维生素02：VA：稳中有变

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上节课，我们简单对维生素这个行业做了下介绍，这节课开始，我们主要把精力放在各个细分品种上。第一个要看的就是格局最为稳定的VA。

一、行业格局

产能剧变

虽说整个维生素行业都是寡头垄断，相对稳定，但VA的格局在去年却有很大的变化。22年VA难得的迎来了产能投放，首先是巴斯夫扩建 1500 吨 280 万单位（IU/克）的产能，如果把它换算成通用的50万单位（IU/克），那就是8400吨。此外国内企业新发药业的9000吨产能也在去年逐步投产。这两大扩充也导致，供给格局进一步出现恶化，市场上甚至有时候能看到一年前的库存，因此VA价格的疲软也就在预料之中。

至于VA全球产能的分布，大家可以参考这张表，首先产能最多的自然是老牌龙头巴斯夫，并且它的VA也是质量最好的，保质期可以达到15个月，别家的一般都在12个月。在产能上紧随其后的就是刚刚完成产能投放新发药业，以及国内龙头新和成。但总的来说整个行业虽说是寡头垄断，但也没有哪家产能可以多的足以定价行业的程度，整体处于一定的均衡。

除了表上的玩家以外，据说国内化工龙头万华也有兴趣涉足VA市场，这将对行业带来进一步的冲击。但我们上节课也说了，大部分企业实际上都很难出清，比较危险的是那些购买维生素再进行深加工的小厂。

工艺路线

说完最重要的产能，我们来看下VA的制备工艺，行业里主要有两种方法，分别是罗氏法以及巴斯夫法。这两种方式的优劣我们列在了下面，简单说罗氏更成熟，但巴斯夫法效果更好。

但无论是何种工艺，都需要用到一个很重要的中间体，那就是柠檬醛，刚好柠檬醛下游最大的需求也是VA。

资料来源：CNKI，西南证券整理

所以掌握柠檬醛自制工艺的厂商，自然能在VA的成本上获得一定的优势。而新和成正是因为掌握了柠檬醛的工艺，才成为国内维生素龙头，并且从成本的对比上新和成相比于巴斯夫还有一定的优势。

虽然柠檬醛是制取VA必不可少的中间体，但它的产能却十分的集中，20年的数据全球接近80%的产能集于巴斯夫一身。

标题：2020年全球柠檬醛产能

资料来源：中国饲料行业信息网，新思界产业研究中心，华安证券研究所

这也就导致，柠檬醛厂家一旦出现停产，那对VA价格的影响甚至要高于VA厂商的停产，18年巴斯夫的柠檬醛工厂着火，直接拉出最近五年最大的涨幅。

但柠檬醛的格局也不会一直这么紧张下去，万华的柠檬醛项目已经在建，巴斯夫也将在中德两地投资新的产能并预计这些产能将于26年投产。

资料来源：巴斯夫中国

二、新和成

四大业务

虽然国内做VA的厂家不少，但我们这里因为时间的限制，就挑最有代表性的厂商来说下，那就是新和成。上节课我们提到过，在上一波牛市中，国内许多厂商都赚的盆满钵满，他们把赚来的钱投向不同的方向。新和成则是用来做精细化工。

目前公司有四大业务板块，分别是营养品、香精香料、新材料以及原料药。把这四块业务联系起来主要是依赖一些共用的中间体。

未来公司最大的看点就是在新材料领域 ，延续过往在维生素的辉煌。这里我们借用华创的整理，来看下新和成在新材料领域的规划。简单来说分为两大块，一块是特种纤维 PPS 的全产业链，如果布局成功，将成为国内第一家拥有PPS全产业链的公司，除开高端尼龙材料，还有一块那就是环保新材料。

当然新和成在新材料方面的优势，是在于多项中间体，与早前的维生素板块有所重叠，这就意味着公司已有所布局，可以事半功倍的完成最后的目标。

逻辑验证

当然投资化工品，除了未来业务的潜力，更重要的一点在于产能的投放，我们根据公开信息做一下梳理。首先是营养品板块，公司有3万吨牛磺酸将于23年的上半年投产，有15万吨的蛋氨酸会在6月投产。在香精香料板块，5000吨的薄荷醇已经试车成功，以后就会逐步提高生产负荷。而新材料板块7000吨的PPS，也在产能爬坡，己二腈项目马上将启动建设。未来两年的新项目大体如此，大家可以关注产能投放的进度加以验证。

品类

详细

营养品

3万吨牛磺酸项目预计23H1投产，15万吨蛋氨酸预计2023年6月投产

香精香料

5000吨薄荷醇项目试车顺利，生产负荷逐步提升

新材料

7000吨PPS三期项目正在产能爬坡，5万吨己二腈项目即将开启建设

资料来源：华创证券

标题：新和成23-24年新增产能明细

除开公司产能的变化，关注商品价格的变化也很重要。这部分内容和我们上节课有些相似，一个是要关注国内生猪存栏量是否回升，另一个则是看欧洲能源成本上升的过程中，帝斯曼、安迪苏等龙头是否会进行减产。毕竟能源成本在VA中的占比达到了15%。

三、总结

说完了投资时需要注意的几点情况，我们给本节课做个小结。

这节课我们介绍的是维A产业链，首先我们是说了下22年行业的扩产情况，以及未来万华在内有意向入局的玩家。这些新增产能就使得VA价格愈发疲软。除开产能方面的变化，我们还说了VA的工艺路线，这主要是突出柠檬醛作为中间体的重要性。

在第二部分，我们介绍了新和成，公司主要有四大业务，其中未来发力点是在新材料领域。另外我们还归纳了下，投资需要关注的几个点，一个是新和成未来产能的扩张情况，一个是下游的生猪存栏，最后一个则是海外同行是否如期减产。

恭喜你完成了本节课，我们下期再见。

敲黑板：

行业格局

产能剧变：22年产能扩张+未来万华可能入局

工艺路线：柠檬醛的重要性→影响VA价格

新和成

四大业务：营养品、香精香料、新材料以及原料药

逻辑验证：23-24产能扩张+生猪存栏+海外减产