大钱细思 9

大钱细思9：科技行业遵循的定律就是赢家通吃

各位书友大家好，欢迎继续做客老齐的读书圈，今天我们继续来讲这本书，大钱细思，今天我们来看看科技行业的投资机会和方法，科技行业是最难以投资的行业，每个人都希望成为下一个微软，下一个Facebook，但是很多企业基本都是转瞬即逝。以技术为重点的初创公司，他们通常成本都非常的大，会以牺牲盈利为代价，如果一开始就要求他们降低成本，那么必然会让技术落后与市场，所以这是一个悖论，大部分企业都会选择前者，也就是先不管3721，先烧钱，烧技术，烧市场规模，但是即便你有好的技术了，他的生命周期也很难保证。这就是科技行业投资的最大难点。比如当年阿里花了很多钱去烧来往，一直说自己的技术比腾讯更先进，但是大家根本无法感知，他就已经失败了。所以技术这个东西，并不是那么靠谱，你觉得你很先进，但有可能用户就是不买账，所以这有点想拍电影了，不是说你投入巨大，就一定有效果，用户的喜好，有时候难以捉摸。这有很多运气的成分，即使完全一样的东西，一开始不成，但过两年就成了，这种事也比比皆是。比如最早做电商的是易贝易趣，后来让淘宝翻盘了。最早做社交的人人网，完全复制了脸书的模式，但就是不行，最后微信翻盘。

很多的伟大发明，其实都是意料之外的东西，比如激光，微波炉，量子计算机，超导体这些都是没有刻意寻找，而突然出现的伟大创新，也有一些东西是刻意制造出来的发明，比如飞机，汽车，手机，机器人，这些都是有意为之。许多发明还来自于重新组合已知的技术，比如互联网是计算机和电话技术结合，Facebook是电话，互联网，照片的结合，有的时候，这种最初的发明创造，与成功的产品之间，甚至会相差出几十年的时间。比如1910年有人就在研究电动汽车了，但直到1996年才由丰田推出混动汽车。到2010年之后，特斯拉才逐渐把电动汽车普及。施乐复印机也是，他是把摄影和静电印刷结合，但是22年后才推出了复印机产品。

科技行业遵循赢家通吃的定律，摩尔定律大家都知道，18-24个月，晶体管数量增加一倍，性能提升一倍，要么价格便宜一半，所以一旦你走上正确的道路，规模效应会不断地强化你的优势。让你不断的提高护城河。比如现在我们举国之力也搞不定最先进的光刻机。还有网络效应，也是这个行业的特点，比如亚马逊越强大，在上面买卖东西的商家就越多，商家越多，亚马逊也就会越强大。网络效应会让边际成本不断降低，所以可以最后实现赢家通吃。我们看到互联网行业的一个特点就是，一开始都是春秋战国，但最后基本上一个行业就会剩下2-3家公司。比如门户，游戏，搜索，网络视频，外卖，打车，无不是如此。

一般科技行业确实很难提前挑选出最后的赢家，所以作者说，科技行业的投资，通常都用ETF，也就是行业基金的一揽子股票来代替。只要有人能够脱颖而出，就可以弥补其他失败者的损失。科技行业往往并不是遵循2-8定律，而是2-98定律，也就是100家企业的组合中，能有一家伟大的公司，一家十分不错的企业，50家企业不赚不赔， 48家企业破产血本无归。我们需要从头部的两家企业中，背出后面48家破产的亏损。这才是科技行业的投资之道。所以他本质是一个概率的游戏，如果你只想投10家企业，那么最好别选科技行业。没有一定数量的支撑，最后会出现巨大的损失。作者举了个例子，当年80年代的时候，做磁盘的公司比牛粪还要多。但如今来看希捷涨了100多倍，西部数据涨了50多倍，其他的公司，大多已经不复存在。

在投资科技的时候，我们一定要注意壁垒，也就是传说中的护城河问题，如果一个行业没有壁垒保护，那么他的高利润，只会吸引更多的竞争者加入，比如手机游戏行业就是这样，所以他很难诞生特别强大的公司。那么他的护城河能是什么呢？技术专利是比较好使的，比如光刻机，让你造你都造不出来，只能从我这买。这就很牛了。其他的护城河就不一定有用了，比如牌照，通过技术可以纷纷钟绕开牌照，特别是在创新阶段，基本上也不怎么会管。比如当年的飞信，以为是移动的亲儿子就此吃香的喝辣的，结果人家分分钟绕开了。你的整个生意模式也就完蛋了。品牌也不怎么有用，因为电子产品一直在更新换代，一旦有了好的替代品，品牌忠诚度将毫无作用，比如一开始电脑，大家只认康柏和IBM，但后来戴尔出来了，他们就损失大半。包括施乐公司，一开始就是复印机的代名词，但后来也随着竞争者越来越多，利润率越来越低。

电子工业对于过时更加敏感，最典型的例子就是柯达和诺基亚，他们拥有大量的先进技术，甚至有着很强的行业壁垒，也完全实现了垄断，但是另外一项技术出现，让他们成为了小众市场。就像诺基亚说的那样，我们没做错什么，但还是失败了。这就是科技行业投资的残酷性。你都不知道怎么就被社会给淘汰掉了。

那么这个行业该如何判断价值？首先要明确，科技行业可并不是一个利润和股价同步增长的行业，还比如施乐1972年的股价达到了历史最高点，是2016年股价的2倍，1972年-1980年期间，施乐公司的盈利增了1倍多，但是股价却跌了60%，这个怎么理解？肯定是因为买贵了，为什么会买贵？因为你把它想象的太好了，甚至远远超出了他的正常水平。老齐解释下，简单来说就是施乐足够的好，但是却没有你想象中的那么好，所以最后就没能达到投资者的预期，也就出现了失望情绪。市盈率这个东西，代表了投资者的预期，如果是市盈率太高，说明大家对他过于乐观了。而过于乐观的后果就是，你猜对了，也赚不到钱了，猜错了可能还会遭遇重大的损失，这里要重复一下之前我们讲过的一个要点，一定要在市场中寻找那些正确的非共识机会，而已经成为共识的东西，要尽可能的回避。而高市盈率，连续大涨，就是市场形成共识的一个明显标志。

作者并不反对DCF现金流贴现模型的估值方法，而是希望在这个上面，仔细思考一下企业的生命周期问题，但这个问题却又十分棘手，因为你无法预测一个产品啥时候就过时了，所以作者选择逆向思维，既然追踪一件产品，是否过时如此的困难，那么我们不妨换个思路，去寻找那些，本身就不太被看好的公司。也就是用，低市盈率和高现金流作为基础，来挑选科技股，如果一个科技企业，不被市场过度关注，但自己却能稳定的产生现金流收入，那么至少说明他稳定和安全。既然虚无缥缈的东西，我们把握不了，不如去把握一些确定性的东西。大家对他没什么期望，最后伤害也不会特别大。

企业的失败多种多样，但是压死骆驼的最后一根稻草，往往是负债过高。当借贷者渴望借钱，银行也愿意放贷的时候，一切都很美好，但是一旦经济逆转，开始衰退，公司最好的保护，便是拥有大量的现金。如果你发现一个公司，只能通过低价出售资产，来实现唯一的现金流入的时候，那么这个公司也就基本快走到头了。

那么是不是说，负债超过资产的公司就都不能投资了呢？作者说也并不是如此，比如穆迪公司，他的负债就超过有形资产，但是他却依然可以投资，甚至2021年的巴菲特的重仓股里依然有穆迪的位置，是股神的第六大重仓股。之所以这样是因为，穆迪可以有强劲的现金流和强大的无形资产做保证。这些资产，大多数都没有体现在资产负债表上。他利用着垄断资源，不断地创造收入。就如同一棵摇钱树一样。所以这时候，负债就没那么可怕。

竞争护城河和强大的品牌，是真正的长期无形资产，如果没有他们，那么商誉就是极其脆弱的，最令人担忧的是负债雪球，公司不断的进行融资并购，在交易狂热的时候，管理层很少有时间去了解公司经营状况。资产负债表上的商誉可以反应公司的长期无形资产价值，这是评估并购价格的重要线索，这个东西会计是也很难说清楚。听不懂没关系，明天老齐给你解释，商誉到底该怎么看。咱们明天再讲。