新能源汽车赛道已是“诸神的黄昏”？

历史学家霍布斯鲍姆在《年代四部曲》中，就描述工业革命时提到“铁路很少为投资者带来高于其他企业的利润，这种高利润的报偿情况几乎不曾在铁路建设上发生过，大部分铁路的利润皆十分有限，更多铁路更是完全无利可图。”

都说投资就是赌国运，铁路无疑是工业革命乃至现代文明的一个标志性成果，在它诞生两百年后依然有着巨大的投资空间，如果能让一个普通人穿越回近代，铁路建设应该是他眼中朝阳到不能再朝阳的新兴产业了。

投资者在19世纪40年代给英国的铁路建设带来了奔腾的投资洪流，但跟准了历史大趋势，并不意味着你的投资也会随之躺赚。霍布斯鲍姆给出的答案是“小康阶级和富裕阶级累积所得的速度是如此之快，数量是如此之大，远远超过了他们所能找到的花钱和投资机会。”

这个意思可以有很多更金融化的解读，比如过量资金追逐导致的资产荒、资产泡沫，比如再好的投资标的在高估值作用下都会转变为一笔失败的投资。仅从投资的角度来看，21世纪的中国新能源汽车也许能从18世纪的英国铁路身上找到不少借鉴，新能源汽车大发展的确定性固然极高，但在鸡犬升天、雨露均沾的初级阶段结束后，海量资金去追逐少数靠谱筹码，那么买“贵”就是一种常态，投资不达预期才是大概率事件。

据乘联会零售销量数据统计，2022年我国乘用车市场零售2054.3万辆，同比增长1.9%，其中新能源乘用车零售567.4万辆，同比增长90.0%，表层而论这是妥妥的天空海阔、水大鱼大。但也看得出来，纵使各种购置税减半的优惠政策刺激下，我国车市也已处于低增长状态，整体增量蛋糕微乎其微，新能源汽车的高歌猛进主要体现为对燃油车蛋糕份额的鲸吞蚕食，这也就基本把新能源汽车的阶段性需求瓶颈框定出来了——它还未给汽车这个产品本身新增出太明显的蓝海市场。

它不会以一个今年500万辆、明年1000万辆、后年2000万辆的节奏窜上去……换而言之，新能源汽车高增速期的余额已不足。基数不断扩大，越晚被新能源渗透转化的客群就越大概率是传统品牌燃油车的死忠，边际递减效应可期，乘联会目前预测2023年新能源乘用车批发销量同比将增长31%，瑞银中国给出的预测是37%，其他权威人士的预计也基本落在30%-40%这个区间。

在2022年这新增的90%销量中，蛋糕份额分配又是不均衡的，去年此时还踌躇满志的新势力们难以令人满意。作为全球的新势力头牌，特斯拉的股价在2022年内几乎跌去七成，从一车难求到降价促销也就半年时间，国内一众追随者们的业绩表现更是低于预期。以华泰证券在2022年3月财报季发布的研报为例，其预计小鹏汽车在2022年可实现约18万的销量，同比增长56%，但实际上这组数据是交付12万辆、增长23%；预计蔚来汽车销售15万辆、增长61%，而实际是12万辆和34%；预计理想汽车销售17万辆、增长83%，实际则是13万辆和47%。

开始习惯于“月销20万辆”的“老面孔”比亚迪则是最大赢家，2022年累计销售新能源汽车达到186万辆，实现200%以上的超速增长，中国品牌、电车版本的两田大众看起来已呼之欲出。倘若像比亚迪这种存量基数已经很大的站桩者，继续实现战胜行业30%-40%平均速度的增长，则意味着纸面上的新增蛋糕也并没剩几块可分食给后进者了。也许对于“蔚小理”们而言，被目前尚依赖于合资品牌的国营大厂们收购也是种体面的归宿？

与19世纪的英国相比，21世纪的中国可能更容易资本积聚、产能过剩，既有数以十万亿计的、无处安放的“逐利型”居民存款，又有立志服务实体经济、热衷高端制造的国资机构，所以赛道价值会被更迅速榨取。随着渗透率突破阈值，新能源汽车赛道正在无限趋近于常规的汽车行业板块，基于想象的赛道超额溢价将不断趋近于零。

不忘初心、方得始终，能源革命对于中国的汽车板块而言，其初心当然是环境保护、资源节约，但归根结底更是要实现自主品牌的崛起和对外资品牌的挤出，每多卖出一辆比亚迪、吉利，就是中国人少买了一辆大众、丰田。对于新能源汽车赛道要有一种终局思维，有前途的投资标的名单开始显著缩水，接下来的业绩分化将主要取决于哪家的自主品牌真正能打。

作者朱霄为财富中文网专栏作家，任职于某券商金融衍生品部