投资者的未来 2

投资者的未来2：夕阳产业也能有高回报？

各位书友大家好，欢迎继续做客老齐的读书圈，今天我们继续来讲这本书，叫做投资者的未来，昨天我们说到了，股票投资回报最高的，恰恰是来自于那些陈旧的业态，和夕阳行业，新兴产业很难获得长期高回报。今天我们来谈谈人口，很多人都认为，人口老龄化之后，经济就会停滞不前，但作者强烈反对这个论调，他反而认为我们即将迎来稳定的快速增长，信息技术革命，和沟通方式的转变，让发展中国家，为发达国家的人口老龄化服务，提供更多的商品和服务，也就是说，未来将是一个，发展中国家提供商品，而发达国家逐渐出售资产的交换过程。作者把这个看成是全球解决方案。

其实说的在直白一些就是贸易赤字，欧美发达国家，通过释放财富，来向新兴市场国家，换取更多的商品。那么大家都看好中国，看好印度和越南，看好东南亚这些新兴市场的时候，反而抬高了价格，预期过高，就很容易失望，所以不一定会有很好的投资回报。老齐多说一句，从10年前，金砖四国的提法被叫响之后，这10年来，四个国家的表现，其实并不如人意，咱们的市场大家都知道，俄罗斯，巴西，印度，其实表现都很差。反而是美国股市表现最好。

作者的理论也经常被质疑，因为时代是在发展的，公司也在不断变化，比如现在几大科技巨头，微软，谷歌，脸书，亚马逊和苹果，占据了标普指数相当大的比重，但这几家公司，50年之前都是没有的，这岂不是跟作者这种，买入大公司并持有50年的策略相悖！作者也承认，买入并持有，并不代表一直不更新，如果从不更新自己的组合，那么很可能几十年之后，你买的公司已经破产倒闭了一大半。

目前从产业结构来看，基本上就是，金融，科技，卫生保健的持续扩张，以及制造业的持续衰退，经济学家熊彼得称之为，创造型毁灭，标普500持续更新，就是为了适应这种新时代的要求，否则一沉不变，就会被社会淘汰。他也无法再代表美国市场。

先说下标普500的历史，1923年推出的标普指数，当时只有90只股票，1957年3月，终于扩展为500只股票，并重新命名为标普500，其中包括425只工业公司，25家铁路，50家公用事业，基本就是实体经济主导，甚至金融都没有。76年金融公司才逐渐登上指数。后来有个规律，加入标普指数的公司多，基本就是高点，加入指数的公司少，就是市场低点。

以1957年到2003年。近50年周期来看，标普500中价值最高的前20只股票，只有3家公司重合，分别是通用电气，埃克森美孚和IBM，当然以2021年，现在的视角看，恐怕又都物是人非。

为了做更精确地研究，作者做了三个投资组合，进行数据对比，第一个组合叫做幸存者组合，也就是假设投资者持有原有的标普500指数中的公司，而且大家都很聪明，在一些公司被私有化或者破产之前，他们可以把钱都拿回来，然后投入到其他的公司中去。这个组合大概有125家公司，这里面既有非常成功的，菲利普莫里斯，辉瑞制药，通用电气，IBM，还有可口可乐，也包括了那些失败的公司，伯利恒钢铁，全美航空等公司。

第二个组合是直接派生组合，也就是说一旦公司被兼并，投资者就赎回股票，然后投入到兼并的母公司上面去，比如美国电话电报公司，被拆分成很多子公司，投资者的股票也被分成若干个公司的股票，这时候我们就赎回子公司的股票，然后重新买回母公司，这个组合的范围要比幸存者组合更大，多了100多家公司。

第三个组合是完全派生组合，也就是完全的买入并持有策略，买了以后一直不卖，即便公司没了也不出售。那么很显然，完全派生组合的范围是最大的。他有341家公司，形成组合。

最后的结论有点让人不敢相信，投资于标普500指数中，这些原始的成分股，无论你选择怎么派生，最后的年化回报都差不多，都是11.3%-11.4%之间，最高的是完全派生组合，也就是一直拿到底，反而略好一些。这三种组合方法，都要好于投资于标普500指数，投指数只能获得年化10.85%的回报。也就是说不断更新成分股，反而拉低了组合的回报。老实说，老齐也没想到，因为很多公司被兼并破产，甚至消失，这些竟然都没有对组合造成太多的影响。反而是那些不断更新上来的全新业态，成为了拖累指数的重要因素。

那么为啥会这样？新兴经济让美国领先世界，为啥反而让标普500指数落后了。答案依旧朴实，估值太高，虽然新公司在利润，销售额还有市场价值方面，都增长的更快，但是投资者也为这些新公司，付出了更高的价格。使其无法得到较高的收益。之前具体讲过IBM的例子，他的股价一直很高，而且升的速度也很快，比美孚都要更出色一些，但是美孚却用股息率最终打败了他。半个世纪当中，共有900多新公司登上过标普500，他们以同样的方式，拖累了指数的长期回报。老齐解释一下，这种对于新股票的过高定价，是市场中普遍存在的现象，咱们这里也一样，甚至一旦他要被纳入指数了，还会再涨一波。因为投资者判断，会有更多的被动基金，过来接盘，所以，有人专门炒作这种纳入指数的概念。导致最终这些公司，计入指数的时候，基本都估值过高。

比如雅虎公司，1999年12月，在互联网泡沫达到顶峰之时，标普500指数，把雅虎吸收进了指数，消息公布后，雅虎的股票价格升了68美元，因为要被纳入指数，所以他又上涨了64%。作者当时非常吃惊，没有公布纳入指数消息的时候，雅虎的股价100美元出头，作者都认为这已经是被大大高估了，而纳入指数之后，涨到过了170美元，简直非常疯狂。于是他写了一篇文章， 把雅虎列为了美国股票历史上最被高估的9只大盘股之一。当时雅虎的估值已经达到了500倍市盈率。很明显，雅虎的极高估值一定会拉低整个标普500未来的整体表现。但更可悲的是，这种事不是个例，而是经常都会发生。加入标普500指数的个股，总要在之前就大涨一波。几乎全都是带着高估值，被编入指数的。所以，最后我们看到，标普500的总市值，随着更多新公司的加入，他在不断提升，但是投资者的回报却没有上升。反而被拉低了。

所以熊彼得的创造性毁灭提法，描述了公司的进化论，让新公司替代老公司，从而带动新兴技术的发展，但是在资本市场却并不适用，投资者反而为这些创造性的新公司支付了更高的价格，最后影响了自己的收益。这也是老齐告诉大家，一定不能听概念，炒热点。但凡是被别人炒高的东西，一定会影响长期回报。

一般研究企业无非就是两种方法，一个是价值一个是增长，通常需要兼顾这两个维度，方能在日后获得很好的回报。比如巴菲特早期跟随格雷厄姆，做的更多的是价值，后来他又受到费雪的影响，兼顾了公司的长期增长回报。他只买那些具有相当价值，且可以稳定实现增长的公司，而不会买那种跑的飞快的企业。比如他跟比尔盖茨那么好，也从没把微软纳入到重仓股当中。

之前我们读书中也总提到，在美国股市上，长期回报最高的公司，是菲利普莫里斯，这家公司的产品大家更是耳熟能详，就是万宝路香烟。他长期为投资者提供了一个年化17%的回报，而且持续了近80年。1925年你投资1000美元下去，2003年将收获2.5亿美元的回报。

这家公司其实并不是一帆风顺，烟草大家都可以想象，总是被各种限制条例约束，甚至一度走到破产的边缘，但是这种危险时刻，却是投资者的福音，正是各种坏消息，把那些意志不坚定的投资者，赶出了市场，从而压低了公司的股票价格。翻回头去看，其实公司远没有那么糟糕，他一直都很赚钱，而且拥有可观的利润，而且还用盈利很大的一部分去发放股利。让投资者拥有旱涝保收的回报。在漫长的岁月中，他就逐渐变成了一座金山。这里作者说了一句很关键的话，真正决定回报的并不是实际利润增长率，而是该增长率与市场预期的对比，也可以借用一句歌词，梦想与现实之间的距离，这就是对我们投资回报影响的关键因素。当我预期很低，而实际回报很高的时候，才会有超额收益。相反，实际回报很高，但是并没有我的预期高，那么很可能这个回报就要大打折扣。明天我们就具体的来解释一下这种投资哲学。