转述《分析与思考》1、关于宏观经济降杠杆与金融风险的化解

您好，感谢您听到我，我是晓书童，我正在为您转述《分析与思考》黄奇帆的复旦经济课，本节目由喜马拉雅出品。

这是黄奇帆教授在2018年11月4日的一场授课。在2017年，十九大上中央提出了三大攻坚战，分别是宏观经济去杠杆，精准脱贫和污染防治。这一次授课主要就是黄奇帆教授对于宏观经济去杠杆、防风险以及相关改革措施的思考。

关于宏观经济领域去杠杆

黄奇帆教授认为，我国经济当下面临的最重要的问题，是国民经济中的宏观经济杠杆率实在太高了。4个指标，拿出来和世界上其他国家一比，就非常的明显。

首先，我们国家的M2，就是广义货币供应量。2017年中国M2已经达到176万亿元，而我们的2017年的GDP 是82万亿元，M2与GDP之比已经是2.1∶1。美国的M2跟它的GDP之比是0.9∶1，美国GDP是20万亿美元，M2呢？尽管已经有了三次宽松，三次大规模印发钞票，现在也只有18万亿美元，所以我们这个指标就显然是非常非常的高。

其次，我们国家金融业的增加值。2018年的数据，占GDP总量的7.8%，世界金融增加值在世界GDP中的占比只有4%左右，这个指标我们是全世界最高的。

日本从20世纪80年代一直到现在，尽管有泡沫危机也只有5%左右，美国也一直是百分之五点几，2000年之后持续增加，到2008年崩盘的时候是8%点几，经过几年的约束，现在是在7%左右。可美国是世界金融的中心，全世界的金融资源都集聚在那里，所产生的金融增加值也就是7%。我们并没有把世界的金融资源集聚到中国来，可为什么中国的金融业能占到中国80多万亿GDP的7.8%呢？

我们在十多年前，2005年的时候，金融增加值只占当时GDP的百分之4点几，现在的数据是这些年异化扩张的结果。这说明我们金融发达吗？并不是，其实是脱实就虚，许多金融GDP是把实体经济的利润转移过来，使得实体经济异常辛苦，从这个意义上说，这个指标就是泡沫化的表现。

第三，我们国家宏观经济的杠杆率。企业负债，政府部门的负债，加上居民的负债，三方面加起来是GDP的2.5倍，250%，在世界100多个国家里我们是前5位，跟美国相当，日本是最高的，现在是440%。

最后，每年全社会新增的融资。我们的企业每年都要融资，除了借新还旧的存量之外，有个增量，我们在十年前每年全社会新增融资量是五万多亿元，五年前新增的量在12万亿以内，2017年新增融资已经到了18万亿元。每年新增的融资里面，股权性质的融资只占总量的10%都不到，也就是说90%是都债权，包括银行贷款，信托，小贷公司，以及金融债券。我们可以想象，按照这个数学模型进行推演，十年以后中国的债务只会越来越高。

以上所说的，广义货币供应量，金融增加值、债务杠杆率和新增融资额这四个指标都是有问题的，所以19大上中央提出宏观经济去杠杆、防风险，是抓住了中国国民经济问题的要害。

对这四个指标我们还可以进一步的具体分析。我们刚才说宏观杠杆率是250%，很高，在全世界的排名靠前。这个指标由三方面构成：
第一方面政府的债务占GDP不到50%。第二个方面是老百姓的债务，十年前还只占10%，五年前占20%，有一年中国人民银行说，中国居民的债务还可以放一点杠杆，这两年按揭贷款异常发展起来，居民债务上升到50%。我们老百姓的债务，主要是房产。我们真正债务重的是企业，国有和民营加起来总债务有130万亿。中国2017年GDP是80多万亿元，也就是说我们企业的债务总量是GDP的160%，这个比例是很高的。

日本政府的债务是世界各国最高的。2018年私人部门负债是GDP的207%，政府公共负债与GDP比值237%。乍一看来，日本政府负债率高得令人咋舌，可为什么国际社会对此却波澜不惊呢？因为日本在海外有很大一块经济投资和收入，因此日本的GNP国民生产总值几乎是GDP国内生产总值的1.8倍。所以，日本的债务如果与GNP比的话，就不是440%，而仅仅是230%。另一方面，日本国民的高储蓄率也支持了政府的高负债行为，日本的国债95%都被自己人给消化掉了。再有，日本政府的债是日元，不是外债，利息几乎趋于零，负担并不重。即使出现偿付危机，日本央行通过印钞也能够解燃眉之急。

美国的债务是GDP的250%，跟我们好像差不多，但是结构有所不同。美国的政府债务是GDP的105%，大账就是1∶1。但是要知道这些债务都是联邦政府债务，美国50个州政府的债务其实也很高，底特律破产，施瓦辛格任加州州长的时候州政府也因为债务停摆过，但这些一概不算。对外说债务就只是联邦政府的21万亿美元。

我们中国政府的40多万亿元债务是中央政府和地方政府加在一起的。从这个意义上，我们并不需要对政府债务恐慌，问题其实并不大。就政府债务而言，不管跟日本比，还是跟美国、欧洲比，我国政府的债务率都低得多。

关于居民债务。我们中国人比较愿意储蓄，透支消费除了买房，这十年来有点狂热以外，长时间看我们都是量入为出的。不涉及买房子的家庭，基本不会有什么太重的债务。因为广大农民并不涉及商品房的问题，所以中国农民尽管穷，但是债务不重。城市居民负债重，但毕竟有房产作抵押品。说中国房产会跌掉一半，变成坏账，可能性并不大。关于中国居民债务，主要是遏制高速扩张的势头。如果今后五年还控制在50%左右，不再狂热的上升，这件事也大可不必太过担心。

我们真正要担心的是企业债务。美国的企业负债率总体很低。因为美国企业每年新增的融资大部分是股权而不是债权。2017年美国企业新增的融资30%是债权，70%是股权，股权并不构成债务。美国企业负债是美国GDP的60%，而中国企业的负债刚才我们说的是GDP的160%，这个指标就是有问题的。

再有，我国的金融增加值为什么这么高？如果仅仅是以银行、证券、保险来统计金融增加值的话，其实也就是4%—5%，有3%左右是非银行的金融企业形成的。最近的十年，我们银行的理财、委托贷款、资产管理业务快速发展，央行把钱给了商业银行，商业银行把钱给了非银行金融机构，商业银行变成非银金融机构的“央行”。到2016年年底，有30多万亿元资金通过表外业务、理财业务、资管业务转了出去，形成了近100万亿元的资金是在非银行金融机构中周转，包括信托、小贷、保理或者其他的担保公司、财务公司、互联网金融公司，还有私募基金等。在这十八种非银行的各种类型的机构中周转流动、互相叠加，重复形成的资金流达上百万亿元。一笔钱来了以后，我转到你这儿，你转到他这儿，每个周转过程都产生一定的收入，一定的租金，一定的利润，一定的成本，雁过拔毛。哪怕这些只占过路资金的2%，上百万亿元的资金会形成2万亿元的非银行金融系统的增加值，那么实体经济就要承担这些成本。这种成本表现在金融系统就是收入，是利润，是税收，是增加值，表现在实体企业上就变成了高额的利息成本。现在银行的贷款利率一般在7%，到了信托，到了非银行系统出来的资金一般都在12%以上，到了小贷公司就会到18%—20%，实体经济自然雪上加霜。所以说实体经济融资难、融资贵都和这个系统有关。这个系统形成的增加值大体上相当于GDP的3%，80万亿元就是2.4万亿。

对以上的指标分析完了之后，那接下来我们要怎么解决这些问题呢？
回顾金融史，一百年来，很多国家都出现过经济高杠杆以后要去杠杆的调整过程，总结他们的经验教训，大体有三种情况。第一种情况是通缩型去杠杆，这是非常糟糕的，金融紧缩过猛造成了极其严重的经济萧条，甚至是经济崩盘。第二种情况是严重的通货膨胀去杠杆，印钞票，以此把各种坏账给稀释掉，同样会造成国民经济大起大落的震荡。第三种情况是良性的去杠杆，也就是经济受到了一定的抑制，但还是健康地向上的，保持了经济平稳，没有出现严重的危机。我们参考美国的两次大危机，一次是1927年到1937年，甚至是到第二次世界大战结束，当然也包括罗斯福新政这时期。这一次就有糟糕的通缩型的去杠杆，引发了巨大的萧条危机，整个国民经济停滞，碰了一鼻子的灰之后又拐弯走另一边，进行适当的财政加杠杆和金融放货币，实行了凯恩斯那一套，可谓先苦后甜。第二次是2008年极其严重的次贷危机，这一次他们做得比较好，就属于良性的去杠杆。十年里面，一方面把崩盘的金融企业坏账核销掉一部分；另一方面三次量化宽松，印钞票，结果是股市健康，道琼斯指数从6000点涨到28000点，整个企业债务率现在也很低，刚才也说了只有60%，如今的经济增长率3%也是十年来最高的。

所以说真正宏观经济的去杠杆，不仅是一个个企业怎么去坏账、怎么核销、怎么破产的问题，还要从宏观上看这个结构和模型。首先我们绝不能允许现在的杠杆率250%继续不断的扩大，10年后中国的GPD如果到了180万亿，杠杆率甚至到了300%，那180万亿的300%就是500多万亿的债务。这是非常可怕的事情。正如刚才所说，我们国家250%的宏观债务里，政府的50%和老百姓的50%能够稳稳当当的维持在这个水平上就已经是上上大吉了。最要害的是要把企业负债从160%降到120%，整体控制在220%左右。再往后，通过供给侧结构性改革，力争杠杆率能控制在200%左右，这是一个定量定性的宏观目标。时间上想一两年就解决问题不现实，过于着急会出现大家最不愿意看到的糟糕的通缩型去杠杆。所以我们现在对银行，对各种金融资管不能抽得太快。目标要坚定，还是要一步一步来，稳步推进。

在企业去杠杆方面，黄奇帆教授给出了5种方法，五管齐下，系统协调一起发力。

第一种，核销破产。说好听点叫债务减免，对企业来说相当于赖账，强制性破产，硬生生把银行债务去掉。130万亿的企业债务里，大概有5%是必须破产关闭的，那就有6亿多的坏账核销。

第二种，收购兼并重组，资源优化配置。相比于上一种，企业不破产，债务会豁免一部分。比如说2000年前后国有企业改革，当时1.3万亿元债转股、债务剥离，进行了企业重组。当时的债转股过程中，资产管理公司得到了全部的债权，1.3万亿中从经营条件转好的企业中回收了超过60%的债务，真正被核销的坏账有40%左右。这项改革在后来的10年形成了四大万亿元级的资产管理公司，取得了巨大成功。

黄奇帆去重庆后，发现重庆这样一个老工业基地和西部困难地区双叠加的地方，破产指标没拿到多少。当时国家经贸委4000多亿元的破产指标中只拿到40多亿元，13000多亿元的债转股指标中只拿到100亿元，都只占1%左右，但他们银行整个贷款余额1800亿元中，根本就收不回来的第五级的坏账就有400多亿元。黄奇帆为此和工、农、中、建、交银行行长们商量想办法，搞地方式的债务剥离。就是你帮我核销掉300亿元，我还给你20%多的贷款本金。如果直接破产的话，银行可能只有5%的本金可以拿回去。所以还不如你帮我豁免300亿，收回20%的本金。你也不要打官司了，不然这300亿可能涉及1000 多个企业破产官司。就这样，重庆市政府和几大商业银行取得共识，形成方案，报经国务院批准，搞了一次没有国家统一指标的地方层级的债转股。这就是黄奇帆教授所说的第二种方法，部分的债务豁免，通过资产重组实现资源优化配置，不伤筋动骨的良性去杠杆。在我们130万亿元企业债务里面，大概有 10%的困难企业通过债务重组、恢复生机，那么银行方面即使打个对折核销6万多亿元，还能回收6万多亿元本金。

第三种，就是调整每年新增的融资结构。每年新增的融资如果能够在今后三五年里使股权融资从10%增长到20%、30%，股市再搞得好一点，最终增长到50%，债权融资就能从90%下降40个百分点。这个股权除了从股市里面要以外，还有私募基金投资，以及其他各种各样的直接投资也是股权投资。这样的话，三五年里面债务相当于会减少三四十万亿元。

第一种破产法，去债6万多亿元；第二种重组法，豁免也是6万多亿元；第三种通过发展股权融资，实现减债30多万亿元；这三种办法加起来就可能有将近50万亿元了。

第四种是良性的通货膨胀，自主地稀释一部分债务。我们不主张通货膨胀，但是通货膨胀总是客观存在，每年就算保持2%，那么五年时间也相当于10个点的资金自然而然地稀释掉了，这不是有意的赖账，这是一种良性的通胀，但也是一种稀释。这个办法如果一点不用，完全紧缩，那么资金链会断掉，也会出问题的。所以美国人刺激经济的时候，一边是财政刺激，一边是金融宽松，当然这个宽松还是有度的。2008—2010年美国能走出困境，这也是很重要的一个办法。经济学当中对通胀一直存在争论。从本质上说，通胀是一种货币现象，只要有物价上升，一定是货币发行过多。当然通胀也和供求有关，供不应求就涨，供过于求就缩。在国际化背景下，通胀又跟外汇汇率有关，货币升值是输入通胀，货币贬值是输出通胀。现在调控物价，调控指数，三种工具都在起作用。

第五种办法，稳定并适当降低M2的增长率，也就是广义货币供应量的增长率。近十年M2的增长率平均在14%左右，M2总量过大，形成了企业负债过度宽松的生态环境。今后十年的货币政策，要全力稳定并适当降低M2增长率，使每年M2的增长率与GDP增长率和物价指数增长率之和大体相当。如果GDP增长6.5%，通货膨胀率2.5%，加在一起就是9%。

以上黄奇帆教授给出的5条方法：第一是坚定不移地把没有任何前途的、过剩的企业，破产关闭，壮士断腕，该割肿瘤就要割。第二是通过收购兼并，资产重组去掉一部分坏账，去掉一部分债务，同时又保护生产力。第三是股权融资从10%增加到50%，这应该是一个要通过五年、十年实现的中长期目标。第四是柔性地通货膨胀，稀释债务，一年2个点，五年就是10个点，也很可观。第五是在基本面上保持M2增长率和GDP增长率与物价指数增长率之和大体相当。

五个措施里面的第三条是最关键的。把股市融资和私募投资从10%上升到50%，需要我们国家的金融体制发生一个坐标转换。

最重要的有两件事：第一件事，要把证券市场、资本市场搞好。我们十几年前上证指数两三千点，现在还是两三千点。美国股市和香港股市指数都翻了两番了。我国国民经济总量翻了两番，为什么股市指数不增长？这里面要害是什么呢？有散户的结构问题，有长期资本缺乏的问题，有违规运作处罚不力的问题，有注册制不到位的问题，各种问题。黄奇帆教授认为归根结底是退市制度没搞好。

我们看看美国、欧洲、日本，成熟的资本市场都有一个基本概念。比如说20世纪80年代纽约证券交易所的上市公司就是3000个左右，到了2000年，2008年，到现在一直都是3000个左右。实际上每年都有200多个新增进来，同时有200多个退市出去。进退1：1，所以企业数量大体不变。同样3000多个企业，道琼斯指数原来6000多点，现在24000多点，这些企业的市值翻了两番，买了股票的人不就一起发财了吗？他这3000多个企业市值就等于美国GDP，因为美国股票市值跟GDP大体是1∶1。所以股市代表了国民经济的一个风向标，它之所以能够增值，不是简单地靠资金推动，而是靠效益来推动。效益好，入市资金就不会短缺；效益不好，有资金也不会入市。大家有时候说中国股市资金只有这点，新股上市多了，资金就短缺了。“独角兽”企业来了把资金抽掉一点，股市就跌了。从短期来说，确实如此，资金总量客观不变，这边多那边就少。但是从宏观上来看，股市的池子相比于整个国民经济的池子是很小的。如果你效益好，市场总是会有足够的钱去买它的。同样3000多个企业，每年总是好的进来，差劲的离开，优胜劣汰的结果是留在里面的总就是当下最好的。只要保持这个状态，那么聪明的有点钱的人，总会进到股市。现在就是退市制度没搞好，只进不出、只吃不拉，这是股市发展不顺利的基本原因。

第二件事，就是私募基金。
美国各式各样的私募基金，总的资本金跟股市大体相当，有十七八万亿美元。股权基金如果搞得好，他所有的出手就是股权投资，这本身就是资源优化配置，这就是美国每年新增股权融资量达到总融资量70%的关键所在。我们现在的股市有问题，基金也没搞好。我们现在的基金，至2018年年底，总资本金是25万亿元人民币。其中公募基金资金总量约13万亿元，大部分都是债权投资，仅仅有2万多亿是股权投资买了股票。私募基金资金总量约12万亿元，资金来源中缺少真正的股权投资。由于私募基金杂、散、小，大部分基金只管着几千万元，许多基金企业，因为名声不好，没有太多钱，为了生存，违规搞乱集资，也就是搞固定回报的高息揽储、放高利贷，这就不是真正对企业股权进行投资。私募基金的投资活动，是资本市场的重要组成部分。无论是一级市场，二级市场还是公司上市之前，都少不了基金的活动。所以黄奇帆认为，想要搞好资本市场，那么注册制、退市机制要搞好，还有基金发展和制度建设要搞好。

紧接着，黄奇帆教授有分享了金融企业在创新当中怎么防风险、去杠杆。
金融的本质就是三句话：
（1）为有钱人理财，为缺钱人融资；
（2）金融企业的核心要义就在于把握好信用、杠杆、风险三个环节；
（3）一切金融活动的目的是为实体经济服务。

当金融为实体经济服务，为有钱的人理财，为缺钱的人融资的时候，当然最重要的就是管控好信用、杠杆和风险。没有信用就没有杠杆，没有杠杆确实没有风险。但是没有杠杆那就是实物交换，1∶1对等。有了信用就可以透支，透支就是杠杆，杠杆过高了就是风险。所以把现有信用用足用好，有信用不发挥好是愚笨的，但是发挥过了头造成风险，就是疯子了。金融管理的要义就是把信用用足，但又要把风险控制在底线之内。这就是一个高明的金融人员必须承担的责任。

从宏观上来看着三句话，信用从哪里来？来自一个国家的GDP增长率，一个国家财政税收的增长率，和实体经济的利润率，这是一切货币信用、负债信用和杠杆信用的来源。反过来，杠杆过大了又会带来宏观经济的风险。这三句话表现在微观上，就是每个企业要时时关注自己的债务杠杆和效益改善。

在具体的金融工作中我们可以看到，正规的金融机构，必须有多大的资本、有多大的杠杆，都是有制度规定的。比如说银行，资本充足率、贷款利润率、坏账准备金、存款准备金和存贷比，有这5个指标，这些都是信用的基础，杠杆比例、风险防范都是有明确的法律的或者制度的管制，一个金融工作人员只要学习了这些业务，循规蹈矩，把工作做好就可以了。所有传统的金融机构，银行、证券、保险其实基本是规范，各种各样的规矩十几二十年前就有，全世界也基本上统一，除了犯罪分子之外不大会有人离经叛道乱搞一通。

那么，习近平总书记批评金融系统这段时间乱象横生，指的是什么呢？主要发生在金融产品创新上。金融创新分为金融机构新设、金融技术发展、金融产品创新三大类。

第一类，是随着实体经济、国民经济的发展，与时俱进产生的一些新的金融机构。比如说在1990年以前，中国只有商业银行，没有证券公司。1990年浦东开发有了证券交易所，这就属于新的金融业务。这在我们中国是创新，在世界上是传统常规业务，规矩在世界范围内早就已经确立了。

第二类，是金融技术发展，比如说电话、互联网，通讯方式发展了，金融结算方法发生了变化，这也是一种提高效率的技术创新，但基本上和杠杆也没关系，也是管得住的。

第三类，是金融产品创新。真正的要防范的正是这个。什么叫金融产品创新呢？我们常规的金融业务，就像是中国古代十八兵器一样，刀枪剑戟斧钺钩叉等等。银行、信托、保险、证券、保理业务、小贷业务以及各种担保公司等等，银证保主流系统和非银行系统下总的有十八种，他们都有自己常规的信用、杠杆、风险管控的制度安排，这都是一目了然，清清楚楚的。而金融创新是把以上这些清清楚楚的信托、保险里的钱跟资本、证券市场、银行和私募基金的钱连接组合起来。

怎么连接呢？用到六种工具：1、高息揽储。各种短期资金通过这种方式吸收过来。2．刚性兑付。以虚拟的刚性信用，让散户和中小企业放心宽心地拿出资金。3．资金池。资金拉来了，其中有半年、一年或者两年的，而放出去的钱可能是3年5年的。怎么能够组合呢？就需要一个要资金池。4．错配。这个资金池里的水是各种各样的短途资金，池子出去的钱可以是3年，甚至5年，它可以错配。5．通道。把债权变成股权，每过一个通道就可以叠加一部分杠杆，最后产生数不清的现金流。6．嵌套。各种类型的资金混在一起嵌套使用，视其信用等级分成优先劣后，形成抽屉协议。
最后搞得昏天黑地，谁也说不清楚。

金融产品创新中，为了取得高额效益，往往采用上述六种工具加大杠杆。举个例子：比如说我通过各种各样高息揽储，刚性兑付，形成20亿的资金池，如果我就只是错配20亿元往外发的话，钱本身就是高息来的，那我能赚到的利差并不多。要把资金的效益放大怎么办呢？我就通过一个通道，比如说私募基金，把这20亿元通过私募基金放出，私募基金给人的概念就是股权，明明是短期乱七八糟的债务，通过私募基金这个通道就能加杠杆了。
你给私募基金1%的过道费，就由他出马拿你这20亿元跟银行组合，银行一看私募基金拿了20亿元，那银行借你40亿元，这就变成1∶3的杠杆。20亿元已经变成60亿元，如果到股市里面投资，投资60亿元股票，还融资融券，不要太狠心，1∶0.5好了，60亿元就可以借30亿元，就变成90亿元。金融乱象就是这么来的。只要有这六种杠杆工具，就能与十八种金融业务组合成万花筒，变成中国金融乱象中的各种案件。

总之，金融产品创新全部的要义，孤立地看，每一个环节都会有一点信用，如果没有这个信用底数也不会有人跟你合作的。但是当有三五个环节，用了三五种杠杆和三五种风险扯在一起的时候，信用底数就摸不清楚了，杠杆级数猛增，风险系数几何级地放大，那一定会出大事。

黄奇帆教授举了两个例子，一个是宝能举牌万科，另一个涉及阿里巴巴。宝能收购万科25%的股份，这算是中国资本市场这几年最大的事件之一。分析下来我们看到。宝能，首先不是利用它自己的保险公司正常的保费，而是发了一个万能险，它是一种理财产品，一期一期的理财资金，虽然它叫保险，其实就是高息揽储，并且通过银行柜台对外销售。银行的业务员也热衷推销这类产品，老百姓看这个东西利息高而且是银行卖给我的，以为是刚性兑换的。

这就是他的问题，第一，它是高息揽储；第二，通过银行发放，让人家把保险公司信用和商业银行信用联系在一起产生刚兑的印象；第三，高杠杆放大。
万能险在美国、欧洲早就有了，但是国外保险公司有一个规定，万能险的保费余额不能超过公司总保费余额的15%。就相当于保费是资金池，短期的保费进来，变成长期的投资出去，错配以后，如果只占15%，那风险还是很小的。但这几年我们没有控制万能险保费，我们国家六七家民营保险公司万能险保费余额占整个公司保费余额的百分之七八十，这本身就是必须禁止的事，但是没禁止。

于是呢，短期资金高息揽储，然后产生刚兑错觉，再变成资金池高比例错配。接下来，2016年初，宝能买万科股份的钱里面最底层的原始资产有70亿元，全部拿去买万科也买不了多少。于是宝能拿这70亿元跟两个私募基金合作，这就通过通道形成嵌套，以基金投资的名义，把这70亿元放银行，存一贷二，银行放贷200多亿元给他们，宝能拿着这些钱去买了万科股票，占18%，成为第一大股东。然后又通过股权抵押融资融券变成450多亿元，再买万科，占股近25%，于是才能进一步跟万科提出董事会改组。

这件事在法理上违反了几个法规。一是保险公司万能险占比70%以上是有问题的；二是多通道叠加嵌套形成高杠杆融资是违规的；三是短期资金可以购买股票理财，但将万能险作为股权资本购买长期法人股权违反了国际资本市场规则。

总之，这个案例从更深层提醒我们要加强监管，加强法律建设。逻辑上讲，这件事把刚才说的六个要素，高息揽储、刚兑、资金池、错配、多通道叠加、多抽屉协议嵌套，六种杠杆工具统统都用上了，这是一个非常典型的跨领域、穿透式、高杠杆的投融资不规范的案例。

第二个例子，黄奇帆教授是用来说明有些事情发展过程中虽然出了岔子，但是不要用“一刀切”的办法去处理，不要泼脏水的时候把小孩也泼掉。这个事情涉及阿里巴巴。

当年黄奇帆主政重庆的时候，对国内互联网贷款P2P是十分警觉、坚决制止的。所以在2013年，黄奇帆要求重庆绝不允许注册一个P2P，也绝不允许外地批准的P2P跑到重庆来开公司。当时各地都是作为新生事物在支持站台，而他却禁止。到2014年黄奇帆和银监会主席尚福林说，建议中国银监会要把这件事管起来。之后中国银监会就布置了这方面的管控措施。后来，P2P爆雷，2015年的时候，全国2000多个P2P，有几千亿元的坏账，在黄奇帆的管控制下这个名单里面是没有重庆的。

另一个方面，黄奇帆认为那些符合国家规章的互联网小贷应该支持。所以在2013年的时候，他遇上马云，在他的办公室聊天时，马云说他想成立一个网上小贷公司，当时浙江省因为温州小贷公司坏账较多，正在整顿，没有批准。

黄奇帆提了5点要求，第一，你的小贷公司的钱不像P2P公司那样从网民那儿来，资金要自己出。第二，这个钱是贷给你的客户链，而不是向毫无关联的网民放贷款。第三，贷款资金按中国银监会规定的资本金的2.3倍拆借融资，也就是拿30多亿元资本金可以放款80亿元。第四，进一步的贷款资金来源可以通过合规的资本市场进行融资。第五，在整个发展过程中业务可以辐射到全国去，但是你的总部要注册在重庆。

如果你答应这5个要求，我就让你在重庆注册。马云注册以后，腾讯的、百度的，所有中国前十的互联网公司的小贷公司都在重庆注册。P2P之外的正常互联网小贷，全国性的现在有1万多亿元，重庆注册的就占到了一半。大家知道2016年9月份、10月份，马云的花呗、借呗遇上了金融资管整顿，碰上了一个大麻烦。花呗、借呗资本金贷款的杠杆比达到了100倍以上，被整顿了。此时，黄奇帆了解到，之前他提出的5条，阿里是遵守的。问题出在债券发行上，蚂蚁金服把30多亿元资本金通过2.3倍的拆解融资形成了90多亿元网上小额贷款，又利用中国证监会一个金融工具证券化融资，贷款余额拿到证券市场交易所发债券，90亿元进去可以发90亿元，那90亿元拿来以后又变成贷款，出去以后再发一次，这样循环了多少次呢？循环了40次。这就造成了30多亿元资本金发放3600多亿元网上小贷，形成了上百倍的高杠杆。

这件事如果因其高杠杆“一刀切”停摆了，对于企业发展是严重冲击，而且证交所并没有设定ABS也就是证券化融资的循环次数，企业也没违规。事实上，常规的非网上的金融机构的贷款资产证券化融资，循环一次要半年到一年，循环个三四次，首次贷款已经两年，早就回收了。而网络贷款周转效率高，一笔债券融资，一到两周就循环完了，这是老革命遇上新问题。基于此，黄奇帆教授向有关资管部门提了三个建议。一是网络贷款的ABS不应无限循环，可以约定转四次左右。二是贷款资本金通过银贷放大2.3倍不变，与ABS环节叠加杠杆比控制在10倍左右，30亿元资本金也就能放300多亿元贷款。三是蚂蚁金服在重庆的贷款公司资本金分三年从30多亿元增加到300亿元，其中的游戏规则比较清楚。这件事得到有关各方的认同，形成了新规则，结局是皆大欢喜，“一行三会”健全了体制，解决了高杠杆风险，重庆地区增加了几百亿元资本金，蚂蚁金服贷款公司得以恢复运转。

最后黄奇帆教授总结道：第一，金融的全部要义就是信用、杠杆、风险，不管宏观和微观都要管控风险，用足信用，合理杠杆。第二，要宏观与微观上双管齐下。要监管金融产品创新的风险，当六种工具黏结剂和十八种常规金融牌照组合的时候，审查它们的杠杆率和各方面的问题。但是绝不阻止和取消金融产品创新，因为它本质上是要求在合理信用基础上把杠杆用足，然后创造新的产品方法灵活为实体经济服务，做得好是实体经济的助推剂；但做得不好就是鸡飞蛋打，需要我们引以为戒。

好，这期节目我们就说这么多，我是晓书童，我在晓书童频道与您，不见不散。