1232.【闲谈】巴菲特：是选股大师，更是资产配置大师

听众朋友们大家好，欢迎收听雪球出品的追基零距离，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫巴菲特：是选股大师，更是资产配置大师，来自二鸟说。

股神巴菲特在今年二季度，连续三个季度减持股票，对其钟爱的股票也毫不手软，第一大重仓股苹果减持一半，第二大重仓股美国银行连续多日抛售，伯克希尔现金储备达到了创纪录的2769亿美元，股票仓位降至52.2%。

在这种风云变幻的市场环境下，巴菲特大手笔减持的举动引起海内外投资者的广泛关注。通过我们的研究发现，巴菲特的这些举动，看似不可理解，其实背后有着完整的投资框架支撑，符合他一贯的投资理念。接下来让我们来谈谈巴菲特的价值投资理念~

第一，能进能退，人生发财靠周期

巴菲特坚持“买入并长期持有”的理念，但从他过往的一些操作来看，在宏观经济周期波动、股市牛熊轮回面前，他并非始终全仓股票穿越周期，往往是选择逆向而行，多次在市场过度疯狂时大手笔减持股票、保留大量现金，躲过股灾。在市场过度悲观的底部区间大规模抄底，抓住大级别的牛熊周期，不断实现财富规模的跃迁。

当下，巴菲特减仓股票、手握大量现金的做法符合他在极端行情中的一贯做法，正如他在2024年5月伯克希尔年度股东大会上所说：“审视现在的机会成本时，我不介意抛售一些苹果，我认为现金及等价物非常有吸引力。”

从这句话我们可以解读出，包括苹果在内的大型科技股估值水平对于他来说偏高。巴菲特的这种做法也符合其资产配置的底层逻辑，即大类资产的走势通常呈现出“周期轮动”和“均值回归”的特点，尤其是权益类资产从周期顶部到周期底部的跌幅较大，如果周期顶部仓位过高，下行过程中可能会严重吞噬收益甚至亏到本金，反之如果做好资产配置调整，比如高低切换，将大幅提升财富积累速度。

巴菲特进行资产配置调整时采用的是简单实用的股债配置策略，最早由他的老师格雷厄姆在《聪明的投资者》中介绍，具体操作中既可以长期保持固定的股债配置比例，比如股债各半，也可以在不同的市场环境中灵活调整股债配置比例，比如市场顶部股少债多。显然巴菲特选择的是后者，使用的是和债券功能相同的现金及现金等价物，这种简单的策略却成为他利用牛熊周期抓住贝塔收益、实现多次财富跃迁的利器之一。

接下来是我们对这一投资理念的一点思考。

对于很多投资者来说，更多时候收获的是负贝塔收益，一轮牛熊过后财富不增反减。这其中有三大原因：

一是无法克服人性的贪婪和恐惧，在周期轮回中操作失误，高峰时蜂拥而至，牛转熊之后高位站岗；低谷时转身离开，认亏离场，错过后面的大行情。

二是谁也无法精准掐点离场和入场，往往高位离场早一些，会错失最后疯狂阶段的收益，低位入场早一些，不得不承受一段时间的浮亏。

三是投资者普遍对现金、债券类资产产生的收益不满意，始终不愿意暂时放弃预期收益较高的股票，时刻保持满仓高波动的权益资产，导致收益经常坐过山车。

第二，集中投资，是阿尔法收益的重要来源

巴菲特的投资组合采用了分散投资的资产配置理念，同时他也以集中投资而闻名。他曾在致股东的信中说到，“投资者一定要持有几只有前途的股票，而不是持有一群内在价值很差的股票，因为任何第一百只股票在实际上都不可能对整体投资组合产生正面或负面的影响”。巴菲特的老搭档芒格也说过，伯克希尔如果除去最成功的十笔投资，其他就是个笑话。

这表明巴菲特认为投资者的能力圈和精力都是有限的，与其去投资那些不熟悉的行业和企业，不如将资金集中投资于自己能力圈范围内的资产，降低决策风险。

从巴菲特的组合结构来看，实现了在适度分散的基础上进行集中投资。从区域上看，组合以美国为主，择机寻找中国、日本、印度等全球市场的投资机会，但他投资港股时集中投中国石油和比亚迪；投资日本时集中投五家低估值、高分红率、稳定增长大型商社；投资美国科技股时，集中投苹果。

接下来是我们的两点反思：

一是投资需要进行适度分散。尤其是应该跳出本国市场，放眼全球进行分散投资。

二是要在适度分散基础上进行集中投资。“基金海王策略”并不值得提倡，尤其是一些投资者不进行独立判断，持有一大堆基金，导致管理变得复杂和困难，也使每个基金持仓较低，即使净值大幅上涨也难以获得足够的收益金额，对整体投资回报率拉动效果很小。

第三，性价比，是长期持有的前提条件

在价值投资的践行过程中，逐渐形成两种主流方法，一种偏重于“性价比”，通过及时调整持仓保持投资组合的“最佳性价比”；另外一种偏重于“好公司”，买入一家好公司并且长期持有，即使性价比欠佳，也不调整持仓，承受波动的冲击。

巴菲特提倡“买入并长期持有”，但从他过往对股票的大手笔调仓来看，他不仅重视“好公司”，还重视“最佳性价比”，不会在股票存在估值泡沫、性价比不高的时候坚持持有，而是果断调整仓位，满足整体投资组合的要求。

比如巴菲特2016年开始建仓苹果的时候，市盈率约10倍，时至今日，苹果经过多年上涨，叠加今年年初的一波AI浪潮，将苹果的股价推高到了200元以上，市盈率超过30倍，股息率大幅降低、回购的边际作用降低，逐渐不符合巴菲特的重仓股的筛选条件。正如巴菲特所说：“苹果的市值从8000多亿美元增长到三万多亿美元，使我觉得继续持有该股票的风险增加”。

接下来是我们的三点反思：

一是对于价值投资的很多理念，不能够盲目迷信、断章取义。

二是保持投资组合整体性价比，也是价值投资的范畴。管理投资组合时，一旦某个持仓失去性价比，可以考虑减持或清仓及时锁定收益，去寻找更具性价比、弹性更大、估值更低、更具成长潜力的资产，否则就耐心持币观望。

三是对性价比的坚持，可能会使巴菲特错失一些机会，但更能规避风险，只求收益不顾风险，这样的惨痛教训近在眼前。

最后我们来总结一下，

价值投资中的很多理念，比如“买入并长期持有”、“买股票就是买企业”等，非常值得学习和实践，但不能陷入教条主义。股票价格是企业内在价值的体现，经常会出现价格脱离价值的情况，尤其是在周期轮回的极端行情中，价格偏离价值的幅度因为流动性、市场情绪、黑天鹅事件等被非理性放大，此时进行高位离场、低位建仓的操作未尝不是明智之举，既符合价值投资理念，也是资产配置的题中之义。