25%、24%和23%，全球前三排位将出现轮番变动的可能。

国内来看，行业格局“一超多强”局面继续巩固。CR3从2018年的66.8%，提升到2020年三季度的75.8%。2019年，宁德时代市场份额较2018年提升了近10个百分点，占比达到52%，是绝对的龙头地位。

比亚迪是国内第二，市占率14%，LG化学国内市占率也在14%。中航锂电、国轩高科占比5%，亿纬锂能占比2%。除了宁德时代外，第二梯队的比亚迪和LG，以及第三梯队的厂商市占率都非常接近，对于这些厂商来说，降本和维持市占率是重中之重。

（2）电机

电机、电控系统作为传统发动机功能的替代，其性能直接决定了新能源汽车的性能，占新能源汽车成本的10%-15%，是新能源车企核心技术所在。

目前电机电控市场虽然集中度还算比较高，但是和电池相比仍然比较分散，而且没有形成明确的龙头。

在电机行业，CR10市场份额达到69%，连续三年市占率都排名前十的公司只有比亚迪、精进电动和方正电机，前十名内部洗牌十分严重，可能今年进了前十，明年连前二十都难进。因此，大部分电机公司盈利都非常不稳定。像是2020年想在科创板上市的精进电动，已经连续三年处于亏损状态，电驱动系统毛利率也长期呈下降态势。

（3）电控

在电控行业，CR10占比74%，特斯拉、比亚迪、联合汽车电子、汇川技术、蔚然动力的市占率分别为14.3%、14%、11.2%、10.7%、7.9%，差距也不大。

虽然说前十名中本土厂商占6席，但电控最核心关键零部件IGBT（绝缘栅双极型晶体管）有80%-90%依赖进口，全球IGBT供应商前10名我国的企业只有斯达股份（斯达半导）一个，市占率只有2%。

这就造成一个风险，在补贴退坡的背景下，下游整车厂要求降价，上游IGBT又在涨价，电控企业利润率下滑十分严重。未来增长空间最大的地方也就在核心部件IGBT模组的国产替代上。

（4）充电基础设施配套

中游还需要有的一个环节是充电基础设施配套，主要就是充电桩和换电站。

充电桩

近几年车桩比稳定在3：1的比例，建设速度趋缓。公共桩占比42%，私人桩占比迅速提升至58%。公共桩保有量前三的运营商分别是特来电、星星充电和国家电网，占比分别为29%、24%和16%，CR3集中度69%，远高于其他厂商。

但是公共桩最大的问题是很多不能用，像北京就有20%不能用的，再加上20%发生故障的，10%不兼容的，可用的只有一半。

私人桩方面，TOP3分别是比亚迪、北汽、上汽，占比分别为58%、16%和12.5%。比亚迪一家独大，占比过半。

换电站

换电站模式还处在发展初期，保有量很少。截至2020年上半年我国换电站保有量452个，只有三个企业参与，奥动新能源占比49%，蔚来占比30%，伯坦科技占比21%。

3.下游——整车制造

下游是新能源汽车的整车制造。

（1）传统车企

整车制造的主要参与者可以分为两类，一类是传统车企的电动化转型。传统车企巨头如大众、宝马、戴姆勒、丰田、通用等，纷纷计划砸下数百亿美元用于电动汽车的研发。

国内以比亚迪、北汽新能源、长城汽车、广汽、一汽、上汽等为代表的车企也成为新能源汽车赛道上的主力选手，其中比亚迪是绝对的龙头。

传统车企的优势在于具备完善的制造流程和深厚的技术积淀，像比亚迪早在2003年就成为了全球第二大充电电池生产商，这一点连特斯拉都羡慕不已。

（2）造车新势力

第二类是以特斯拉、小鹏、蔚来、理想、威马等为代表的造车新势力。它们利用自身的先发优势和互联网基因，正不断抢占传统车企市场份额。现在一提起新能源汽车，大家肯定最先想到的就是特斯拉和它的经典车型Model3。

2020年前三季度，特斯拉全球共卖出了31.7万辆，是大众的3倍，市场份额达到18%。大众占6.2%。比亚迪占5.8%，宝马占5.6%，雷诺占3.8%。值得一提的是，中国的造车新势力蔚来也进入了全球TOP20，市占率只有1%。

最受欢迎的车型仍然是Model3，市场份额达到13%。第二是雷诺Zoe，占比3.6%。第三是ModelY，占比2%。

从中国市场来看，比亚迪和特斯拉不相上下。2020年上半年比亚迪市占率第一，达到19%，特斯拉占15%，剩下的都不到10%，像是上汽、广汽、北汽、华晨宝马、蔚来分别占6.7%、6.5%、5.6%、5%、4.5%。

造车新势力虽然势头强劲，但与头部车企相比仍有较大差距。最关键的问题就是没有核心技术，拿不到造车资质，制造基本靠代工厂。

代工的潜在隐患有很多，包括生产质量不可控、生产成本高、产能受限等等，在初创时可以避免资金不足的问题，但不是长久之计。

小鹏是里面动作最快的，已经落地了肇庆工厂，但特斯拉一直指责小鹏抄袭了他们的技术；蔚来和理想都还在售卖代工制造的产品。

另一个问题是以小鹏和威马为代表的一些新势力价格带与传统龙头车企重合，产品上如果没有特别明显的竞争优势，未来这些新势力烧钱的风险很大。

综合来看，新能源汽车是一个庞大的产业链，未来都会受益于新能源汽车市场的发展，但相对来说，投资价值方面，中上游比下游更好，传统车企比造车新势力更好，龙头比小企业更好。沿着这几条主线，我们能更好地把握新能源产业的投资机会。

今天的课程就讲到这里，感谢大家的收听。

编辑丨刘欣如   审核丨杨笛