1082.【热点】复盘历史，寻找债市牛熊切换背后的逻辑

听众朋友们大家好，欢迎收听雪球出品的追基零距离，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫复盘历史，寻找债市牛熊切换背后的逻辑，来自二鸟说。

这几年，股债跷跷板效应明显，一边是股市水深火热，赚钱效应不佳；一边是债市偶有调整却不改牛市基调，买债的投资者躲在避风港闷头赚钱。

不过，从周期轮回的角度来讲，没有任何一种资产能够像永动机一样持续走强。为了解决投资者的这种焦虑，我们复盘了近10年几次债券牛熊轮回，从中发现了一些有价值的信息，希望能对大家做出判断提供一些帮助。

一、复盘过去，从近10年债市牛熊轮回寻求启示

复盘近10年，严格意义上的债市熊市行情共有三次，分别是2013年、2016年、2020年。

1、2013年5月至11月

在此区间，中债新综合指数下跌3.17%，下跌时间约6个月，修复时间约5个月。行情演变关键词是从“资产荒”到“钱荒”。2011年末，在欧债危机和四万亿刺激后遗症下，基本面下行压力增大，央行开始新一轮货币宽松，债市走牛，机构杠杆逐渐升高。2013年3月底，监管层对“非标资产”，即银行理财资金投资非标准化债权资产进行治理，4月份一场以整治银行间债市利益输送为重点的稽查风暴拉开大幕，债券交投活跃度受到影响。

更重要的是，因宏观经济向好，货币政策从宽松转向紧缩和去杠杆防风险，引发机构加速“去杠杆”，5月中旬后资金面逐渐紧张，6月初债市急跌。直到6月末跨季加剧资金面紧张，央行才出手呵护资金面，化解“钱荒”局面，刺激7月上旬债市小幅反弹。但债市牛转熊格局已定，债市继续走弱，直到2014年初才彻底见底回升。

2、2016年10月至2017年5月

中债新综合指数下跌3.56%，下跌时间约7个月，修复时间约10个月。

自2014年底开始央行连续进行了数次降息和降准，股市和债市走牛。2015年6月股市“杠杆牛”泡沫破灭，资金涌向债市，推动债市“杠杆牛”行情。

2016年2至4月出现信用违约高峰，违约主体拓展到央企、地方国企，尤其是中铁物资违约规模高达168亿元。6月，英国退欧公投等事件点燃全球避险情绪。10月国内货币政策逐渐转向稳健中性，引导市场去杠杆，流动性持续收紧，进一步加剧了债市违约风险，债市疲态初现。

12月美联储进行了新一轮加息周期中的第二次加息，并且市场预期加息步伐可能进一步加快，引发国际资金从中国资本市场上流出。此次债市调整持续到2017年上半年，下半年才触底回升。

3、2020年4月至9月

中债新综合指数下跌2.37%，持续时间约4个月，修复时间约6个半月。

2020年初疫情期间，全球货币政策宽松，3月下旬美联储先后推出零利率、无限制量化宽松等操作；国内央行也进行快速的货币宽松，一方面加大公开市场货币投放力度，另一方面实施数次降准，利率快速下行，债市快速走牛。

4月底，我国疫情防控逐步常态化，市场流动性预期收紧，叠加利率债供给放量等因素共振，债市快速转熊。6月份政策基调彻底转向，从保增长切换至保增长和防风险有效平衡，流动性进一步收紧，债市继续调整。

7月“股债跷跷板效应”演绎到极致，因为理财产品转型净值化恰逢债市转熊，净值型理财产品大面积破净，资金从债券类资产流向权益类资产。债市8月至9月由“快熊”切换至“慢熊”，10月至12月，市场没有明确逻辑主线，以震荡为主。

通过上述复盘，我们发现债市牛转熊虽然发生的时间、背景、原因各有不同，但还是有很多共性特征，有助于用来对未来债市进行判断。

二、看清未来，放开手脚做好债基投资

目前影响国内债市的因素盘点

监管信号：近期债市监管偏严。主要原因是今年以来大量资金涌入债市，尤其是30年和50年的超长期国债被资金疯狂追捧，央行多次提示长债风险，但市场依然围绕“资产荒”的逻辑定价，市场利率走低幅度堪称历史级。

经济基本面信号：近几年国内经济恢复呈现“波浪式发展、曲折式前进”。尤其是近期多家海外金融机构上调了中国经济全年增长预期，经济基本面整体偏乐观，但明确的转折点尚未出现。

从宏观来讲，国内经济结构调整的目标明确且积极落实，房地产调整压力仍在但有政策托底，“新质生产力”正逐渐成为引领经济的新主角。从微观来讲，上市公司将进入半年报密集披露期，可以验证企业盈利能力恢复情况。多家海外金融机构看好下半年中国经济，认为国内出口、制造业、消费等方面的积极因素增多，比如国际货币基金组织将今年国内经济增速预期上调到5%，比前期预测值提高0.4个百分点。

市场资金面信号：债市资金充裕，“资产荒”趋势未改，股市估值低对于一些配置类资金而言吸引力增强，可谓喜忧参半。债市杠杆资金预计将会有所收敛，配置资金依然充裕，比如部分银行再次下调存款利率，并且禁止存款“手工补息”，增强债市吸引力；当前万得全A的股债收益率差为3.86%，处于近五年98.43%分位点，股市相对债市的吸引力正不断提升。

海外环境信号：全球有望进入降息周期，国际地区冲突仍存，但已经充分计价，整体上偏乐观。目前美联储利率已经达到极限高位，进入降息周期成为市场共识，欧洲央行6月已宣布降息。不过国内坚持货币政策独立性，自主决定货币政策的方向和力度，前几年不跟随海外加息，今后同样也可能不跟随降息。

从上面的分析来看，未来债市的走向，需要重点关注的是监管是否会边际放松，经济基本面何时会出现非常明确的拐点，股市对债市资金的分流情况，以及国内是否会和全球同步进行降息。

三、结语

债基尤其是纯债基金，往往被投资者认为是银行理财的替代品、安全的避风港。事实上，债市和股市一样，也是有牛熊轮回，还会时不时的发生短期巨震。

从过往债市牛熊轮回来看，债券资产有固定的票息收入打底，是“牛长熊短”的一类资产，择时的重要性不高，长期持有对于多数债基来说是非常适用的投资方式。从资产配置的角度来说，债券资产作为风险相对较低的资产，在资产配置中有着不可或缺的防御作用。因此，我们需要对债市做一定的研究，持续跟踪和关注债基的表现情况。