坚守 7

坚守7：即便最优秀的基金经理也不是常胜将军

各位书友大家好，欢迎继续做客老齐的读书圈，今天我们继续来讲这本书，坚守，昨天我们说到了温莎二号发行，对于管理人他们比较发愁，选来选去，找到了一家投资公司，叫做巴罗汉利，作者让这家公司来管理温莎二号，给出的理由有点牵强，只是因为这家公司的掌门人詹姆斯巴罗，比较忠诚。后来他们还为了低成本，找来了第二个管理人，是一家名为景顺资产的公司，温莎二号不负众望，甚至在之后的岁月里表现要比正牌的温莎基金还好。作者总结，优秀的基金经理可遇不可求，如果找不到这种经理人，就要为一个组合寻求多为基金经理，然后持续坚持低费率，抓住低费率确定性的优势。老齐解释一下，多位基金经理这种策略，放在咱们这就相当于一句古话，三个臭皮匠顶个诸葛亮，你找不到统揽全局的诸葛亮，那就找三个在某个领域内足够优秀的臭皮匠，往往也能解决问题，复合型人才可也人不可求，但是单技能人才，还是相对便宜和好找的。比如现在基金都采取了这种方法，有专门的研究机构贡献各行业的股票池，基金经理只需要研究策略组合就行了。

下面要介绍的是primecap，当时温莎基金已经是最大的权益基金了，经验告诉作者，这种事不可能长久持续下去，总会风水轮流转，所以他们要做个备份，于是他就去寻找，刚好有一家公司，就是这个primecap基金公司也是刚刚创立，三个合伙人中还有一个是作者的老熟人，所以顺理成章的就跟他们谈了合作，1984年到86年，这只基金遥遥领先，超越标普500指数16个百分点，但是在87年到89年就开始一蹶不振，跑输500指数25个点，此时基金董事会坐不住了，敦促作者赶紧换人。不过作者依旧相信这些经理，在之后的27年时间里，该基金业绩起起伏伏，17年跑赢指数，10年跑输指数。总结来看，这只基金偏激进，属于大盘成长类基金，在市场好转的时候，跑的很快，业绩也能名列前茅，但是一旦遇到调整，就完蛋了。不过好在，美国股市中，牛市较长，所以最后这只基金也规模快速膨胀，92年5亿美元，94年10亿，2001年220亿，现如今已经是650亿美元了。也得到了业内很高的评价。

但作者对这个基金的观点比较中性，他说在34年历史中，仍然有13年跑输指数，这足以证明，即便最优秀的基金经理也不是常胜将军。

在94年的大牛市当中，他们出于营销多赚钱的考虑，创建了地平线系列基金，一共四只，其中包括了资本机遇基金，管理人的策略相当大胆，包括使用了各种做空工具，当时很吸引人，说无论股市涨跌都能赚钱，但结果及其悲剧，最后变成了，股市无论涨跌都赔钱，左右挨耳光，97年，标普500指数全年大涨33%，但这只资本机遇基金，却亏损了8%，这让他们忍无可忍，只能更换管理人。还是让primecap接任。后来果然有起色，换人之前，标普500指数的年化回报是28%，而资本机遇基金的回报是5.4%，换人之后，年化回报提升到14%，而同期指数只有7.1%。基金规模也从最低的6300万美元，增长到现在的170亿美元。

说完了股市中的明星基金，再看看债券基金，债券基金比股票晚一些，1960年，共同基金行业有161只产品，债券基金只有12只，占比6%，威灵顿基金，也是从65年才开始着手准备创建债券基金的。但是当时其实市场并不友好，69年还有人在公众媒体质疑，债券市场还有投资价值吗？

基金合伙人也都不喜欢债券基金，他们会说，股市才是未来。但后来被市场无情打脸，72年-74年，股票大跌50%，这时候才给了作者机会，他创办了一只平衡型基金债6股4，目前这支基金依旧还在运作，叫做先锋韦尔斯利收入基金，规模达到540亿美元。73年7月，他们才创建了第一只纯债基金，叫做先锋领航长期投资级债券基金。大家可以回忆下，当时作者刚被董事会罢免，先锋领航也刚成立，他们还不能做顾问服务，只能聘请威灵顿的顾问，所以这时候，才让他们转向去做债券，并把债券作为一个突破口。从而曲线取得顾问权力。如今先锋领航已经成为了债券基金行业的领导者。

74年9月，先锋领航才成立，而76年他们就赶上了好时候，政府颁布政策，投资市政债的利息，免征所得税，此后，市政债成为了一个新的投资品种。他们的债券基金，是主动管理型的，基金经理不受久期约束，也就是说，买什么债券，都靠基金经理的判断和选择，但此时作者其实是不太相信基金经理的判断的，所以他才创办了股票指数基金。那么对于债券也是一样，他也不相信，基金经理能够看穿利率走势。

后来他就想了个办法，把久期写死，做了三只债券产品，长期，中期，短期，每只基金只能投资于高等级的债券，这种产品反而获得了青睐，基金经理的权力被限制，反而让业绩波动消失了。低成本的优势越来越明显。老齐解释一下，先锋基金最大的一个理念就是低成本，而要把成本降低，就要做到两个方面，1是降低交易频次，减少手续费支出。2是降低人员支出，包括咨询顾问支出和基金经理的收入。也就是说，你不能去买太多的投顾服务，也不能聘请太贵的经理，那么就只能由主动策略，转为被动策略。而且也最好长期持有一个品种不动，当他们把这些都做到之后，成本肯定大幅降低，基金的主动性也就随之消失了。

此时作者又想进一步创新，既然主动性消失了，那么能不能干脆把他变成指数？86年他提议，创造一只追踪美国宽基债券市场指数的基金，叫做先锋整体债券市场指数基金，这只基金，又是一个创举，后来成为了巨无霸，他一共分为一号和二号两只基金，总体规模达到了3550亿美元，成为全球最大的债基。目前先锋集团管理的债基产品超过1万亿美元规模，市场份额23%。超过其他三家最大竞争对手，也就是贝莱德，太平洋，富达的总和。

债券指数资产中58%都在先锋集团，这就让他们具备了足够多的低成本优势。作者做了个比较，债基长期平均收益，其实都差不多，持有人差异主要就在管理费上，比如主动管理债基，信用债净收益率为2.25%，而费率是0.78%，而先锋的净收益能达到3.15%，费率只有0.07%，所以债券基金收益本身就不高，费率侵蚀非常严重，像市政债和政府债，费率侵蚀能超过35%，也就是说，本应该给投资者的收益，35%都被基金管理人拿走了。所以作者提醒，投资债基，一定不能忽视费率。老齐多说一句，我们其实也是这个思路，在DIY组合中，尽量使用久期划分的指数债基，比如广发国开债这就是长期债，费率一共是一年0.3%，易方达中债综合，这是中期债，费率是一年0.4%，都是偏指数的债基，而广发纯债，招商产业债，易方达安心回报这就是主动债基了，他们自己调节久期，一年费率是0.9%，要比指数类的债基高不少。也就是说，我们自己如果具备调整久期的能力，那么就应该自己来配置指数债基，如果不具备，那还是老老实实做半自动组合，用主动债基帮你调整。等你能力提高了之后，再考虑节省手续费的事，先学走路，等走稳了，再学跑步。

关于债券投资的未来，作者也说了他的看法，美国债券收益率大幅下行，现在已经几乎降到了0，债券价格也一路攀升，有人担心泡沫破灭，但作者认为对短期投资者影响较大，对长期投资者应该没啥影响，不过老齐有点不同意见，毕竟已经利率到零，那么债券和股票的配比，将发生较大的变化。美股是不敢再投，美债是没必要再投，所以对于美国资产现在比较尴尬。股债都没有投资的价值。只能持有现金。也许买房，买商品可能还有机会。

说了成功的案例，也得来看看那些不成功的，看看共同基金的失败者，第一个就是美国成长基金，60年代随着行情一飞冲天，但到了70年代就一蹶不振，82年他们开始对这个基金进行改革，不再用威灵顿担任投资顾问，而是请来了林肯资本，但也是个倒霉蛋，刚接手就赶上了87年股灾，不过好在应对得当，随后也还是牛市，一直风光到了2000年，结果股市又开始遭遇大调整，这只基金大跌，远超过指数。他们又一次更换投资顾问，但依然回天乏术，标普500最大回撤是40%，而这只基金最大回撤达到70%。那么作者在这只基金中，吸取了什么样的教训呢？咱们明天接着讲。