日本央行货币政策趋于正常化 宽松基调下短期日元贬值压力难消

11月6日，日本央行公布9月货币政策会议纪要显示，将耐心地在收益率曲线控制的框架下继续实施货币宽松政策，从而为日本经济活动创造有利的环境。

值得注意的是，10月31日，日本央行以8-1的投票结果宣布实施更为灵活的收益率曲线控制措施：即10年期国债利率上限的1.0%将不再是硬约束，而是以1%的上限为参考，主要通过无限量购买10年期国债和灵活的市场操作来进行收益率调控，这是日本央行时隔3个月再次调整YCC政策。

日本央行退出“超宽松”货币政策或只是时间问题

市场人士指出，日本央行退出YCC甚至负利率将是未来一年全球金融市场的核心矛盾之一。日本央行正在谨慎向市场传递政策转向的预期，其退出“超宽松”的货币政策或已只是时间问题。

中国银行研究院高级研究员王有鑫对贝壳财经表示，根据日本央行10月底的议息会议，可以看到日本央行货币政策开始调整，在维持宽松政策整体基调不变的同时，开始提高收益率曲线控制政策的操作弹性，以反映当前的经济金融形势变化。表现为将长期利率控制目标上限从0.5%调整为1%，同时宣布，将继续把短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在0左右。

王有鑫认为，日本央行这一政策调整主要是基于以下考虑：第一，在刺激经济增长同时降低宽松政策的副作用。日本经济虽然在今年上半年实现稳定复苏，但随着核污水排放事件的发展，其海产品出口和旅游收入明显下降，经济增长可持续性值得怀疑。在全球经济回落背景下，其出口部门可能会继续承压。因而，日本央行希望通过继续实施宽松货币政策以推动经济复苏。

第二，随着日本通胀水平持续走高、全球主要经济体国债收益率水平大幅抬升，日本央行继续维持宽松货币政策的副作用也在提高，为了降低资本外流和汇率持续贬值风险，日本央行逐渐放松对长端利率目标的控制，希望减轻宽松政策的副作用。不过日本央行9月会议纪要也显示，在工资增长同时，实现物价稳定这一目标仍未实现，因而将继续实施宽松货币政策。这与日本央行在10月的政策变化契合。

虽然日本央行政策弹性和灵活性提高，但实质上仍是宽松政策基调，日元贬值压力短期难消。目前日本央行维持宽松政策的代价越来越高，预计在年底前后，日本央行将视经济增长和通胀走势来进一步决定货币政策调整的节奏。

期货市场走势显示，市场目前预计日本央行在2024年3月开始加息，但不排除提前解除YCC政策。

平安证券策略团队认为，未来日本央行是否退出YCC政策，需要具体观察日央行对利率触及或超过1%时的操作。本次政策调整上，日本央行对利率上行的表态存在一定模糊性。如果后续日本央行允许10年国债利率触及到1%，甚至是超过1%，则意味着退出YCC将成为较大概率事件；如果日央行在10年国债利率触及1%时采取干预国债市场的操作，压低国债利率，则退出YCC政策或还有一段路要走。

日本央行货币政策正常化或将带动日元重拾升势

对于日本央行货币政策微调对资产价格走势的影响，平安证券策略团队认为，短期来看，目前美国经济强韧性下，美元暂不具备趋势性下行的基础，在美国经济进一步降温之前，日元仍承压较大。中长期来看，日本央行再度进行YCC边际松绑意味着货币政策将逐步正常化，未来或将进一步退出YCC、退出负利率，叠加美国进入本轮加息末期，资金或进一步回流日本，带动日元重拾上升趋势。

招商证券宏观团队指出，从2012年以收益率曲线管理为依据、以通胀稳定在2%以上为目标的量化宽松政策到2016年负利率与YCC，伴随着日本债券收益率骤降，日本金融机构大量增持海外资产。进而，日本央行政策反转或将带来两点短期冲击：日资或将减持海外股票市场；套利交易易于出现反转，也会给海外流动性造成一定“抽水”效果。

从中长期资本流动来看，日本金融机构的配置行为也将逆转。实际上日本金融机构长期海外配置资金自2022年以来已经在逐步削减国际头寸。如果日本央行结束YCC甚至负利率政策，存量资金回流日本本土，尤其美债可能将遭受减持压力。