创新低！精选层新股发行生态之变：发行市盈率下行 打新热度回归

8月20日，新三板精选层再添新军，五新隧装挂牌精选层。五新隧装首日上涨5.43%，收盘股价为7.57元/股。

五新隧装创下了精选层截至目前最低的发行市盈率，仅9.73倍。事实上，精选层新股发行市盈率走低已经形成趋势，去年首批挂牌的32家企业平均发行市盈率为31.37倍，今年5月以来市盈率已降至18倍。与此同时，精选层企业发行定价方式从以询价为主变为以直接定价为主。

机构分析显示，精选层新股发行定价的走低和定价方式的转变体现了市场博弈的过程，同时与网下投资者结构的变化有关。新股定价下行，也使得精选层股票首日涨幅回升，破发比例减小，打新收益提升，打新热度也开始上涨。

精选层新股定价现下行趋势 询价为主走向直接定价

五新隧装精选层挂牌后，精选层股票数量达到64只。五新隧装本次股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌，创下了精选层截至目前的最低发行市盈率，其发行价格为7.18元/股，对应的发行市盈率为9.73倍（每股收益按照2020年度扣非后归属于母公司股东净利润除以考虑超额配售选择权时本次发行后总股本计算）。这是除了未盈利企业诺思兰德之外，精选层目前最低的发行市盈率，也是唯一一个低于10倍的发行市盈率。

早于五新隧装两天挂牌新三板精选层的国义招标，发行市盈率刚刚超过10倍，为10.23倍，是仅次于精选层的第二低发行市盈率。

事实上，发行市盈率下行已经成为精选层新股发行的一个普遍趋势。目前已经发行完毕的精选层企业共计66家（其中两家企业已发行待挂牌）。贝壳财经记者统计除诺思兰德外的65家企业发行情况发现，精选层发行市盈率变化明显。去年7月27日首批挂牌的32家精选层企业，平均发行市盈率为31.37倍；其中最高的为创远仪器的90.43倍。首批之后的33家企业，发行市盈率平均值为20.34倍；其中，23家企业的发行市盈率低于20倍，占比近七成，仅有2家企业发行市盈率超过40倍。

特别是今年5月以来发行的15家企业，平均发行市盈率为18倍；大部分发行市盈率在20倍以下，仅有德瑞锂电、星辰科技两家略超过20倍，以及云创数据在40倍左右。

与此同时，精选层企业发行的定价方式也发生了一定变化。去年7月首批挂牌的32家企业中，网下询价是主流的定价方式，32家企业中有29家采取网下询价方式，仅有3家采取直接定价方式。在首批挂牌企业之后的企业，逐渐向定价发行转变。2020年在首批企业之后发行的12家企业，7家采取网下询价方式，5家采取直接定价方式；2021年以来发行的22家企业，仅有2家采取网下询价方式，20家采取直接定价方式。可以说，目前，直接定价发行已经成为精选层企业的发行定价的主流方式。

申万宏源新三板分析师刘靖指出，精选层发行定价的下行和定价方式的转变，体现了市场博弈的过程。去年精选层设立之初，投资者经验不足，认为精选层新股会像A股其他板块一样保持“新股不败”。因此在前期以询价为主的阶段，参与询价的网下投资者在券商投价报告区间内报价，导致以询价为主的新股定价结果偏高。市场发生破发后，今年机构投资者参与网下询价进一步减少，个人投资者参与询价则贴紧底价报价，甚至导致机构投资者的报价被高价剔除，最后询价结果受个人投资者报价影响较大，导致定价贴紧底价。定价低引发发行失败恐慌，于是发行人和发行承销机构逐步改成直接定价发行，便于控制发行定价，比较有利于发行成功，也利于寻找战投。

刘靖认为，新三板精选层市场仍在变化中，新股定价博弈必将传导至底价制定。从过往发行案例来看，底价已经成为发行价最重要的参考。各方存在相互制衡，低价制定既要能保证发行成功，又要符合发行人自我预期，在发行人、承销商、精选层投资者、创新层投资者中存在一定的相互制衡关系。随着精选层二级市场壮大，可比公司增多，未来新股定价更有市场化基础，届时采用询价方式的比例会再度提升。

赚钱效应回归：挂牌首日从破发到收获超20%涨幅

低价定价发行带来的一个影响是精选层赚钱效应回归。

由于发行价下压，新股首日涨幅开始上升。精选层首批32家公司2020年7月27日挂牌，当日有超六成股票破发。此后，破发现象逐渐减少，今年挂牌的23家企业中，仅有5家在挂牌首日股价破发，占比降至两成左右；今年5月以来挂牌的13家企业中仅1家破发。5月以来挂牌的企业，首日平均涨幅为23.8%。

其中，今年7月8日挂牌的星辰科技，首日涨幅达到109.63%，成为截至目前精选层挂牌首日涨幅最高的股票。8月18日挂牌的国义招标，首日涨幅也达到60%以上。

打新收益率的上升，带来了打新热度的恢复，这一点从网上中签率数据的变化中可以体现。今年5月以来挂牌的13家精选层企业，网上中签率平均值为1.58%；其中，7家企业的网上中签率低于1%。国义招标的网上中签率仅有0.33%，其有效申购倍数(启用超额配售选择权后回拨后)达到300.97倍。另外，通易航天、凯腾精工的网上中签率也仅有0.37%。

在新股发行定价下降、精选层个股业绩增长以及转板落地临近等一系列因素共同作用下，今年以来精选层二级市场逐步走强。6月以来的数据显示，精选层成交金额和换手率均明显回升，6月1日截至7月23日，精选层日均成交金额达到3.89亿元，超过今年1-5月的两倍；日均换手率达到0.71%，也明显超过1-5月的水平。

安信证券新三板分析师诸海滨提出，精选层公开发行申购热度回升，合理的发行价格或是近期精选层公司获得青睐的主要原因。从港股的经验来看，新股发行定价需在企业融资和投资者收益之间寻找平衡。在满足企业基本融资需求的基础上，通过合理定价可以提高投资者参与热情，从而有助于股票市场的热度的维持，进而帮助更多企业顺利融资，会形成正向循环。

目前，精选层已找到自身的发行方式。结合精选层公司相对自由流通股本较大、有前期交易价格参照、转板机制等客观实际，精选层公开发行若能控制150倍以上超额认购比例，首日低于10%左右的破发率和首日平均涨幅20%-50%为宜。另外参考港股经验，可以加大发挥战略配售机构投资的专业定价能力，提升其话语权和比例，或可帮助这一共赢局面更容易实现。