5月策略报告——A股市场篇：权益资产配置方向上，倾向于抓两端

国投瑞银基金经理綦缚鹏。

2020年4月A股市场回顾：回顾2020年4月份，A股市场在经历了前期调整后走出了反弹行情。其中表现优异的行业是医药、钢铁、电子、有色金属，指数方面则是创业板指数大幅领先。

估值和公募基金持股结构：春节以后，市场极度分化结构有所松动，但总体状况改变不大。依然是总体上合理，但结构分化严重，极度高估和极度低估并存。总体上看，估值低的行业主要集中在传统行业，银行、建筑、房地产等，估值高的主要是医药、食品饮料。

截止到一季度末，公募基金配置所有调整，但依然比较极端。各行业超配持股上，2021Q1超配比例前五的行业为食品饮料、医药生物、电子、电气设备和休闲服务，低配前五的行业为银行、非银金融、公用事业、采掘、交通运输；超低配环比最高的是银行、电子、医药生物、食品饮料和建筑材料，超低配环比最低的为电气设备、交通运输、家用电器、计算机和有色金属。

2021年5月市场展望：当前市场主要矛盾是向上的企业盈利和收紧预期的流动性，两者作用下市场会有波动，但不用过于担心市场系统性风险。下半年需要观察流动性收紧，但这是经济正常化以后的事情，这会影响估值，对盈利影响还要往后。机会将来自结构。但结构可能会有所变化，之前是核心资产和非核心资产之间的分化，后面可能是核心资产和非核心资产内部的分化。

在流动性方面，中美国债收益率反应了中美经济处于不同阶段的差异。中国十年期国债收益率回落，开始反应经济增速见顶预期。美债收益率则在加速上行，反应经济恢复。流动性未来变化的观察要点在美国通胀数据。当前市场对美国通胀上行没有分歧，分歧在持续性和幅度，如果超预期上行会有较大风险。

中国经济在2020年一季度挖坑后，迅速恢复。宏观层面的PPI、微观层面的上市公司一季度报，都反应了企业盈利强劲增长。这样背景下，即使流动性出现边际收紧，影响的也仅仅是估值。

综合上述判断，我们认为即使实体经济就在一季度也还没到担忧经济的时间。往后看，经济增长依然有韧性，同时海外经济才开始向上复苏，两者叠加，权益市场不会太差。

2021

年5月A股投资策略：前面我们提到，市场仍将以结构机会为主，但结构会有所变化。之前是核心资产和非核心资产之间的结构分化。但未来，核心资产虽然经历过一轮调整，但总体估值依然偏贵，除少数超高领域外，估值会继续承压。“传统行业”胜在估值较低，但长期逻辑有欠缺，也只能在里面找局部机会。

因此，在配置方向上，我们倾向于抓两端，在传统行业中找绝对低估，同时行业竞争结构改善，能带来盈利弹性和持续性；在高估核心资产中找超级景气，以超预期成长对应高估值。前者包括煤炭、化工。后者主要是医药外包组织、新能源汽车。除此之外，我们还重点关注制造业中具有全球竞争力的领域，这些领域的特征是，行业技术迭代不够快，壁垒主要集中在工艺层面，有利于中国工程师红利的发挥。这些公司一旦取得突破，能够在全球范围内获得份额提升，包括工程机械、汽车中的核心部件，半导体、电子以及部分化工子行业。

数据来源：本报告中各类数据来源于Wind等。

风险提示：新冠疫情带来不确定性，可能存在信用风险扩散的冲击，以及衍生的实体经济被冲击的风险；国内逆周期政策调节不达预期的风险；经济基本面和上市公司盈利大幅下滑的风险；中美贸易格局继续恶化的风险；原油价格继续大幅下跌的风险；美元指数大幅上行的风险等。

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