11.期权交易策略：选对策略，无论涨跌横盘都赚钱

【思维导图】

【本期文稿】

你好，我是清华大学金融系教授王茵田，欢迎你来的我的投资课。

上次课，我们讲到期权的本质是保险，不是底气十足不要卖保险，尤其不要卖给能操控价格的大财团。今天我们讲讲期权的第二个特点。

在讲案例之前，我先和大家普及一个行为经济学里的重要理论，叫作前景理论，它的提出者是一位以色列的心理学家，名叫卡尼曼。因为提出了前景理论，他在2002获得了诺贝尔经济学奖。

这个理论的基本内容讲的是在面对得失时，人的风险偏好是不一样的，在损失的时候会追求风险，在获益的时候会规避风险。用一句话打比方，就是“白捡的100元所带来的快乐，难以抵消丢失100元所带来的痛苦”。就像在股票盈利时，人们喜欢“落袋为安”，在亏损时，人们宁愿选择拿着股票期待反弹，也不会及时止损，然而这种做法往往造成了更大的损失。认识到人有这样的心理弱点，人们在制定投资策略时，就一定要注意避免无限的损失。

那么怎么将风险转移出去呢？这个问题正好可以利用期权合约来解决。

期权合约的设计本身非常灵活，即便是同一个基础资产，也可以种类繁多。例如上证50的期权合约，有买权卖权，也就是看涨看跌之分，还有四个不同的到期月份和9种行权价格，也就是说，同时有2×4×9，也就是72支不同的期权合约在交易。因此面对不同的市场行情和投资需求，你可以用这72个合约进行任意组合，发展出数不清的策略来。

所以，期权的第二个特点就是像乐高积木，可以任意拼搭，来帮你限定损失的同时又有一定的获利空间。

有一部精彩的美剧《亿万》，里面有一个桥段，实习生泰勒给上司出谋划策，因为根据大老板的指令，公司需要以40美元的价格，卖出500万股的股票A。对于大户或机构，按一个价格卖出海量股票是很难的，因为一卖就压低了价格，卖的越多，压得越低，这就是所谓的冲击成本，他们估计这一成本在千万美元水平。

为此，泰勒提出了一个建议：为什么不构造一个领口组合来降低这个成本呢？所谓领口组合，本质上就是拿两个期权合约进行了一次拼搭。前面我们讲过，购买一个期权可以实现上不封顶、下保底；卖出一个期权必须承担下不保底上封顶，那么如果同时买一个期权再卖一个期权，不就能实现上封顶同时下保底了吗？ 这样，一买一卖还对冲了期权费，本质上是放弃了无限的收益而换取有限的亏损。对多数投资者来说，是很值得的。

具体来说，泰勒建议上司买入行权价40美元的卖权，再卖出行权价45美元的买权，就构成了领口策略。让我们来一点一点搞懂它。当股票价格高于45美元，买权的交易对手就会找你行权，要求按照45从你这里买股票A；当股票价格低于40美元，你就会找卖权的交易对手行权，按照40把股票卖给他；那么当价格在40到45之间呢？对，没有人行权，你就按照市场价格卖股票就可以了。

虽然公司放弃了股价超过45美元时的差价收益，但卖期权的收入当期就能冲抵买期权的成本，如此一来，公司就能以很小的成本锁定卖价，达到不低于40美元卖出股票的目的。

这个策略就是吉利集团并购戴姆勒公司时用的策略，也是迄今为止运用领子期权针对单一股票并购规模最大的交易。并购期内，戴姆勒股价上下波动20%，若不是用这个期权策略，势必导致亏损。吉利集团用它有效地保障了长达一年多的股权收购计划平稳落地。

上期我们讲到几个卖期权的例子，几家航空公司，在2018年底在期权上巨亏的中石化，他们的交易策略本质就是领口策略，并非单纯的投机卖期权。他们作为原油消费者，担心的是原油成本的上升，希望把价格控制住，所以他们的领口策略是：一边买入买权，一边卖出卖权。买入买权能锁定价格上限；卖出卖权则是封住了最低价格，但最终还是亏在了卖期权上。

你可能会觉得奇怪，既然锁住了上限，为什么还会巨亏呢？

实际中，当我们说到价格上下限，一定是基于目前市场的平均水平而言。比如当前市场价格是100，那么上下限设在90~110是合理的，你不用以高于110的价格买入原油，但也不能低于90元的价格买入。但如果价格大幅下降到50，你的下限是90那就有大问题了。你不得不按照90的价格买入，你说亏不亏？

这几家公司的根本问题要么是合约的时间战线拉得太长，要么是合约数量过多。对于原油价格的趋势过度自信。在油价还处于高位时，就把燃油价格在未来相当长的时间里，锁定在高位的区间里，而不是逐步建仓。后来油价大跌，也全无抽身之法，非常被动。

我们讲过多次，国际油价跌宕起伏，定价权在别人手中，要审时度势，见机行事。理想的模式是在油价每往上或往下波动10美元，就相应调整未来一年的燃油价格空间，而不是短期一步到位。或者，不要心疼合约费，干脆只购入买权，而不是又买又卖。因为无论如何搭配，只要涉及到卖期权就有潜在的风险。

不过从另一个角度看，这几家公司的亏损并非主营业务导致，而是衍生品的操作不当。毕竟衍生品合约会到期，只要这些公司能吃一亏长一智，公司本身的市值应该是不会受到长远影响的。

其实，期权策略纷繁复杂，形式多样，每个人都可以用市场上的各种期权来构造心仪的组合。2018年9月初的刘强东事件无疑对京东是一个极大的打击，在警方搜集证据，检方未作出是否指控的决策之前，京东股价在一个月内下跌20%。此时，无论未来检方是否对刘强东提起起诉，京东股价都会有极大的波动。

这时你就可以买入一个以京东股票为基础资产的买权，同时再买入一个卖权，两份合约都按照当下市场价格作为行权价格。你想想会是什么情况？也就是说，无论未来京东股价是涨是跌，你都可以行权，躺嬴。这个策略的本质赚的是股票波动的钱。但天下没有免费的午餐，你的成本是期初会有双倍的合约费。

再开个脑洞：不仅是价格涨跌，看准了波动性，你也可以用期权来赚钱。假设你赌定一只股票未来全无亮点、表现平平，整个市场也不会发生大波动。那你可以卖出一份卖权再卖出一份买权，赚取两笔合约费。虽然同时卖出两份期权，也是拼了。但是，这至少给你提供了一种当股票横盘时，也能赚上一笔的策略啊！

好了，这期我给你介绍了期权的组合策略给我们提供了全新的赚钱思路，提供了很多普通投资不具备的灵活性。你在对冲时不仅能锁定价格，还可以圈定一个价格范围；做投机时不仅可以赌方向，还可以赌市场的波动性。所以，很多大型国际金融机构在玩期权的路上也就越走越远了。

关于期权你还有什么想知道的问题，欢迎你留言、评论，感谢你的收听，我们下期再见。