2592.从央妈的二季度货币政策报告中，理解本周债市大跌的原因

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债市的“打人风暴”还在继续，自从央妈以赛代练，升级了技能之后，操作越发的随心所欲。

一方面，从行政手段上，市场传，央妈委托四大行卖债后，四大行要求中介提供最终买盘的名单，国债交易彻底实现“实名制”了；

另一方面，央妈继续挑最软的柿子捏，发力卖出5-7年这一期限区间，并带动全期限利率上行，今天5-7年国债再次大幅上行4-5.5bps不等，带动10-30年期国债分别上行2.5bps，从周度的走势来看，7年国债活跃券低点上行15bps，10年上行10bps，30年上行8bps；

同时，恰逢月初，央妈适度收紧资金面，本周净回笼了几千亿的资金，隔夜资金今天贵了10bps，一揽子“杀债”方案下，成功实现了期初的目标。

央妈这回对长端利率的抬高、矫正，除了明面上的徙木立信，为自己立威，从而减少未来的政策传导成本之外，深层次来说，还是两个目的，一个围绕政治性（汇率及政策空间），一个围绕人民性（债市及资管产品风险）。

政治性是什么？

拉高未来的政策空间。有人觉得之前人民币冲破7.1，汇率压力解除，债市的封印也就解除了，这有点想当然了，很显然，此轮人民币的短期升值，是外部效应带来的，并不具有可持续性，今天就又要回到7.2附近了，美国大选临近，不确定性非常多，我们必须保证后续的政策空间。

人民性是什么？

总有人说什么债券每调买机，我也认可债市长期利率中枢可能还要下，但是预期打得太慢，利率下得太快，真的是好事吗？长端利率下行到2.0%，散户进来个1万亿，然后呢，真有反转，是不是全被埋进去了？22年底理财的苦头还没吃够吗？

今天晚间，央妈发布了二季度的货币政策报告，在报告中，体现了上述两点。

第一，债市打人的第一个理由——政治性，也就是为了拉高未来的政策空间，本质上仍然是为了缓解汇率的压力。

从明面上来看，本轮人民币跟随日元大幅升值，突破7.1后，紧接着迎来了三连跌，目前离岸人民币重新回到了7.17的位置，2年期美债、10年期美债这两天快速上行，中美利差重新扩大，汇率压力并没有解除。

在二季度的货币政策报告中，央妈对汇率的担忧，可见端倪。

我们知道，汇率，是两种货币之间的强弱关系对比。进出的美元，有可以有两大类组成，一是从外面收了美元的企业和个人，他们的结汇意愿，二是外资的进出。

1、我们看结售汇意愿的话。今年以来，每个月的结售汇都是逆差，也就是说，企业出口赚了很多美元，但大家都不愿意换，因为要么赌美元还会升值，要么担心人民币继续贬值，在通篇的报告中，央妈提及多次。这是贬值的主要压力之一。

2、我们再看外资的投资。央妈的报告显示，“上半年，全国实际使用外资金额 4989 亿元，同比下降 29.1%”，不得不说的是，这个同比下降29.1%，可能也是有水分的，比如，有些地区，有明确的引入外资的指标，政府会要求企业，通过资金绕道的方式，把境内资金，转出境，再转回来投资。这是贬值的压力之二。

3、我说个更直观的数据，北上资金。买股票的北上资金，外资不管是通过 Q F I I ，还是北向通进来，其实都是相当于把美元换成了人民币，进来投资人民币资产，所以资金净卖出，其实也是一种多方位的对汇率的压制。

从上面的几点来看，大家可以看到，事实上，汇率的压力，是全方位的。

要提高企业和个人的结汇意愿，要吸引外资流入，是一个漫长的过程，且本质上央妈无法起到触动他们的意愿的作用，更多的其实是被动应对，而被动应对的过程中，一定是需要有更多的政策空间的，这里面，保证中长债收益率在一定水平的绝对值上，从而保证在美国利率万一又掉头向上的过程中，有足够的手段去应对，是央妈需要考虑的事情。

当然，央妈在这个过程中，起到的另外一个作用，就是保证流动性充裕，从而推动经济增长，促进信贷需求，经济好了，才能扭转所有人的预期和资金流向，这也是为何央妈要把政策利率锚定到OMO，并降低OMO，且始终今年以来保证流动性充裕的原因。毕竟钱已经很多了，没人贷款，其实和我关系也不大。

这是央妈打人，拉高中长债收益率的其中一个底层原因。

债市打人的第二个理由——人民性，避免散户重蹈覆辙，在固收产品里再跌一跤，也通过加大固收理财的波动率，降低产品不正常的吸引力，减少趋势交易的力量，三次点刹，要比一次急刹车，造成的影响小。

综上央妈债市“打人”的两个深层次原因。

政治性，也就是为了拉高未来的政策空间，本质上仍然是为了缓解汇率的压力。

人民性，避免散户重蹈覆辙，在固收产品里再跌一跤，也通过加大固收理财的波动率，降低产品不这回对债市的阶段性压制，其实就是起到了这么个效果，出三个小调整，要比直接出一个像22年底那样的大调整，更有利于市场的稳定。