模块三：大消费行业 04 家电（上）：全球最大家电制造国，未来机会在哪里？

从核心行业到龙头公司，开启我的股票自选计划。欢迎来到《我的股票计划Pro》（行业分析版），我是朱振鑫。

如果说大消费赛道是A股最值得长期投入的优质资产，那么家用电器行业一定是处在上游圈的潜力选手。

过去十年，伴随着房地产市场的快速发展，家电需求也快速膨胀，行业里面走出了许多我们耳熟能详的大牛股。

但2016年之后，随着房地产红利的退潮，家电行业也逐渐碰到了增量的天花板，行业进入调整升级的新周期。

今天，我们就来讲一讲，在新周期下，如何把握家电行业中更确定的投资机会。

一、家电行业概况

从过去十年行业指数的收益来看，家用电器上涨了316%，年化涨幅达到15%，这个收益仅次于食品饮料和休闲服务，超过了医药、电子、计算机等一系列高成长板块，甚至跑赢了同期一线城市的房价涨幅。

事实上，是仅跑输了食品饮料，休闲服务排名靠前是因为中国中免，不具备参考性，所以家电行业基本算是A股第二牛的赛道了。

家电行业也出了不少大牛股，像是格力十年间股价涨了8.6倍，美的涨了9.8倍，苏泊尔涨了7.5倍，表现非常亮眼。可以说，家电是一个做投资越久，就越难以忽略的行业。

但同时，家电行业又是一个看上去赚辛苦钱的行业。它处于制造业下游，竞争非常激烈，技术含量平平。再好的空调也就制冷制热，再好的电饭锅煮出的米饭还是米饭，产品基本上处于你能生产我也能生产的状态，本质上差别不大。

那么，为什么家电行业涨幅能这么高呢？原因很简单，因为这个需求市场实在是太大了。家电需求的快速上升，与过去20年中国经济飞速发展，尤其是房地产市场的快速发展息息相关。

这也不难理解，一般大家买了房子之后，马上就会需要空调、电视、洗衣机、冰箱、抽油烟机这些家电配套。家电通常被看作房地产后产业链中的一环，具有很强的周期属性。

数据可以更直观地解释这个现象。从2004年到2019年，我国家电的销售额和商品房销售面积，变动趋势基本上是相同的。2009年，商品房销售面积增速达到42%的顶点，再加上当年还先后出台了“家电下乡”、“以旧换新”和提高产品出口退税率等政策，家电销售额增速在2010年达到30%的顶点。在2016年，受益于商品房销售增速反弹，家电销售增速也从3.5%大幅反弹到27%。

不过总体来看，在2010年见顶后，伴随着经济换挡和房地产市场减速，家电销售额进入到了一个缓慢下行的阶段。尤其是2017年之后，在“房住不炒”的定调下，房地产市场高速发展的时代基本结束了。

2019年，GDP增速回落到6.1%，商品房销售面积下滑了0.1%，家电行业国内市场零售规模下降了2.2%。2020年，受疫情影响，前三季度家电市场零售规模同比继续大幅下降了8.6%。未来十年，指望房地产销售增速超过2017年的可能性已经非常低，家电行业基本上已经摸到了增量的天花板。

所以，家电行业的逻辑和白酒有点类似，这并不是一个高速成长的朝阳行业，但却是一个在竞争格局改善和消费结构升级中持续受益的成熟行业。

成熟行业最大的特征就是经历过市场的优胜劣汰，龙头品牌建立起强大的护城河，行业集中度的加速提升。2015年，家电行业前四大公司集中度只有59%，但2019年的集中度已经攀升到69%，强者恒强的马太效应非常明显，这种龙头地位一旦形成，护城河非常宽，地位难以撼动。

其实我们去逛逛苏宁、国美这样的家电城，就可以很明显地感受到家电行业正在发生的变化，以及这个行业目前的优势到底是什么。

二、家电行业的四大变化

那么，家电行业具体有哪些变化呢？主要有四个方面。

第一个变化是国产家电品牌的竞争力越来越强。国产家电已经超过国外很多老牌家电品牌，进入品牌出海的新时代。

十几年前，国内家电市场基本是国外品牌的天下。拿电视机来说，有日本的东芝、松下、索尼，韩国的三星、LG，荷兰的飞利普等等。而现在这些国外大牌的身影已经在慢慢消失，国产的海信、TCL、创维和小米占据了大部分场地和专柜。

在空调、冰箱、洗衣机和厨电区域，基本上也只有国产品牌唱大戏。如果说十几年前国外家电品牌和国产品牌的比例是7：3，现在已经完全反过来了。

实际上，中国已经成为全球最大的家电生产基地。2019年，中国家电出口额突破400亿美元，全球市占率维持在37%的高位。空调、冰箱、洗衣机的出口金额分别占全球的33%、23%和29%。

相对新兴的小家电，目前出口金额占比也已经达到47%，大幅领先其他国家。实际上，中国家电企业除了传统的成本优势之外，目前更有着创新研发和管理经验方面的领先优势，给中国企业在海外扩张树立了良好的品牌形象。再加上近两年跨境电商的发展，大大降低了国内品牌出海的壁垒。

尤其是2020年爆发疫情之后，海外家电供应链没法生产，使很多海外产能向中国转移，在这个过程中又进一步加强了中国家电制造的优势。中国家电的品牌出海将是未来支撑销量的最重要因素之一。

第二个变化是家电品牌变得越来越少了，龙头效应愈发明显。

许多二线品牌正在消失中，强者恒强，赢家通吃的现象越来越明显，每个行业似乎只剩下前三名才能被消费者记住。

前几年，每一个家电细分子行业都有很多家叫的出来的品牌。比方说抽油烟机，除了美的、海尔这两个无孔不入的大品牌，还有方太、老板、华帝、万和、樱花、万家乐等等，现在基本上只能看到美的、海尔、方太这三家。老板电器这样主打高端品牌的厂商也大不如前。

在小家电柜台，基本上看到的就是国内铁三角：美的、九阳、苏泊尔。特别是微波炉老牌企业格兰仕，好像突然间就被人们遗忘了。

在家电的大部分子行业，基本上都形成了寡头垄断的格局。规模上去之后销售、管理费用率都可以下降，从而提升毛利率，进而提升自己的竞争力，二三线品牌很难有什么赶超的机会。家电综合性龙头品牌正在吞食垂直家电厂家的领地，美的、海尔已经成为中国和世界的家电巨无霸。

第三个变化是高端的产品越来越多。

随着居民收入的增长，加上90、00后新势力群体加入消费主力大军，对家电的品质、外观、甚至健康化、智能化提出了更高的要求。

2019年，传统大家电中的彩电、空调、冰箱都出现了下滑，尤其是彩电市场出现两位数的下滑。但彩电向更大尺寸进化的趋势十分显著，新风空调市场份额继续增长，冰箱中多门产品份额也在持续提升。

2019年中国家电行业报告显示，市场均价1万元以上的彩电和冰箱，1.2万元以上的柜式空调，6000元以上的洗衣机、吸油烟机，2000元以上的吹风机，这些偏高端的家电市场零售份额进一步扩大。

很多家电巨头在向高端化发展，高毛利产品的占比越来越大。比如，海尔的高端品牌卡萨帝，还有美的2019年底推出的高端品牌COLMO。

从这两个名字就可以看出，它们的目标瞄准的是国际高端市场。这两个高端品牌冰箱和洗衣机价格基本上都在一万元以上，而且现在接受范围已经不仅仅局限在中产阶级，更拓展到20多岁新结婚的年轻人和五、六十岁的中老年人。

海尔和美的的毛利率都不到30%，这两款高端产品的毛利肯定要远远超过30%这个数字，高端产品销售的增加能够带动行业龙头毛利率的提升。

这就像伊利的高端产品安慕希，一箱卖五六十元，赚的钱肯定相当于至少三四箱原奶。安慕希年销售额已经超过200亿了，这一个单品和整个光明乳业销售额差不多了，安慕希卖得多，伊利的整体毛利也会被逐渐拉升，家电行业也是同样的道理。

第四个变化是销售渠道越来越多了。

家电市场早已进入了线上线下同时推进的阶段，而且线上市场正在不断分流线下规模。2019年我国家电线上市场零售额同比增长4.2%，市场份额大概40%。线下市场零售额市场份额61%，但是2019年线下同比下降5.8%。

线下市场虽然在高端产品销售和以旧换新上仍有一些优势，但电商和直播模式的高时效性和精准营销是线下渠道无法比拟的。

举个例子，2020年双十一九阳通过布局全域直播+短视频，在全网的销售额达到12亿元，占到2019年全年营收的13%。小熊电器之所以能够快速成长为小家电行业中小单品的龙头，靠的也是互联网平台的红利。

线上渠道中，苏宁、京东、天猫三家基本平分秋色，加起来占据了90%以上的市场份额。除了线上和传统的线下渠道，还有家电厂商陆续开拓自己的销售和展示新渠道，像格力开了“董小姐的店”，海尔开了“智家001号店”等等。

在电商的冲击下，大品牌也越来越没有入驻线下的动力。如果现在去苏宁、国美线下店，很常见的一个现象是导购员比顾客还多。苏宁也布局了线上渠道，还要稍微好一些，在全渠道份额达到22.8%，超过京东和天猫，成为全市场第一。国美的情况就差得多，全渠道份额只有5.8%，就是因为线上偏弱，投资价值也大幅下降。

强品牌、龙头化、高端化、线上化这四个变化，很好地诠释了家电行业未来发展的机遇，也形成了行业内寡头公司的护城河。

前面说到，家电企业不像科技或医药公司，都要两条腿走路，一条做技术，一条做市场。家电行业的营销远重于技术，本质比的就是品牌力和渠道，归根到底也就是规模。谁的规模大，谁就有话语权。

对上游可以压低价格，通过大量的应付账款来降低资金成本，对下游可以通过便宜的价格扩大销售。因此，家电企业的头部效应越发明显，竞争格局也比较清晰。不过，即使都是龙头企业，在战略定位、产品结构、渠道构成等方面也有差别，成长空间不能一概而论。

三、家电行业产业链

家电行业可以分为三个细分赛道。一是黑色家电，以彩电为代表；二是白色家电，以空调、洗衣机、电冰箱为代表；三是小家电，以厨房小家电为主。

接下来，我们就具体来拆解一下这三个细分板块和龙头公司，以便从中寻找到一些确定性更强的机会。这节课我们重点讲一下黑色家电，下节课再给大家讲白色家电和小家电。

1.黑色家电

黑色家电中，最重要的就是彩电市场。2016年以后彩电市场就进入了存量博弈的时代，零售市场规模一直在下降，零售均价也呈现下行的趋势，空间比较小。彩电市场的重点不在国内，而在海外。2015-2019年，彩电外销复合增长率达到7%，而内销只有1%。因此，在海外市场的销售能力更为重要。

彩电中国市场比较分散，同质化现象比较严重。2019年，前三名是小米、海信和创维，CR3为48%。如果说要在彩电中找一个龙头，那么第四名的TCL电子反而比前三名的公司更有优势，因为它在海外市场具有更强大的号召力。

2019年，TCL的收入结构中有47%的彩电用于出口，出口量同比增长了26%，在全球市占率达到13%，仅次于三星，在国内彩电企业中一枝独秀。

2020年，在全球疫情影响下海外出口需求爆发，2020年第三季度TCL电子海外电视业务销售量同比增长81%，销售收入同比增长71%，创下历史新高。公司股价也从2020年下半年开始加速上涨，到年底已经涨了86%。

在国内，TCL主要做中高端产品，智能产品占比超过80%，4K产品占比超过60%，毛利率比海外还要高一些。TCL电子在港股上市，目前的市值为140亿港币。公司的盈利能力也比较不错，ROE是20%，远高于海信和创维。

总结一下今天的课程，我们讲了家电行业从高速成长向消费升级、格局改善转变的发展趋势。新周期下，家电行业正在发生的四个重要变化，包括强品牌、龙头化、高端化和线上化。

家电行业主要有黑色家电、白色家电和小家电，今天给大家介绍了黑色家电的竞争格局和龙头公司。下节课程中，我将继续介绍白色家电和小家电。欢迎大家继续关注，感谢大家的收听。

编辑丨刘欣如   审核丨杨笛