【宏观】美国通胀、MLF续作、10月经济数据怎么看？

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昨天晚上美国CPI数据不及预期，今天早上央行进行了11月的MLF续作，同时统计局也公布了10月的经济数据，今天让我们看一下这三个数据的具体情况。

首先是昨天美国的CPI数据不及预期。10月美国CPI同比上涨3.2%，市场预期3.3%，不及预期。核心CPI同比上涨4%，市场预期4.1%，不及预期。从结构上来看，之前鲍威尔在历次讲话中强调的核心商品、住房价格以及核心服务三大项价格涨幅都出现回落。

市场对此的反应主要以乐观为主，目前主流市场预期认为12月美联储不会加息，且有极大可能于明年二、三季度出现第一次降息。在通胀数据发布后，大宗商品、美债、美股等大类资产价格均出现明显上涨，仅有美元指数暴跌，反映了市场对于紧缩周期结束的预期。不过随后主要大宗商品原油、铜等价格仍然出现了一定幅度的回落，这应该反映了市场对于后续经济增长不确定性的预期。

因此基于当下紧缩周期不会进一步紧缩以及美国经济仍有不确定性的情况，我们维持美债、黄金性价比最高，美股盈利仍有风险的观点，同时由于欧洲经济下行节奏滞后，美元指数的上行趋势仍未结束。

其次是央行在11月的MLF续作。随着特殊再融资债券的发行以及10000亿特别国债的获批，银行间市场流动性日趋紧张，再加上最近市场观察到很多中小银行开始调降存款利率。

因此市场对于年底仍有降准降息的预期。不过央行在本月选择了超额平价续作11月到期的MLF，本月到期8500亿，央行续作了1.45万亿，续作利率仍然维持2.5%。不过考虑到银行现在的净息差压力以及大量国债发行对于流动性的压力，我们认为12月仍有很高降准或降息的可能。

最后看一下10月的经济数据。用一句话总结就是：经济的结构性分化的趋势维持，回落数据明显增多。

社零数据同步回暖，固定资产投资延续下滑趋势，结构上制造业结束阶段性上行，房地产、基建仍在回落，出口阶段性回落。

其中消费同比上涨幅度回升。10月份社会消费品零售总额同比增长7.6%。作为参考，2023年前三季度同比增长6.8%。

从结构上看，商品零售额、餐饮收入同比涨幅均出现反弹。10月商品零售额同比增长由4.6%回升至6.5%，而今年前三季度同比增长5.5%。餐饮收入同比由13.8%回升至17.1%，而今年前三季度同比增长18.7%。

虽然前天披露的社融数据中居民短期贷款明显弱于季节性，但我们看到在低基数的支撑下，商品零售额及餐饮收入的同比数据仍然维持了一个向上的趋势。但低基数的时间区间总会过去，从现在到年底可能就是这一轮消费数据阶段性见顶的时间区间，其中商品零售数据的最低点是在去年11月，餐饮收入数据的最低点是在去年12月。

从主要商品来看，仅少部分商品种类增速出现下降，其余商品种类增速都出现了上升。少数仍然维持回落趋势的主要是服装鞋帽、针、纺织类、化妆品类、石油及制品类等商品。改善比较明显的主要是文化办公用品类、家用电器和音像器材类、通讯器材类等可选消费品。

固定资产投资增速继续回落。1-10月的全国固定资产投资同比增长2.9%，作为参考，2023年1-9月同比增长为3.1%。

10月制造业投资维持不变，基建和房地产投资同比数据则继续回落。从结构上来看固定资产投资：

一是制造业投资同比增长6.2%，和上个月一致。作为参考，2022年累计同比增速为9.1%，2021年累计同比增速为13.5%。

制造业投资目前仍然是固定资产投资中最强势的方向，不过即使如此，制造业增速改善的趋势也没有维持下去，10月的制造业投资增速和上月一致。考虑到信贷下行以及需求恢复不足等方面不利的数据，我们仍然维持后续制造业投资下行的判断。

后续如果这一观点得到验证，证明前一段时间的制造业投资回升只是反弹，那么基本可以证伪年初很多市场观点认为新一轮朱格拉周期开启的观点。

二是基础设施建设投资同比增长5.9%，比上个月下降0.3%。作为参考，2022年累计同比增速为9.4%，2021年累计同比增速为0.4%。

和我们之前预期的一致，基建投资在年初见到顶点之后就一路下滑。从市场来看，主要的基建股虽然没有继续下跌，但也没有出现明显的反弹。考虑到特殊再融资债券主要是为了地方化债；今年虽然有10000亿特别国债获批，但今年只发行5000亿，实际的工程建设更是要等到明年。

因此考虑到实际落地政策并没有特别超预期的情况，我们认为年内整个基建行业的股价很难出现独立的上行行情，更多的是随着市场自身的趋势冷暖出现的阶段性的反弹或者下跌。

三是房地产投资同比下降9.3%，较上月下降0.2%，仍处于反弹后回落的过程中。作为参考，2022年累计同比下降10%，2021年累计同比增速为4.4%。

10月房地产投资数据依然延续下跌。房地产施工面积、竣工面积、销售面积及待售面积增速有所下降，仅有新开工面积回暖，不过不论是下降还是回暖，变动的幅度相较于此前几个月都大幅缩小。

因此虽然目前房地产投资数据仍然在回落的趋势中，不过我们认为房地产同比数据阶段性的“向上震荡”仍有可能在四季度出现。我们仍然维持房地产行业“供过于求”的判断。在可以预见的短期内，需求的小幅回升会对应供给的大幅回升。因此行业内严重的“供过于求”现状不会改变。

大家对经济和房地产的需求不用那么悲观，但同样的这个行业并不适合抄底。在投资周期限于1-2年维度的情况下，不建议考虑房地产产业链尤其是房地产开发。

最后看一下规模以上工业增加值和服务业生产指数。10月份规模以上工业增加值同比增长4.6%，相较于上个月上涨0.1%。作为参考，2023年前三季度同比增长4%，2022年同比增速为3.6%。工业生产水平维持高位，这可能是我们在10月PMI数据中见到价格数据回落的原因。因为在被动去库存周期，需求疲弱阶段性弱于供给，导致短期的“供过于求”。这应该是主要原材料及制成品的价格出现一定下行的原因。

10月服务业生产指数同比上升7.7%，较上个月提高0.8%。作为参考，过去两年平均增速为4.8%。根据统计局的披露，增速较快的行业主要是住宿和餐饮业，交通运输、仓储和邮政业，信息传输、软件和信息技术服务业，批发和零售业，金融业等行业。

总结一下今天的数据，10月份经济数据仍然存在结构上的分化，不过相较于前几个月而言，回落的部分明显更多。虽然我们看到了美联储紧缩周期结束的曙光，但毕竟国内受海外货币政策的影响没有海外市场那么直接和明显，因此大家不用对这一消息抱有过于乐观的预期。我们依然维持在此前数据点评中关于权益资产布局期，没有黑天鹅看不到债权资产额外的机会，反而应该规避的观点。