0665.【攻略】顺向交易能力，逆向交易运气

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熟悉基金投资的朋友都知道，我们在基金投资上最终能赚到钱由两部分构成，一部分是基金本身的业绩表现，另一部分则是买卖时点选择带来的收益与亏损。如果用公式来表示，即：基民投基收益=基金损益+基民行为损益。

这个公式看起来很简单，但其实为改善我们的业绩提供了非常好的方向指引：要么就是好好研究基金经理，要么就是在投资时机的选择上下功夫。

根据有限的基金研究经验，在10位基金经理中，可能有7位基金经理囿于基金经理对外沟通以及自身对投资的认知有限，自己花再多的时间也不能理解他们业绩取得背后的逻辑，更别提对基金经理业绩的可持续性做进一步。而在剩下的3位基金经理中，可能自己得花大量的时间去阅读他们的访谈，复盘历史上他们所做过的投资操作，辨别哪些是能力，哪些是运气，在理解这一切的基础上给出对该基金经理的配置结论。由此可见，分析基金经理是一件非常需要长期积累的事情。

相对于基金经理研究这种见效比较慢的事情，大家在基金投资行为的改善上或许更容易收到成效。

在投资股票时，相信大家对“抄底”一点都不会感到陌生，对于一些自己看好的公司或者板块，在大幅下跌后往往会有很强的抄底冲动。至于为什么大家喜欢在股票市场上抄底，这主要是由于“风险是涨出来的，机会是跌出来的”、逆向投资、股价围绕着公司价值波动以及越跌越买等投资理念长年累月的不断熏陶所致。

然而，在大家投资主动基金时，“抄底”则变得非常的不流行，大家最习惯做的事情就是买入过去一段时间表现特别突出的基金，卖出那些表现平淡的基金。

背后的原因不难理解。

对于主动基金而言，大家会把过去一段时间的业绩曲线等同于基金经理的能力，业绩曲线越好表明投资能力越强，业绩曲线越差表明投资能力越弱。既然这样归因，大家肯定愿意买投资能力强的基金经理，回避投资能力弱的基金经理，从而客观造成了追涨杀跌的现象。一旦基金经理业绩不好，我们很难看到有投资者逆势加仓买入，哪怕号召力如公募一哥张坤，也同样不例外，在业绩表现不理想时，至多也就维持住基金份额的不下滑。

这样做看起来很有道理，但在对基金经理业绩进行归因时忽略了一个非常重要的因素，那就是基金经理优秀业绩的取得，通常是基金经理投资能力和运气共同作用的结果。如果再具体一点，有这么几个结论：

（1）如果对一个基金经理投资业绩考察的时间越短，那么运气成分的占比就越大；如果对一个基金经理投资业绩考察的时间越长，那么能力成分的占比越大。

（2）基金经理的投资能力是由性格、心态以及多年下来的投研积累决定的，因此是相对稳定的，不太可能在短短几个月内发生翻天覆地的变化。如果我们在短短几个月内对基金经理的投资能力评估发生了非常大的变化，那大概率不是基金经理的问题，而是我们自己对基金经理的评估出了问题。

（3）基金经理的运气则是会均值回归的，可能在某个阶段基金经理持仓刚好与市场风格相契合，业绩表现突出；那么在另一个阶段基金经理持仓则很可能出现与市场风格不契合从而导致业绩表现落后的情况。像这几年下来，很多长期持有风格基金经理，2019-2020年业绩极端好大概率是碰上了“好运气”，这几年业绩极端差则大概率是碰上了“坏运气”。

投资者在评估基金的历史业绩时，最常容易犯的错误是将历史业绩的取得全部归结为基金经理的能力，忽略了市场风格等运气因素造成的干扰。而市场风格变化无常，导致基金经理业绩经常会出现非常大的波动，这样错把运气当能力的结果就是，投资者对基金经理的评价在短期内会出现非常大的波动，这正如姜诚所说：投资者对基金经理的评价通常在过誉和过贬之间波动。

如果这一错误的归因的方式去指导我们的基金投资决策的话，投资者往往容易在基金经理运气特别好的时候去买入基金经理，而由于运气通常是均值回归的，这样下来最终获得的投资业绩可想而知。

那么我们该如何做？

首先，形成一个认知，那就是基金经理历史业绩的取得不仅包括能力成分，也包括运气成分。

其次，学会把基金经理过去一段时间的业绩剥离为投资能力和运气两部分。客观来说要做到这一点比较困难，但还是有些思路，比如：某基金经理在过去5年时间里相对沪深300能够平均取得15%每年的超额收益且具备较好的超额收益稳定性，这一数据由于考察的时间比较长，可以归结为基金经理的能力。然后在此基础上再看基金经理过去一年或者两年相对沪深300指数的超额收益情况，如果超额收益显著高于15%，那可以大概率判断该基金经理遇上了好运气；如果超额收益显著低于15%，那则可以大概率判断该基金经理遇上了坏运气。

最后，顺势交易基金经理的能力，逆向交易基金经理的运气。换言之即：（1）把那些在长期能够战胜市场、具备优秀投资能力的基金经理作为我们投资的备选池，对于备选池的建立，如果我们对自己的基金经理分析能力没那么有信心，完全可以选择抄作业；（2）买入那些运气不佳，短期超额收益表现不理想的基金经理，卖出那些运气爆棚，短期超额收益表现非常突出基金经理，对那些没有遇上好运气或者坏运气的基金经理不做操作。

以上为自己在基金投资时的一点心得，供大家参考。当然实际投资的过程中要远比这个来得复杂，比如区分基金经理的投资能力和运气是一件非常困难的事情，基金经理在业绩压力下有可能出现操作变形，从而容易出现坏运气与不佳业绩的恶性循环。那么面对这些棘手的情况，可能就需要具体问题具体分析了。