【2021.8.31】宏观 | 供需两弱：“跨周期调节”要来了吗？

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今天全市场出现剧烈波动，上午基本除了钢铁、能源等方向外全市场均杀跌。下午开盘后在证券、地产以及银行的带领下出现明显反弹，沪指收盘最终收红。

不过，此前受到追捧的科技成长方向的高景气赛道跌幅依然较大，反弹也并不明显。同时市场成交量再次接近1.5万亿，表明当下市场分歧依然巨大。

早上的时候，统计局公布了8月份的PMI数据，今天我们就来详细聊一下这个最重要的经济领先指标的总体情况。

8月制造业PMI为50.1%，相较于上个月而言继续下滑0.3%。非制造业PMI为47.5%，比上个月53.3%下滑了5.8%，受疫情影响较为严重。

整体来看，PMI继续维持此前的下滑趋势，后续可以继续期待大宗商品价格转为下行趋势以及央行货币宽松两个关键的时间节点。

从分项指标来看，主要PMI指数无论是生产还是需求，都是同步回落的趋势。不过相较于生产而言，需求下降速度更快。

库存上升速度放缓，仍处于被动补库存的环节中。相关价格指标中主要原材料购进价格和出厂价格微降，但仍处于高位，未见明显的大宗商品价格回落风险。

本次数据亮点主要在于两点：一是中型企业、小型企业PMI有所回升。二是建筑业PMI有所回升。

从需求方面来看，三大订单指标继续回落，其中新订单由50.9%回落至49.6%，新出口订单由47.7%回落至46.7%，在手订单回落幅度较小，由46.1%回落至45.9%。

新出口订单回落，一方面因为部分海外出口导向型国家供给修复，出口增速大增，替代了对中国出口的需求。

另一方面，美国财政补贴计划即将终结，再加上美国、欧美经济复苏不及预期，所以整体外需是呈回落趋势，导致新出口订单连续5个月回落。

不过本次不仅新出口订单出现较大回落，连新订单都已经从扩张区间回落至收缩区间。再加上二季报中大消费方向的业绩整体不佳，证明当下内需以及出口均疲弱的事实。

不过，自从上个月末本月末的德尔塔疫情扩散在其中起到了非常大的影响，不仅是各类新订单回落明显，后面我们要讲到的服务业PMI指数回落幅度更大，所以大家也不用过于担心这种快速回落的趋势会持续很久，我们估计在没有新疫情扩散的情况下下个月指数大概率会有一定的回暖。

从生产方面来看，无论是生产指数、采购量还是进口，均出现持续回落。本月指数分别为50.9%、50.3%、48.3%。

本月既有疫情扰动，又有环保限产、安全生产等政策限制，再加上上游原材料价格处于高位，明显挤压了下游的利润空间，导致大多数中下游企业生产倾向边际放缓。

结合生产和需求来看，生产和需求的裂口有所扩大，主要体现在需求回落幅度扩大而供给回落放缓。但是结合本月的工业企业利润数据来看，无论是生产端还是需求端，压力都非常大。

生产端目前面临的最大问题在于利润集中在上游原材料领域，下游消费又承接不了价格上涨的压力，导致利润受到严重的侵蚀。

需求端则在于疫情的临时性扰动以及收入的下滑，这导致居民对于各类商品尤其是服务消费在本月下滑非常明显。

从价格方面来看，主要原材料购进指数62.9%小幅回落至61.3%。出厂价格指数由53.8%回落至53.4%，均出现小幅回落。

虽然本月小幅回落，不过两大价格指数依然处于高位。目前来看，前期“保供稳价”的效果还未完全落地，国内外供给端的限制仍然很大，大宗商品价格下半年回落的契机仍然需要耐心等待。

从企业规模来看，中小型企业PMI指数回暖，其中中型企业PMI由50%的分界点回升到51.2%，小型企业PMI由47.8%回升至48.2%。而大型企业PMI指数则由51.7%下滑至50.3%。

目前来看，此前比较强势的大型企业也开始受到生产和需求同步下滑的影响，而受到政策定向支持的中小型企业则出现回暖迹象。不过需要注意的是，小企业已经连续4个月处在收缩区间，即使数据边际回暖，依然证明当下小企业经营压力非常大。

从非制造业PMI来看，指数出现大幅下滑，由处于扩张区间的53.3%直接下滑至47.5%。但其实建筑业PMI出现一定回暖，由57.5%回升至60.5%。

这背后其实代表着房地产和基建对这一数据起到了一定的支撑。不过房地产主要仍是竣工在支撑数据。

在政策依然偏紧的情况下，商品房8月的销售面积相比于7月份继续回落。而专项债截至月末也仅仅发行了49%，仍然偏慢，因此基建是否开始发力仍是一件有待观察的事情。所以后续我们仍要重点关注这一数据的持续性以观察这两大支柱方向对经济的托底效果。

对非制造业PMI造成显著拖累的主要是服务业PMI，该指数由上个月的52.5%直接下滑至45.2%，主要还是由于上月末南京禄口机场疫情扩散导致的德尔塔病毒在国内扩散，疫情管控加强对于服务业消费的影响导致的。不过，鉴于本月疫情已经得到初步控制，我们预计下个月这一指标将会有所改善。

从目前的PMI数据来看，我们上面提到的指标回落基本都可以算是在预期之内。自去年5月开始的经济复苏动力逐步减弱，到现在面临一定的压力。

虽然目前整体财政和货币对于经济的支撑已经开始有了预期，但由于时间仍短，目前还未由明显的数据显示具体的效果，大家还需要耐心等待后续市场行情变盘的时间节点。

最后，关于下半年的风格，我们还是坚持从6月份以来一直强调的观点。市场还是会以业绩为主线，目前光伏、新能源车以及半导体等方向已经开始出现震荡的趋势。市场主线已经演进为在部分上游资源股带动下中证500、中证1000等中小盘指数的趋势行情。

但这种极致的分化必然不会持久。按我们之前给大家推演的情况一样，经济企稳和加速放缓两种情况对应的普跌后转向上涨还有横盘震荡后转向上涨，无论发生哪种情况。

以目前的数据来看，这个转换时点大概率将会出现在下半年的某个时刻，但结合“跨周期调节”内涵，我们认为这个时点出现在近期的概率并不高，很可能会在年末或者明年初，大家仍需耐心。

后续大家需要加强关注的两个变量就是大宗商品的价格和央行后续的货币政策，我们也会及时帮大家做好跟踪。

编辑丨刘欣如   审核丨杨笛