1-4【投资趋势】新理念：投机跟风终成往事，价值投资站上风口

课程精华笔记

巴菲特说过，当海水退潮的时候，才知道谁在裸泳。反过来，当海水涨潮的时候，如果大家都在裸泳，你会怎么选择呢？大多数人一定不会选择穿上厚重的泳衣，以免被大家甩在身后。这就是过去价值投资在中国一直不受重视的原因，因为价值投资者最核心的理念就是绝不“裸泳”。

改革开放的头三十年是工业化时代，中国经济主要还是靠实体创造财富，毕竟那个时候，我们还享受着史无前例的人口红利和全球化红利。但从2009年开始，情况就变了。

以2009年的四万亿为起点，中国经济进入了一个金融化时代，创造财富的主要动力从实体产业转向了金融泡沫。四万亿其实不是一个确切的数字，只是那一轮大规模刺激政策的代称。从我们对数据的分析和实际调研的情况来看，当时的刺激规模可能超过十万亿。

随便说几个数字，你就知道了。2009年，中国新增人民币贷款9.6万亿，同比多增4.7万亿。也就是说在仅仅一年的时间里，我们把新增人民币贷款翻了一倍。一剂猛药下去，经济的确反弹了，但货币的闸门也一发不可收拾。

2009-2016年间，中国的广义货币总量M2从47.5万亿激增到167.7万亿，翻了三倍还多，年均增速高达16%，而同期GDP平均增速仅为8.2%，货币已经远远的跑在了经济的前面。经济学告诉我们，货币是水，经济是池子，当池子的扩张速度跟不上注水速度的时候，必然会带来两种结果：

一是经济的泡沫化。

2015年，中国金融业占GDP的比率达到创纪录的8.5%，不仅远远超过十二五规划5%的目标，也远远超出了大部分发达国家，比如美国只有7.2%，日本只有4.4%。这并不是说明我们金融业有多发达，而是说明我们的金融泡沫太严重了。

二是资产的泡沫化。

尤其是从2014年新一轮货币宽松以来，天量的流动性逐次流进各类资产，在金融监管不到位的背景下，泡沫一个个吹起。2014年的债券牛，2015年的股票牛市，2016年的房地产和商品牛市，各类资产泡沫层出不穷。

泡沫化带来了一个很直接的后果：很多人靠投机跟风一夜暴富，而价值投资变得更加无人问津，市场风气变得越来越浮躁。不过，这种现象正在发生根本性的逆转。如果说2009年四万亿是泡沫化的起点，那么2016年中央史无前例提出的“抑制资产泡沫”就是要给这轮泡沫化画上终点。泡沫时代正在离我们远去，一个尊重市场、回归本源的价值时代已经到来。

在我看来，这个判断的逻辑非常简单，泡沫没有破不破的问题，只有破灭时间早晚的问题。而现在，到了泡沫破灭的时候了。

我判断的经验或者角度有四个。

一是外部环境变了。

过去是全球性的超级货币宽松。除了零利率，还有史无前例的大规模QE，也就是注入大量资金的量化宽松（不一定准，但需要解释一下QE）。现在随着美国和全球经济的复苏，尤其是美联储在2015年底加息之后，全球性的货币宽松已经结束，全球货币开始边际收紧。

二是政策导向变了。

过去宏观政策的导向是一切为GDP服务，刺激政策不断，而现在，“抑制资产泡沫”“防范经济金融风险”“供给侧结构性改革”已经替代“稳增长”成为主基调。

三是货币环境变了。

虽然央行稳健货币政策的基调八年未变，但过去央行执行的实际上是宽松的货币政策，尤其是2014年开始的连续降准降息。现在货币政策已经彻底回归稳健，从这两年的货币市场加息来看，甚至都有些偏紧，总之大水漫灌的时代一去不复返了。

四是监管环境变了。

国务院2017年成立了金融稳定发展委员会，过去金融的第一任务是发展，因此在很多领域监管是比较宽松的，尤其是对一些创新型业务。但现在的金融监管空前加强，节制资本，打击寡头，严控债务，消灭通道，监管套利的时代彻底结束了。

当金融王气黯然收的时候，一个泡沫都跑不了。2015年的股灾，2016年的债灾，2017年的房价下跌，泡沫正在一个个破掉，剩下的也只是时间问题。过去几年大家总不屑于分析基本面，不屑于做价值投资，现在真的要重新审视价值投资的意义了。

翻开任何一本经典的投资学教程，主流的投资理念只有一种，那就是价值投资。所谓价值投资，就是通过分析资产的内在价值，在价格被低估时买入，然后相对长期的持有，获取超额收益。

有人说价值投资是不是就不看短期了？并不是。虽然长期来看，价格是由价值决定的，但短期内价格会围绕着价值波动，出现与价值的背离，这种差距就是投资机会。价值投资更关注内在价值，长期持有具有增长潜力的资产，价格也会随价值水涨船高，从而获得可观的收益。

你可能对价值投资存在顾虑，认为中国的资本市场有中国特色。这点我非常理解，但我还是坚信价值投资已经到来。原因有两个：

第一，价值投资在长期内是可以跑赢泡沫的。

泡沫投机多是把握稍纵即逝的机会，交易起来短平快，这个难度其实是很大的，因此投机的成功率其实并不高，只不过是一将功成万骨枯。价值投资恰恰相反，更关注资产的持续增长机会，追求复利效应。这不仅能熨平短期的价格波动，而且还能获取可观的稳定收益。“股神”巴菲特持续看好可口可乐，在可口可乐股价被低估时，拿出三分之一的投资组合来配置可口可乐股票，10年赚了10倍，并多次在公开场合声称，将永远持有可口可乐的股票。国内也有这样的神话，“万科最牛散户”、第一大个人股东刘元生在1988年万科股份化改造之初买入360万元的万科股票，20多年专注一只股票，穿越若干牛熊循环，最后变成57亿，增长近1600倍。

第二，价值投资能适应中国的资本市场，回归本源的政策实际上为价值投资打下了基础。

价值投资其实是舶来品，最早提出这种理念的是巴菲特的老师、著名投资大师格雷厄姆。所以很多人认为舶来品不适应中国，投资是要分市场的，我们A股市场不成熟不规范，价值投资很难适用。其实不然，哪怕是A股也是适用于价值投资的。近的看2017年的价值股行情，远的看近十年涨幅前十的股票，全部都涨了10倍以上。仔细分析发现这些牛股都是业绩好的价值股，营收复合增长率平均为31.3%，净利润复合增长率平均为45.5%，这就是价值投资最好的案例。

价值投资说起来容易，做起来难。有个有意思的现象，近十年的十大牛股也有很大的波动，10只股票中有九只曾遭遇腰斩，所以价值投资也要耐得住寂寞。

只有将这种理念内化成自己的投资信仰，才能挖掘出具有潜力的优质资产，并坚定的长期持有，也只有这样，你才能最终享受到价值投资的价值。