“膏药大王”羚锐制药拟接盘银谷制药 业务协同性存疑

12月5日，被业界誉为“膏药大王”的羚锐制药发布公告，拟使用自有资金收购银谷制药100%股权，后者综合估值暂定不超过7.82亿元。此前赛托生物也曾“相中”银谷制药并披露收购计划，但最终宣告终止。身处中药赛道的羚锐制药，计划收购手握1类新药的创新型医药企业银谷制药，意欲何为？

赛托生物曾计划收购银谷制药股权

今年9月，中国证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，被业内称为“并购六条”，在政策层面对上市公司并购的支持力度明显加大。多地政府也发文推动上市公司和产业企业并购重组，进一步激发并购重组市场活力，支持经济转型升级和高质量发展。政策利好之下，上市公司并购动作频频。

银谷制药先后成为了两家上市公司的并购标的。2023年10月，赛托生物首次披露拟收购银谷制药60%股权的消息，引发市场关注。银谷制药成立于2007年，是一家以化学药品研发为核心、以临床需求为导向，集创新药物研究、原料合成、制剂生产和药品销售为一体的创新型制药企业。截至今年3月，公司已取得13项发明专利，另有2项发明专利正在申请中。

银谷制药自主完成我国首个高选择性抗胆碱能受体拮抗剂1类新药研发上市，即苯环喹溴铵鼻喷雾剂，同时拥有国内首仿药品鲑降钙素注射液、鲑降钙素鼻喷雾剂；另有吸入用盐酸氨溴索溶液。此外，银谷制药还涉足原料药合成，其原料药生产基地主要从事重大创新药原料的研发、生产。

赛托生物以甾体激素类药物中间体及原料药为主业，甾体激素类药物在呼吸科的使用是重要应用场景之一，而银谷制药在呼吸科药品领域拥有1类创新药及吸入制剂开发经验，在赛托生物看来，此举契合公司战略规划与发展方向。

截至2023年末，银谷制药净资产约为1.22亿元，以2023年12月31日为评估基准值，银谷制药整体估值7.64亿元，与羚锐制药公告披露的综合估值不超过7.82亿元相差不大。财务数据方面，银谷制药2023年实现营收2.15亿元，同比上年增长21.16%；净利润为1395.7万元，同比扭亏为盈。截至2023年12月31日，资产总额为2.94亿元，净资产1.22亿元。

在赛托生物2023年10月首次披露上述收购计划时，就曾遭到投资者对其收购资金来源的质疑，截至2023年第三季度末，赛托生物的现金及现金等价物仅1.83亿元。

今年8月27日，上述收购宣告终止。赛托生物称，公司基于审慎原则并综合考虑公司及本次收购实际情况等因素，决定终止本次收购。而从赛托生物披露的今年半年报数据来看，报告期内公司营收、归母净利润分别下滑达14.62%、77.97%。

羚锐制药欲接盘，股价连续下跌

近日，羚锐制药宣布出手，拟收购银谷制药100%股权。

身处中药赛道的羚锐制药，被业界誉为“膏药大王”，手握独家产品通络祛痛膏、活血消痛酊。“两只老虎”系列贴膏年销量超10亿贴，且在同品名产品中具有较高的市场占有率。从近五年的业绩情况来看，2019年-2023年，公司营收、净利润、扣非后净利润逐年攀升。今年前三季度净利润达到5.74亿元，已超过去年5.68亿元的全年净利润，期末现金及现金等价物余额7.72亿元。

从业务布局来看，羚锐制药业务主要包括健康消费品和处方药业务。在健康消费品业务方面，“两只老虎”系列贴膏年销量超10亿贴，且在同品名产品中具有较高的市场占有率。近年来羚锐制药也在积极布局化药贴剂，吲哚美辛贴片等产品陆续上市。处方药业务亦有芬太尼透皮贴剂、孟鲁司特钠咀嚼片等。

羚锐制药此前曾涉足化药领域，未涉足创新药领域，公司2023年、2024年前三季度的研发费用分别为1.1亿元、7449万元，占营收比仅为3.32%、2.7%，业界对其轻研发重销售的质疑一直存在。若将银谷制药收入囊中，因创新药研发投入较大，羚锐制药的研发费用占比或将提升。

对于此次收购的目的，羚锐制药表示，本次交易符合公司整体战略规划，通过整合双方资源，形成业务合力、资源互补的协同效应，有利于拓展业务领域，为公司提供更多商业机会和增长潜力。

收购计划披露后，羚锐制药的股价却连续下跌，12月5日股价下跌3.77%，12月6日截至收盘，再跌2.03%。

“收购之所以不被市场看好，股价连跌，核心关键点在于战略意义存疑，其次还有财务风险、潜在的整合风险等。”巨丰投资首席投资顾问张翠霞分析认为，羚锐制药专注于贴膏剂及中成药领域，本身具有很好的市场优势，但是银谷制药的核心业务方向与羚锐制药现有业务在产品渠道和技术方面缺乏比较明显的协同效应，收购后难以在短期内实现较好的业务整合，甚至可能稀释公司原有的优势。财务风险方面，因银谷制药的估值显著高于行业的平均水平，财务数据指标也没有体现出匹配的盈利能力和成长性，羚锐制药此番收购可能会导致公司现金流比较紧张，继而影响未来主营业务的发展，一定程度上会削弱财务的安全边际，这也是比较重要的考量标准。

就潜在的整合风险，张翠霞指出，“同行业补充是可以的，但若相对差异比较明显，不能有效补充和融合的背景下，可能会导致一系列管理效率或运营风险。”此外，张翠霞还指出，医药收购涉及复杂的市场及监管审批流程，收购完成后的药物研发和销售合规风险也是不可忽视的重要组成部分，小股东权益也可能会受损，而此次收购的信息披露未能详细说明银谷制药的财务状况、研发能力、市场前景等。若信息不对称，可能会导致小股东无法全面了解交易对公司的影响，进而损害其利益。