瑞.达利欧：经济如何运行？【下】债务周期与去杠杆化

短期债务周期

随着经济活动的增加，出现了扩张，这是短期债务周期的第一个阶段，支出继续增加，价格开始上涨。此时，导致支出增加的是信贷，而信贷可以即刻产生。支出金额/产销量=价格，所以如果支出金额的增长速度超过所生产商品的增长速度，那么价格就会上涨。我们就将此称为通胀。

央行不希望通胀过高，因为这会引起很多问题。

看到通胀，价格上升，央行会提高利率；利率升高，有能力借钱的人会减少，同时现有的债务成本也会上升。

由于人们减少借债，并加大还债力度，剩下用于支出的钱就会减少，因此支出速度会减慢，因为一个人的支出是另外一个人的收入，收入水平就会下降，以此类推。

当人们减少支出，那么价格就会下降，称之通缩。

经济活动收缩，经济便进入衰退，而如果衰退过于严重，且通货膨胀不再成为问题；央行就会调低利率让经济能够重新加速，随着利率降低，利息降低，信贷和支出会再次增加，我们就会又一次看到经济扩张。

可见经济像一部机器一样运行。在短期债务周期里，消费仅仅受到贷款人和借款人的信贷意愿所控制，当信贷易于获得，经济就会扩张；若信贷不易获得，经济就会衰退。所以短期债务周期大部分是由央行所掌控的，一般5-8年，且在几十年内不断重复。

长期债务周期

值得注意的是，在每个经济周期的低谷和高峰后，经济增长和债务都超过前一个周期。这是由人的本性决定的，人具有借更多钱和花更多钱的倾向，而不喜欢偿还债务。因此长期看，债务增长速度超过收入，从而形成了长期债务周期。

尽管人们的债务增加，但贷款人会提供更宽松的信贷条件，为什么？

因为大家都以为形势一片大好，人们仅注意最近出现的情况。

最近的情况是什么呢？

收入一直在增加，资产价值不断上升，股票市场欣欣向荣，现在是繁荣时期。用借来的钱购买商品、服务和金融资产很划算。但当人们过度借贷消费时，泡沫变产生了。

债务/收入=债务负担率。

只要收入不断增长，债务负担率都是可控的，与此同时，资产价值迅猛上升，人们大量借钱来购买资产，投资促使资产价格日益升高，人们感觉自己很富有。因此虽然积累了大量债务，但收入和资产价格让借款人在长期内，保持很高信用度。

但是这种情况显然无法永久持续下去，也确实没有持续下去。此后几十年，债务负担率缓慢增加，使偿债成本越来越高，到了某一点，需要偿还的债务增长超过收入。

这将迫使人们削减支出，由于每个人的支出就是其他人的收入，收入水平就开始下降，人们的信用因此降低，导致信贷开始下行。偿债成本继续增加，使得人们的收入进一步减少，信贷更加收缩，周期开始逆转,这时就到达了长期债务周期的顶峰，债务负担变得过重。

美国、欧洲和大部分世界上其他很多地方，在2008年发生了这一情况。同样的1989年日本，1929年的美国也发生了这一情况。现在经济进入去杠杆化时期。

去杠杆化

在去杠杆的过程中，人们减少消费，收入下降，信贷消失，资产价格跳水，银行被挤兑，股票市场崩盘，社会矛盾凸显，整个经济下滑，并陷入恶性循环。

随着收入下降和偿债成本增加，借款人倍感借据；随着信用消失、信贷枯竭，借款人再也无法借到足够的钱来偿还债务，借款人不得不出售资产。支出下降的同时，市场充斥着待售资产，这时股票市场暴跌，不动产市场一蹶不振，银行陷入困境。

随着资产市场价格下跌，抵押物价值下降，这进一步降低了借款人的信用，人们感觉很穷，信贷迅速消失。支出因此减少，收入随之减少，财富随着缩减，信用度再次受到影响，更难借钱，恶性循环。

虽然现在看起来像经济衰退，但已经无法通过降低利率来刺激经济了。在经济衰退中，低利率可以刺激信贷，但在去杠杆的过程中，由于利率已经接近于零，从而丧失刺激功能。

美国曾在19世纪30年代使用过零利率，然后其再次在2008年的时候使用。经济衰退和去杠杆化之间的差别在于，在去杠杆化过程中，借款人的债务负担过重，无法通过降低利率来减轻。

贷款人意识到放出去的贷款已经太多了，根本不可能全部收回，借款人则已经没有还款能力，而他们的抵押品的价格也已经掉价了，他们因负债累累而陷入困境，他们也不想借更多债了。

贷款人停止放贷，借款人停止借贷，整个经济体和个人一样都失去了信用度。

怎样去杠杆化？

1、个人、企业、政府削减支出；

2、通过债务重组或违约，削减债务；

3、财富再分配，把财富从富人转给穷人；

4、央行加印货币。

这四种方法都在现代史的每一个去杠杆时期中出现过。

通常，削减支出最先到来。

人们、企业甚至是政府会勒紧裤带削减支出，偿还贷款。这就是财政紧缩。

但财政紧缩会导致收入水平下降，且下降的速度比还债的速度更快，债务负担率变得更糟。

削减支出会带来通货紧缩，企业被迫削减成本，意味着削减岗位和更高的失业率，这样债务必需减记。

借款人意识到他们没有能力偿还所借贷款，而借款人的债务=放款人的资产，此时人们就会担心银行甚至不能兑付他们的存款，所以急着要取回银行里的存款，银行遭遇挤兑，人们、企业、银行出现债务违约，这种严重的经济收缩就是经济萧条。

萧条的一个主要特征是：人们发现他们属于自己的财富中，原来很大一部分实际并不存在。

很多贷款人不希望自己的债务消失，同意债务重组。

债务重组意味着债务减记、延期又或者减免利息，总之，贷款合同被打破，最终达到减记债务的目的。债务重组让收入水平和资产价格下降得更快，因此整个经济的债务负担率日趋沉重。这样再次加剧通缩。

收入水平和就业率的降低意味着政府收到的税收也会减少，此时，由于失业率在上升，政府需要增加开支，来发放失业补助；此外，政府要推出经济刺激计划并增加政府支出来补偿经济下滑所带来的影响。

在去杠杆中，政府的预算赤字飙升，因为政府需要花掉比税收多的钱来刺激经济。为了填补赤字，政府需要增加税收或去举债。政府很自然地提高对富人的税收，以用来在经济中完成财富再分配，把财富从富人那里转给穷人。

这样穷人富人互相憎恨，所以如果萧条继续，社会矛盾就会爆发，不仅是国内矛盾甚至是国际矛盾，尤其是债权国和债务国之间，此时可导致极端政变。19世纪30年代，这就导致了希特勒上台、一战、美国大萧条。

大多数人认为的钱，实际上大部分是信贷，因此当信贷消失时，人们的钱会不够花。

人们迫切需要钱，而谁可以印钱？

中央银行！

此时央行利率也快到0了，所以央行被迫开始印钱。

和削减消费、债务减记、财富再分配不同，印钱是通胀式的经济刺激，央行用新印的货币购买金融资产、政府债务。这就发生在大萧条的美国及2008年，当时美国中央银行印了两万亿美元，世界其他央行也在大量印钱。 央行通过用新发行的货币购买金融资产，推升了资产价格，从而提升了人们的信用。但是这仅仅有助于那些拥有金融资产的人。

央行能够发行货币，但只能购买金融资产；而中央政府可以购买商品和服务，却不能发行货币。因此，为了刺激经济，央行和政府必须合作。央行通过购买政府债券，实际上市把钱给了政府，使其能够运行赤字预算，并且通过它的经济刺激计划和失业补助来增加商品和服务上的支出。这增加了人们收入的同时，也增加了政府债务，但这可以降低整个经济的债务负担。

这是非常有风险的时期，政策制定者需要平衡这4种降低债务负担率的方式，必须兼顾通货紧缩的方式和通货膨胀的方式。如果平衡的好，这就会是一个漂亮的去杠杆化。在漂亮的去杠杆化中，债务收入比率下降，刨除通胀，经济实际是增长的，而且通胀也不是太大问题。

如果增发的货币抵消信贷的降幅就不会引发通胀，且重要的是支出，每一块钱的支出，无论支出的是货币还是信贷，对价格的影响都是一样的。但印钱很容易被滥用，因为相比其他方式，印钱显得不那么痛苦。所以关键要避免过度印钞导致不能接受的高通胀，像19世纪20年代德国去杠杆的那样。

为抵消债务，收入增长要超过累计债务的利息。

当收入开始增加，借款人的信用度提高，那么贷款人就会恢复贷款，债务负担终于开始下降，人们可以借到钱就可以增加消费，最终，经济开始再一次增长，这就回到了长期债务周期的上升阶段。

让债务负担下降，经济活动恢复到正常大概需要10年甚至更多的时间，因此也称“失去的十年”。

三个经验法则：

1、不要让债务增加速度超过收入；

2、不要让收入的增长速度超过生产率，否则你将失去竞争力；

3、尽一切努力提高生产率，因为生产率在长期内起着重要作用。

1、个人、企业、政府削减支出；2、通过债务重组或违约，削减债务；3、财富再分配，把财富从富人转给穷人；4、央行加印货币。

1、不要让债务增加速度超过收入；2、不要让收入的增长速度超过生产率，否则你将失去竞争力；3、尽一切努力提高生产率，因为生产率在长期内起着重要作用。