1-3 为何牛短熊长：中国股市的特色基因（下）

大家好，我是如是金融研究院首席经济学家管清友。

上节课我们讲解了A股特色基因中的前三个，一是发行制度是核准制，新股发行节奏政府把控，定价存在双轨制。二是交易制度中缺乏做空机制；三是交易制度中有涨跌停板和T+1的限制。这节课我们继续讲第4-7个基因：

第四，从退市制度看，标准不够完善，惩罚力度较弱。A股市场共有3500多家上市公司，从1999年到现在，退市的公司还不到100家。目前A股的退市制度偏重财务类指标，忽略市场类指标，而财务指标实际上更容易被粉饰，目前A股退市的公司近1/2都是因为净利润连续3年或4年亏损。而相比之下，美国的退市标准就严格很多，同时也引入了很多市场类指标，如连续30个交易日收盘价低于1美元，股东人数低于400人等。

其次，处罚力度也普遍较轻。当面临违规与否的权衡时，如果违规收益远大于违规成本，即使造假几个亿也只是谴责及略微处罚下，那试问大家会如何选择呢？比如前段时间，长生生物的假疫苗事件，最终罚款91亿元，是迄今最大的罚单。而美国的强生在之前的爽身粉涉癌事件后，却直接面临近300亿元的赔偿。

第五，从分红机制看，缺乏有效的现金分红机制，推动了投机行为。第一节课我们讲了，因为没有相应的措施和分红环境，A股上市公司大多是吝啬的“铁公鸡”，很少进行现金分红。现金分红和低买高卖赚取差价是投资者获得回报的两种主要方式，没了现金分红，对投资者来说就只有低买高卖这一个途径，一定程度上打击了投资者长期持股信心。而美国的分红机制就较为完善，公司可以通过红利政策向市场传递公司未来盈利能力的信息。比如，标普500指数的成分股一直坚持连续稳定的分红，根据彭博的数据，它们会在今年未来几个月支付1200亿美元的股息，刷新了新的季度数据。

第六，从资金结构看，中国股市散户占比较大，缺乏长线资金。中国股市的活跃投资者主要是散户，因此，短视、过度自大、羊群效应等非理性特征非常明显。截止2017年底，A股投资者构成中，散户占比高达42%，在短视投机风潮下，甚至还有很多机构投资者操作时也有散户化倾向了。而在美国，散户只有不到10%，机构投资者占比近90%，是长期投资的主力，其中最主要的是私人养老金和保险资金等等。而这些，正是目前中国股市所缺乏的。

第七，从监管机制看，中国股市内在机制不完善，监管干预相对较多。中国股市内在机制还不完善，只有正反馈而没有负反馈，也就是之前说的缺乏做空机制。这样，在股市上涨时，大家都可以赚钱，形成财富效应和不断跟风效应，容易形成过热，管理层不得不加以抑制；而在股市下跌羊群效应下，大众恐慌性卖出股票时，容易造成股灾，这时又会出现高层喊话、降息降准、引入救市资金等。总之，对于个人投资者来说，一方面要提醒自己保证独立判断，不要被过热或恐慌的情绪所操纵，另一方面救市本身也代表政策底，可能是个较好的投资时点。

总结一下今天的课程，我们主要讲了你必须了解的A股在制度层面的七大基因：第一，发行制度是核准制，新股发行节奏政府把控，定价存在双轨制。第二，交易制度中缺乏做空机制；第三，交易制度中有涨跌停板和T+1的限制。第四，退市制度上，退市标准不够完善，惩罚力度较弱。第五，分红机制看，缺乏有效的现金分红机制。第六，资金结构中，散户占比大，缺乏长线资金。第七，监管机制上，监管干预相对较多，对市场影响极大。投资者在这样特色的股市中，听消息、追涨杀跌、短线操作等只能沦为大海中随波起伏的孤舟，只有掌握正确的方法才能穿越牛熊周期，到达成功的彼岸。