试听180秒【13】外汇管制下如何合法境外投资

一、课程原文 

喜马拉雅的朋友，你好！

不久之前，万得基金公布了2017年公募基金类别排名，其中，中国基金总指数涨幅为6.69%，而各类基金中，QDII基金的平均收益率最高，为16.20%，这主要是受益于美股和港股的突出表现；其次是股票型基金，平均收益率差不多有12%，混合型基金以10.2%的收益率排第三，再下来就是货币型基金，收益率为3.77%。这里，QDII指的是合格境内机构投资者（Qualified Domestic Institutional Investors），是经过监管部门特批的可以投资海外的基金机构，这些机构都有具体的投资配额。

孙挺看到这个消息，认为这是久违的QDII基金好消息。但这是昙花一现的事情，还是代表新常态？尤其对他父亲而言，想投资海外市场，可是条条通道都被管死，除了QDII以外，是否还有别的方式走出去？外汇管制的局面到底还会维持多久？今天我们就来解答孙挺父亲的这些疑问。

外汇管制会持续多久？

孙挺父亲知道，在过去经济野蛮增长时期，赚钱很容易，尤其在国内买房更是快速致富的捷径。可是，现在进入新常态了，那么多行业产能过剩，房地产泡沫也呈现出明显趋势。所以，他不仅看到企业在努力走出去，跨国界布局业务和投资，还有像他自己一样的个人也在想办法跨国投资，毕竟美国等市场的投资机会跟中国不是高度关联，各国各地的政治和经济局面也都不太相同。低相关度意味着风险分散潜力大，因为如果两个经济体的关联度低，跨经济体配置资产可以起到平滑冲击的效果。

还有一个重要变数是人民币汇率或者说币值走向的问题。过去好多年里，在中国经济野蛮增长时期，很多外资热钱挤着进入中国来投资实业，或者干脆进来炒房，结果是人民币多年升值压力大，外汇储备也不断上升。所以，以前没有太多人对境外投资有兴趣，因为如果人民币一年升值5%、境外外币投资回报是12%，换成人民币后，投资回报才7%，并没有什么让人激动的。

但是，天下没有不散的筵席。看到中国经济进入新常态后，不仅外资热钱消失，甚至反而是换了方向，外资和内资都想往外走，导致人民币贬值压力上升。这一来，投资者的计算也换了方向，因为对于国内投资者来说，假如美国国债利息是3%，而人民币一年贬值5%，那么，如果把人民币换成美元、买美国国债，不需要承担任何风险，也能稳赚8%。所以，你很容易就知道这是多么合算了。这样看来，让孙挺父亲头疼的问题就只有一个了，今后人民币是升值还是贬值压力。

那我们怎么预测人民币是会升值或贬值？影响汇率走势的因素又有哪些呢？

关于汇率的理论很多，大致上可以从三方面判断走势。一是所谓的“汉堡包”标准，意思是同样的一个汉堡包，不管在中国、美国、日本还是其它地方，汉堡包总是汉堡包，如果在中国10元一个汉堡包、在美国1美元一个，那么，人民币跟美元的汇率就应该是1美元兑10块人民币。1986年我去耶鲁留学的时候，一件优质衬衣大概售价20美元、一顿普通午餐大约6美元，而三十年后，今天在美国，一件优质衬衣还是20美元左右、一顿普通午餐8美元，美元本身的购买力有下降，但不是很多；相比之下，当时在中国，大概一块钱左右就能买一件像样的衬衣、吃一顿像样的午餐，而今天同样的衬衣和午餐大概要200元。可是，当年美元跟人民币的汇率是1美元兑3.21人民币，今天是1比6.4！所以，你看到，当年是人民币严重低估，而今天呢，人民币是严重高估。

汉堡包标准主要反映各国央行的货币发行情况，如果一国滥发货币而另一国不滥发，那么，滥发的货币就应该贬值。按照这个标准看，人民币汇率应该往哪个方向走是一目了然的。

决定汇率的第二项重要因素是贸易顺差大小。道理很简单，正因为中国的出口远多于进口，所以，需要换人民币到中国买货的外国人总是多于换外汇到国外进口东西的中国人，也就是说，这造成对人民币的净需求很大，增加人民币升值压力。这似乎告诉你，只要中国贸易顺差很多，人民币总是有升值压力。不过，就像其它金融资产的定价一样，汇率不只是基于当下的需求，也取决于对未来需求变化的预期，也就是说，既有的贸易顺差已经反映在目前的汇率之中，接下来人民币是升还是贬，取决于贸易顺差会升还是降。那么，正如我们所了解的，中国商品出口在全球的渗透已经很广、很深，在贸易保护主义抬头的全球背景下，中国贸易顺差进一步上升的前景很有限。或者说，贸易不再是影响人民币汇率的主因。

决定人民币汇率走向的更重要因素是资本账户的变动，也就是资本离开中国的压力，或者资本净流出的总量和速度。如果一带一路项目快速推进、中国企业境外投资力度加大、家庭个人海外投资上升，这些都意味着要卖出人民币、购进美元和其它外汇，使人民币贬值。而资本到底是净流出还是净流入，又取决于国内外的相对投资机会、相对制度环境、相对社会稳定度、相对财产安全感，等等。

你当然会问：人民币贬值压力会持续多久呢？相应地，外汇管制是否只是暂时的？

正因为经济新常态不会是一时半会就消失，人民币汇率的基本面结构已经发生变化，贬值压力会继续，外汇管制措施短期内不会取消，而只会加码，以此给国内经济赢得调结构、去杠杆的时间与空间。

既然人民币贬值压力难以有实质性减轻，那外汇管制就难以放松、只会进一步加紧，这当然给孙挺父亲更多理由找机会投资海外。问题是怎么投出去呢？

投资海外的通道不少

QDII基金显然是合法通道之一，特别是侧重美国股市与房地产甚至欧洲股市的QDII基金，都是值得一看的。过去二十余年是新兴市场经济体唱主角，但接下来这些主体会有所放缓，而发达国家通过2008年金融危机后的调整，会继续带领世界经济走向前。

其次是沪港通和深港通，这个通道让你能直接参与香港联交所多种证券的交易。关键是那里的证券都以港币计价，而港币紧盯美元，所以，这些港股一方面让你从人民币贬值中受益，另一方面能挑选到在香港上市的内地好公司和蓝筹香港公司，也能交易香港联交所的一些金融衍生品。

过去，很多人跑到香港，刷国内银行卡，去通过买保险产品把人民币资金换成外汇投资产品，但目前这条通道已经关闭。所以，QDII基金和沪港通、深港通是仅有的几条境外投资通道。

当然，孙挺父亲也可以在国内买黄金、黄金期货、石油期货等大宗商品期货，以及大宗商品ETF。虽然这些商品在国内是以人民币计价，但由于黄金、石油等大宗商品价格跟国际市场价格联动，所以这些商品在相当程度上是跟美元挂钩的，也是规避人民币贬值风险的间接手段，可以很有效。最后，在外汇管制重新收紧的时期，银行也会继续创新提供境外投资的理财产品，值得关注。

今天的要点：

1、2017年QDII基金总体表现排首位，这一经历今后还会重复。在经济野蛮增长时期结束、进入新常态后，海外投资值得关注。

2、除了QDII基金之外，海外投资的其它合法通道不多，只有沪港通、深港通以及黄金与其它各类大宗商品期货和相关衍生品。这些通道以前被利用得还不够。

3、从汉堡包标准、贸易顺差与资本账户净流出这三方面看，人民币贬值压力仍然存在，而且会继续存在一段时间。因此，海外投资需求会持续上升，外汇管制手段会继续趋严。

二、思考题 

孙挺的朋友里，有不少人在过去试过投资QDII基金、甚至沪港通，但是买了之后没有像预期的那样赚很多钱，回报不如以前买房投资那么高。所以，对海外投资打不起精神，也劝孙挺告诉他父亲不要做什么海外投资。孙挺的朋友们是对的吗？为什么呢？

三、课后加餐 

贸易顺差越多越好吗？

在本课中，我们提到了“贸易顺差”这个概念。这是决定一国货币的重要因素。近期我国加强外汇管制也与我国对其他国家的贸易顺差缩小有关。本节课后加餐，我们来分析一下贸易顺差对一国经济的影响。

一个开放经济体势必面对与其它经济体的商品交换，包括进口和出口两部分。如果A国对B国出口商品的价值大于进口商品，也就是有净出口，那我们就称A国对B国有贸易顺差（或者说B国对A国有贸易逆差）。

以中国与美国的双边贸易关系为例，由于早年中国劳动力要素丰富，有“世界工厂”的特殊地位，中国对美国有大量的贸易顺差。这在一定程度上就是中国向美国“借出资源”，也即美国处于相对负债的地位。这样一来，中国就积累了大量的外汇储备。

在重商主义者的角度看来，一个国家所累积的财富是越多越好的。英国正是为了扭转它面对中国的贸易逆差，向清朝大量出口鸦片。在亚太金融危机时，泰国等过央行都因为缺乏外汇储备（而且在国际市场上的货币供求不由本国政府决定），无法应对国际炒家对该国货币的攻击，从而使得本国货币币值迅速贬值，进而导致了经济衰退。如果这些东南亚国家像现在的中国一样拥有大量外汇储备，机构投资者将很难在与央行的较量中占优。

但资本顺差过大也不是好事。大量外汇盈余通常会致使一国市场上本币投放量随之增长（否则本币升值，将会打击出口型企业），因而很可能引起通货膨胀压力，因此不利于国民经济持续、健康发展。而且过高的贸易顺差也意味着本国经济对外依存度过高。不论怎样，贸易顺差都将影响央行的货币政策，影响宏观调控效率。重商主义的思想现在已经过时，我们应当辩证地看待贸易顺差的影响。