【雪球直播节精选】田汉卿：量化投资与资产配置

大家好，我是华泰柏瑞的田汉卿，很荣幸有这么一个机会参加雪球直播节的活动，和大家做一个线上的交流，这是我第三次和雪球的球友做交流，总体而言，雪球这边的球友非常专业，也非常擅长用指数和指数增强这类工具进行资产配置。前两次我们也谈到了资产配置，今天利用这个时间，换一个角度跟大家交流一下怎样在股票市场进行资产配置。

今天坐在这儿，其实也是非常特别的时机，如果三天前坐在这儿讲的话，可能我们的素材是不一样的，这三天不知道大家是不是都注意到了，市场有一个很大的变化，上半年这个市场上主要是创业板，中小板这一块儿跑得比较好，比如说从指数的角度来讲，跑得最好的应该是创业板50指数，差不多上半年涨了42%点几的涨幅。上半年最差的，是红利指数，就是价值方面的，应该是负的11%左右，如果我记得没错的话。另外从行业的角度来讲，大家都知道，跑得最前面的基金应该是医疗基金，大部分都是行业基金，医疗这个行业指数本身上半年涨了将近40%，这是最好的行业，最差的行业跌幅10%左右，最好的行业，最差的行业差别差不多有50%左右。上半年是非常极端的行情，涨的主要是医疗、科技，科技方面我们叫TMT，就是通讯、媒体、科技股，另外还有就是消费，主要还是必选消费这一块儿涨得比较多，整个这三块去掉以后，其他板块就没怎么动，尤其是金融地产，还有一些建筑方面的，这些板块他的估值本来就已经很低了，在去年的时候已经很低了，今年继续不涨，估值显得更便宜了，但是上半年的时候没人买。

过去三天，这个市场做了一个极速的大转弯，三天时间，我们看一下这个情况，从指数的角度来讲，这三天上证50是涨了7.38%，这是涨幅最高的，从主要的指数来讲，红利指数上半年涨幅最低，这三天他成了涨幅最高的指数。上半年涨幅最高的指数创成长50，这三天跌幅最大，跌幅最大也不算大，是1%，但是这两个一差，三天就差了百分之八点几，这是指数的角度。

从行业的角度来看，这三天，大家猜一猜券商指数涨了多少？我准确地来看是14.64%，医疗行业，上半年的明星行业这三天跌了0.7%，所有行业里面表现最差的行业。所以这三天可以说是A股的股票市场实现了可以叫惊天大逆转，虽然从我的个性来讲不太喜欢用这个词，但是这三天确实发生了很大的变化，而且是非常急的变化。比如说有些股票，有些行业，你想买，你是买不到的，比如说一些地产股，要是一买，他涨停，像今天，很多券商股今天是涨停的，现在你想上车也上不去了，是这样的情况。这个角度来讲，在这种市场条件下，大家目前最想知道的一个问题，下半年我们怎样来配置股票市场，这个问题我们留着下面再回答。同时，很多球友有很多的基金，有的人在纠结我要不要把医疗基金卖了，赎回去加别的基金，有的人在纠结，现在这个时间我要不要追医疗基金，还是追别的，追金融、地产的基金，大家各自有各自的纠结。作为投资来讲，这是非常正常的，但是如果我们所有的时候都这么纠结，其实投资就不是一件那么愉快的事情。实际上我们可以通过一些方式，让投资变得不那么纠结，而且你也可以获得不错的投资回报，这个就是我今天想跟大家交流的，我们配置股票市场的时候，也是可以做一些，在股票市场内部做一些配置。

首先，海外的机构，其实国内的很多机构目前也这样做了，他们在股票市场上是怎样做配置的？从我自己的角度来看，我来分析，主要有三条主线，海外机构投资人他们通常配置股票市场，如果是单一股票市场，这三条主线，第一是根据指数，宽低指数来进行配置的，他可以分大盘、中盘、小盘，落到A股市场，就可以看A50、沪深300、中证500、中证1000、创业板这些主要的指数，我们可以在这些指数的这条线上进行配置。配置的时候，一来可以选球友比较熟悉的被动的产品，比如说ETF，如果你可以承担离这些指数偏离一点的风险，我们就可以配这些指数增强类的基金。实际上我们分析下来，我们相信如果我们有增强能力，配一些增强基金，可以让您的投资回报好很多，下面我们再做一个分析，这是第一条线，第一条线也是大家比较熟悉的，也是我们下面会做进一步分析的。

第二条线，我们国内的金融机构，比较熟悉的，还有我们的个人投资者也比较熟悉的，就是按行业进行配置，就像今天所说的，今年的行业差异也是非常极致，好的行业上半年涨40%，不好的要跌10%几，是这样的情况。我们可以在行业这条线上进行配置。除了大家熟悉的，比如说我们的一级行业以外，也可以做一些板块的，比如说大消费，还有一些主题类的，比如说5G、新能源汽车这些主题。我稍微说两句主题，主题是短期一组股票的表现，稍微专业一点来说，主题是介于因子影响，长期影响股价的因子之间的因素，我们叫他主题。通常他不会长期持续，但是他会在一定阶段存在，所以配置主题，不是一个长期的配置，因为主题总会变的，热点也会变的，这是做短期或者是中期的配置，是可以做的。第二条线，可以在行业、板块和主题这方面做一些配置。

第三条线，国内应用目前还不太多，国外应用相对多一些，主要是一些机构投资人，他们按风格进行配置，这个风格包括大家熟悉的成长风格，估值风格，动量，低波这些，换一个角度说，我们叫他Smart Beta这方面进行配置，这方面在国内的A股市场还不是特别发达，因为Smart Beta产品还没有布置完毕，还有就是需求这边，我们的机构投资人还不是太习惯从这个角度进行配置，落到个人投资者，目前来讲还更不习惯用这个角度进行配置。所以目前国内两条线，一个是按照宽低指数，实际上是按市值规模，大中小盘加上创业板，另外一条是按行业板块和主题这个角度。如果我们能横跨，其实我们有些时候，如果我们自己不太会配的话，其实很多市场上的投资人选择一些他认为比较有能力的基金经理，让他们在这上面做一些选择，比如说选择大小市值，选择行业，这个任务交给了基金经理，前提是要识别这些基金经理他有这个能力，长期来讲，在这些方面进行配置。这样的话，咱们就省事了，咱们买一个基金，让基金经理来配，通常我们认为这些基金经理是全市场的，或者说是全能型的基金经理。市场上确实有一波这样比较优秀的基金经理，我们如果能有幸选到他们，也是非常不错的。像我们公司也有几位投资经理，他是全市场的，表现也是非常稳健的，大家有兴趣可以进一步再做一些研究。

行业方面，除了我们可以配置这些行业ETF，或者是我们有一些行业分级，短期的，可能今年年底差不多要清理，我的理解如果没有错的话，行业方面，除了配置这些被动的行业基金以外，比如说也有一些主动管理的行业基金，比如说今年大家看到，上半年排名靠前的，基本上都是医疗基金，这些基金也是主动管理的，他可以在一定程度上超越这个行业指数，比如说上半年我们的医疗行业涨幅40%左右，最好的医疗行业基金可以有70%几，将近80%的回报，他可以在行业内部进行选股，超越行业的指数。我们公司在医疗行业这边也是非常强的，我们今年也有排名非常靠前的两个医疗基金。同时，还有一些不热门的行业，比如说金融地产，如果你坚持在这个行业上进行选股，今年上半年其实业绩是不怎么好的，应该是负的，整个指数都是负很多，负百分之十几，但是在过去三天，金融地产基金在这个市场里面表现是最强的，我们公司也有这方面的基金，基本上我们观察下来，在过去三天，今天的我还没有看到，应该也是差不多的，过去两天，每天都是4%左右的回报，就是从基金整体来讲，他也是超越所有的指数回报的，是这样的情况。

所以我们说，可以从这几条线进行股票市场的配置，我们期望获得一个不错的投资回报，因为我们来投股票市场，比如说我们决定在您的所有的财富里面，分出多少钱来配到股票市场，您期望获得的收益是什么？大家想想，我们自己的钱，难道单纯为了追牛股，追牛基吗？我们能追得上吗？除了追牛股，现在上市的股票有3800多只，我们要选中那最牛的一只，这个可能性也是非常小的，市场上的基金有6000多只，可能现在都不止，有可能还要更多，我们要选那个最牛的基金也是非常难的。所以，如果咱们想把股票市场的参与作为真正的投资活动，就要考虑两个方面的因素，一个方面，我们要考虑回报，第二个方面，我们要考虑到你拿到比较好回报的概率，这就是通常我们所说的风险。也不能为了追这个牛股，追这个牛基，结果我们踩中的是那个最差的部分，这也是有可能的，所以这是有风险的。我们如果在管理风险的基础上，我们希望得到我们预期能得到的回报，这就是资产配置的角度来讲，首先应该拿到股票市场本身整体的回报，在这个基础上，我们希望能拿到比这个高一点的回报，我们投资股票市场的目的就达到了。今天我也是希望跟大家分享，我们希望把投资真正的做成投资这个活儿，而不是做成投机，或者是在股票市场进行赌博一类的投资行为，比如说我每天梦想抓到最好的股票，抓到最好的基金，这个概率是非常小的，跟赌博没有区别。我们真正要做投资的话，就要考虑风险，风险就是不确定性，不确定性，我们就不能把我们所有的钱放在一个地方，所以我们就要进行配置，最熟悉的，最简单的风险管理，不把鸡蛋放在一个篮子里，这个大家都是说得特别多的一个东西，从我们的角度来讲，进行这样一个资产配置。

刚才我们简单说了一下从行业的角度进行配置，今天从我的角度，我最熟悉的还是从宽基这边进行配置，这个也是量化投资，进行产品布线的方向。如果大家比较熟悉，量化这边，因为我们是要追求一定的超额收益，我要在指数的基础上，希望拿一个比指数更高的回报，这样的话，您配在这个指数上，在一定的风险范围内，长期来讲，可以拿到比这个指数更高的回报，这是量化增强的概念。在这条线上，除了A50，我们认为增强做量化是没有优势的，因为他的股票数量很少，只有50只股票，如果你要增强，你不需要去研究3000多只股票来增强他，其实你主要是研究50几只，最多研究100只股票就可以做。所以我们说，做A50增强的话，量化是用不上的，你可以在做基本面的基础上进行一个增强。量化这边做的，主要是300指数的增强，300只股票你要研究透就比较难，就可以发挥我们量化的优势，可以覆盖很多很多的股票，在大概率上，能选一些股票打败这个指数，我们有300增强、500增强，500只股票就更难了，另外我们还有创业板指的增强，今年上半年的回报应该是30%几，我们有百分之六点几的超额收益，这样的话，我们上半年也拿到了42%左右的回报。这个情况在所有的基金里面，股票或者是混合里面，应该是在200多名左右，包括我们的医疗基金，抛掉医疗行业基金，我们大概应该是在100多名的范围。如果我们能跑赢这个指数，这个指数恰好在这一年也表现不错的话，你可以拿到一个很好的收益。但是，我们在年初的时候，能不能就知道，上半年一定是创业板表现好呢？实际上是非常难的，就像我们站在现在的角度预测下半年哪个指数表现最好一样，也是比较难的。在这种情况下，看未来一定是存在不确定性，这个不确定性我们怎么管理，可以做一些配置。我要算一下概率，如果我觉得，我预测一下，下半年大盘可能更好一些，其实我就可以在大盘这个方面多配一些，创业板小盘是不是不配了呢？也不一定，因为你不是100%确定下半年就是大盘的天下，万一他不是呢。

所以从这个角度来看，如果我们长期能做这种资产配置，实际上如果你有一定的耐心，就可以获得不错的回报，这个实际上我个人也是这样来做的，因为我自己没有时间去管自己的钱，所以我也是简单把自己能投在股票市场的钱配置在这几个量化增强上，300增强配一些，500增强配一些，创业板增强配一些，是这样的情况，我基本上配在那儿，不怎么太动。但是，如果来得及的话，我们还是有一些基本判断的，比如说今年年初的时候，实际上我们那时候判断，因为大盘已经跑赢小盘，已经跑赢创业板很久了，从2015年股灾以后基本上就是这种情况，所以我们年初的时候判断小盘风格跑赢的概率是比较大的。所以那时候我们是建议投资人多配置一些中证500中盘的和创业板指，创业板的基金，需要多配，多配不代表你把你所有的钱都压在这上面，因为你可能会错的，所以从我个人的角度来讲，我基本上也是这样做的，因为你很难保证你的判断是完全准确的，这个角度来讲，我也建议咱们投资人，如果可以长期持有，哪怕是持有一年，也可以做一个配置，根据您自己的判断，一般来讲我们是基本配置，你的目标是要打败这个市场整体的，在基本配置的基础上可以做一点调整，比如说今年上半年，您预期创业板比较好，科技比较好，就可以这边多配一些，往这边移动一些。下半年的情况，如果您认为他会变的话，再做一个调整，这个调整其实也不会是大幅度的，比如说你把这个全部砍掉，全部勒到一个地方，也不是这样的情况。所以从我个人的建议来讲，我们可以在宽基这条线上，利用我们的指数基金，利用我们指数增强类的基金进行一些配置，这个也是雪球的球友比较熟悉的一个领域。

下面我们再看一下大家最关心的问题，就是下半年的情况大概是什么样的情况。这三天的行情出来以后，实际上大家观点是产生分歧的，比如说有的人还是坚定地认为，上半年的行情会延续的话，我想经过这三天市场的演绎可能也会有所动摇。但是客观来讲，比如说您现在要是问我，这三天的行情是不是一个转折的起点，未来是不是行情完全不一样了，就按照三天来演绎。还是说未来的行情再回到上半年的趋势，这个问题是很难100%做一个回答的，从我个人判断来讲，有两种，或者是有三种可能性，第一种可能性，有可能今年7月份的行情，就像咱们过去经历2014年经历的行情有点类似，2014年，大家如果回去看一下，7月份也是一个价值跑赢成长的月份，上半年也是成长股表现特别好，但是7月份的时候，一些价值股，还有一些上半年跑得不太好的股票，7月份表现是不错的。但是，7月份补了补，到了8月份、9月份又回到了上半年的行情去了。今年这种情况也是有可能发生的，7月份有可能我们是一个反转的行情，前期跑得比较差的一些板块，金融、地产，还有建筑这些类型的，在7月份表现比较好，但是八九月份有可能回到上半年的行情延续的状态，这是有可能的。但是我们觉得大概率上来讲，如果八九月份回到上半年行情的话，四季度他再转回来的可能性是非常大的。所以，下半年我们认为或早或迟，这个风格转化是要实现的，如果三季度不实现的话，四季度实现的概率就非常大，这是我个人的判断。这是第一种可能性。

第二种可能性，一种比较极端的情况，从现在就开始切，下半年整体的行情，跟上半年是没有什么关系的，是一个反着的，这种也是有可能的，因为这三天的行情是非常强的，比如说今天，很多券商股票我们是买不到的，因为他全部涨停了，这三天表现真的特别强，也是有这种可能性的。但是我是觉得，未来半年，全部做这种切换的可能性也不是特别大，因为我们还有其他的一些因素，也有可能会影响市场，比如说我们上半年发行的一些公募基金，他们基本上是成长风格的，或者是科技，或者是消费这些风格，他们要建仓的话，对市场还是有一定的推动作用。另外，我们7月份的时候，会有创业板的一些IPO，这些板块的热度有可能还会回来一些。还有就是二季度的时候，盈利情况对股价也会有一些影响，盈利情况，二季度应该是医疗、消费这一块儿，他们引领增长的幅度还是比较大的，比如说有些板块盈利还是下滑的，这也是一个影响因素，从这几个方面来判断，我们觉得从7月份，从现在下半年整体全部切换到低估值的，金融地产这些板块的概率，不是那么高，中间有反复，所以我们判断第一种可能性是比较大一些的。

第三种可能性，我们认为可能性也是少一些的，在短暂的反转之后，再延续上半年的行情，这样的话，这些板块，有些板块就有可能走向局部泡沫化的情况。因为当前来讲，经过上半年的上涨，很多板块他的估值已经是极端高了，如果从基本面的角度来看，几乎是没有办法下手去买这些股票的，因为无论你将来的可能性有多大，目前来看，这个股票都是非常非常贵的，他的估值已经严重超越了正常应该有的估值水平。所以如果这种行情再继续演绎，他就会泡沫化的更加严重，目前只能说有一点泡泡，泡沫还不是那么的严重，如果下半年还继续演绎这种行情，有可能把这些板块推向一个非常高的泡沫化的状态。

所以，我们判断，还是回到刚才的话，三种可能性都有，但是我们认为第一种可能性更大一些。前面两种情况，都支持一个结论，我们下半年要逐步做一些切换，切换并不是说你局部靠着一个方面去，我们可以减少一些上半年涨幅比较高的持仓，增加一些上半年涨幅比较低的，但是基本面也比较好的仓位，这个节奏上，每个人可以都不一样的，我们可以把有一些估值比较高的，涨幅比较高的，可以减一些，实现一些收益，也是落袋为安。同时，逐步增加其他一些板块的配置，节奏上大家可以自己掌握，因为这个谁都不可能准确地来判断这个市场的节奏，这是我们对于下半年整体风格的判断，当然这个是有风险的，因为我们严格意义上来讲，我个人来说，从专业的角度，我们是做量化选股策略的，我们不做择时，也不做这种行业轮动，风格轮动。但是，我们在投资的过程当中，多了一些自己作为参与者的理解，今天就跟大家分享一下，这个判断都是有一定风险的。

另外一个角度，我们想最后聊一点，现在我们的指数，上证指数，咱们终于站上了3100多点，这也是比较难得的，2019年站上去以后，很快就下来了，在这个点位上，某些板块也确实估值比较贵了，我们是不是还能够配置股票市场？从我自己的角度来讲，我们认为尽管某些板块现在估值非常高，但是市场作为整体来讲，估值还相对比较合理，主要我们要看一些大盘的板块，沪深300的PE值现在也就是13倍左右，上证50的PE值就更低了，另外，很多银行的PB都是在1倍以下，1倍以下的银行估值不可能长期存在的，所以他一定会做修复的，如果我们看更长时间的市场表现，我们认为他一定是这样的，他不可能长期待在PB1倍以下的估值水平上。所以从这个角度来讲，我们认为整体来看，这个市场的估值并没有说高到很高，从长期来讲，我们做股票市场的配置还是非常有价值的，如果我们从三年、五年的角度来看，未来的确定性还是比较高的，这个确定性就是我们可以赚到钱的确定性，而且收益不会特别差的情况，这是从整体来讲。

从结构上来讲，其实我们刚才的前一部分，主要是在讲结构的问题，我们总体的观点，太拥挤的地方就不能再去了，就不能再追了，你要追进去的话，可能得到的收益，短期能得到一定的收益，但是很可能来不及出来，他就下来了，有这种可能性。或者说，他不下来，但是相对其他板块来讲，他的涨幅没有别的板块高，所以我们就说，从这个角度来看，拥挤的地方就不要去了，拥挤的地方，大家可以自己去做判断，拥挤的地方不去，那去哪儿呢？从我们自己专业的角度来看，我们还是建议大家按您原来的配置主线去做配置，比如说，我们是按照宽基的角度来配的，上半年您配了更多的小盘和创业板，科技类的，您获得了不错的收益，下半年我们建议您做适当的调整，增加大盘的配置，适当减少小盘方面的配置，这是我们的一个建议，从我们的角度跟大家做一个交流。

最后一条，我们再稍微强调一下，因为我们自己，尽管我们在股票市场专业做这个，但是我们自己也是参与股票市场的个体，我们有家人，他们也要投股票市场，从这个角度来讲，作为朋友，或者是作为家人，我们能给的建议是什么呢？我们是希望大家能养成这种资产配置的习惯，一定不要把您的钱放在一个地方。另外，我们不要去总是想着，我们能抓到牛股，抓到牛基，这样的话，是不现实的，如果您只是把股票市场作为类似赌博的地方玩一玩，那还是可以的，如果您真的要把您的财富配置到这个市场里面来的话，那么我们建议是一定要做一个配置，不要把您的钱压在一个地方，希望能用一个更科学的方法来获得一个比较不错的收益，用稍微专业一点的，要考虑风险的情况下来获得您想获得的收益，这是我想给大家的一个建议。今天的分享部分，我就先说这么多，看看大家有什么问题，我们再交流一下，感谢大家。

我这里拿到几个问题，第一个问题，其实我们刚才已经讲到了，医疗的股票还能不能买，或者是医疗类型的基金还能不能买？其实今天晚上我们的交流也基本上回答了这个问题，医疗，我是觉得从估值上来讲，已经是非常高了，当然这个高估值是有他的背景的，因为今年总体来讲，我们是在疫情之下，因为疫情也暴露了我们在医疗方面一些欠缺的地方，整体经济在医疗方面是有欠缺的，未来也会增加投资。从这个角度来讲，上半年做这个演绎我们觉得也是合理的。但是未来能不能买，长期来讲，如果您拉长三年、五年，我们觉得也还是可以的，因为它毕竟是未来发展的方向。但是如果你要看未来六个月，我建议还是谨慎一些，如果你要配置的话，也少配置一些。另外，如果像我们刚才分析的，下半年的第一种情形，7月份，我们先暂时做一个反转，比如说医疗歇一歇，其他板块涨一涨，八九月份，医疗可能再回来，受二季度盈利的影响，可能再回来，也是有可能的。所以短期，也有可能再赚一些钱，但是这个钱赚起来的风险是比较大的，不能说我准备一直拿着，跌了我还拿着。如果你这么配置，进去了，如果赚了钱，我希望从个人的角度来说，能及时止盈，这是我的一个建议。等他未来有所调整，他的估值调到稍微合理一些的区间您再进行配置，这是我个人短期的建议。但是这也只是基于我个人的理解，这也是有风险的。

第二个问题是对应的，现在可不可以直接买沪深300？刚才我们所说的，分析下半年的情况，从长期来看肯定可以，沪深300现在的估值还是比较合理的，13倍的PE，基本上历史上的估值水平还是在均值以下的范围。如果你要从三年、五年来看，直接拿这个，或者是更好一点是拿一个指数增强的话，是没有问题的，这是稍微长期一点看。从下半年看，我们刚才也分析了，如果第一种情形发生，7月份补一补，八九月份收一收，四季度再转过来，我们就建议在三季度可以增加一些沪深300ETF，或者是更好一点，沪深300指数增强的配置，这是可以的，这是从短期的角度。当然这个，我们判断只是概率比较大，正确的概率大一点，不可能有100%的判断，我们自己也不敢做这个判断。

第三个问题，能不能简单介绍一下我们量化的团队和产品。我是2012年到这个公司来得，之前大家可能知道一点，我是做亚洲市场选股的策略，回来以后，2012年到这个公司，搭了这么一个框架，目前我们团队差不多只做量化投研这边的有16个人，8个人是做投资的，一半是专门做研究的，因为做投资管理要做很多运营方面，看市场，做股票方面，行业方面的研究，不可能全身心投入到因子的研究里面去，所以目前我们把这个团队分成两个小组，这些研究可以专心做模型的研究，投资他需要关注市场的一些基本面的变化，包括宏观的，包括行业的基本面的情况。根据这些研究，有时候需要校验一下我们的模型，有时候信息模型抓不到，可以通过人工研究进行弥补。产品方面，我们经过这七年多的发展，基本上主动量化，或者是量化指数增强这边的布线基本上完成了，所以我们这边有300增强的策略，有三只基金分别在不同的托管行，中证500增强，就是中盘风格的有两只基金，创业板指增强的，就是成长风格的，有一只基金，另外我们也有Max α（音），是不设基准的，希望选我们认为比较好的股票，长期来讲，这个策略还是不错的，但是前面两年，这个市场风格是比较差的年份，未来我们觉得这个基金还是有所希望，能有所表现的。另外一个，如果大家不愿意承担股票市场的波动风险，大家才可以考虑，把这个股票风险，市场风险对冲掉，就是我们的绝对收益产品。绝对收益产品，他是一个类固收的产品，所以他没有股票市场本身的涨幅这样的暴露，所以如果您的钱是要配在股票市场获得股票市场回报的话，就不用配绝对收益的产品，当然如果熊市的情况下，您觉得市场回报会是负的，可以躲一躲，可以躲到这个产品里面来。从量化产品的布线来讲，就是给雪球球友这类投资人提供配置的工具，以后我们也希望更多的跟大家分享一下，我们自己的观点，我们的观点不一定是对的，就是我们的理解，我们的理解就是在主动量化，量化指数增强之间进行配置的理解，以前我们是希望把这个配置决策完全交给投资人，现在经过几年的投资，我们发现其实在有些市场情况下，你是可以做一个判断，可以判断这一段时间，下一段时间，哪个可以表现得更好一些，这是可以判断的，当然有时候是没有办法判断的，没有办法判断，我们就每一类产品都配一点，比如说我们判断不了大盘风格、中盘风格、创业板风格，我们就都配一点，如果你有一个比较好的判断，您感觉比较确定，可以做一个调整，比如说判断成长风格更好的时候，就多配一些创业板，判断大盘风格更好的时候，可以配一点大盘，所以我们的产品布线基本是这样的。我们的产品一旦他的风格确定了，他不会漂移，未来他一定是这种风格的，300增强，一定是在300的指数上有一个跟踪误差的限制，基本上可以预期未来收益的，所以是可以用来做配置工具的，长期他的风险收益特征是稳定的。

下面一个问题，介绍一下量化投资的逻辑，这个问题问得非常好，我们觉得投资逻辑是非常重要的，决定了整个投资策略的风格。量化的投资逻辑，我们之前跟大家交流过，这种量化是基于基本面的量化，主要是把基本面信息量化了以后，根据这些信息进行投资的。所以重点还是落在基本面上，这个是我们跟其他的一些，比如说基于算法的量化完全不同的，比如说高频交易，短期交易，比如说T0策略，隔日的交易，这种是短期策略，我们跟这类策略是完全不一样的，我们是有持有期的，差不多4-6个月，所以我们看的信息，大部分信息是基本面信息，所以我们说我们是基于基本面的量化。基本面信息主要是什么呢？基本面逻辑是什么呢？基本面这边，我们用得最多的信息，一是看这些股票的成长性，二是看估值，其实他背后的一个大的逻辑，我们要选这些估值比较合理的，有成长性的股票来持有，所以他的基本逻辑，如果你要反映到基本面上的话，就是有合理估值的成长，我们喜欢这样的股票。当然，我们看成长，不光是看他盈利成长了多少百分比，其实我们是希望看没有被市场价格反映的一些成长，未来才可能会给你带来超额收益，如果他这个成长性已经反映在价格里，或者说过度反映在价格里面了，即使他的成长比较高，100%的成长，盈利增长的话，未来如果已经反映到价格里面，未来你也拿不到超额收益的。所以我们来看成长，有我们的角度和我们的方法。

另外，在这个基础上，我们要看盈利的成长，还有根据盈利的估值是不是合理。首先，这个盈利是要可靠的，是未来可以持续的，所以我们要看一下，这个盈利质量怎么样，质量好的话，未来盈利是可以持续的。比如说现在盈利是十个亿，未来也是十个亿以上的，并不是说今年这十个亿是你卖资产得来的，一次性的，卖资产得来的，明年没得卖了，就拿不到这个收益，这个收益我们认为是一次性的收益，就不是可持续的收益，所以我们要从这个角度看一下他的盈利质量，盈利是不是未来能持续，这是一个方面，也是属于基本面的。在这个基础上，我们还是要看市场动量，动量反映投资人的行为，投资人的喜好，毕竟他也是影响价格的，所以我们也要看一些市场的信号，这样的话，帮助你来更好地判断这些股票未来超额收益的情况。同时我们也要看一些事件，有一些事件，他对股价也是有影响的，我们也看事件对这些股价影响的因子。另外，最近几年我们也开始研究一些，我们叫他另类的数据的信号，比如说咱们所有的新闻媒体，关于上市公司的信息，以及卖方分析员盈利预期，数字方面的东西都已经在数据库里面有所表现，有所捕捉了，但是他的文字表述，比如说带有情感的，带有他的判断的东西，我们原来的数据是没有的，现在我们也可以把他加到我们的模型里面来。所以总体，我们背后的投资逻辑主要是基于基本面信息的这样一些投资逻辑。当然你要换一个角度来看，说得稍微专业一点，因为我们的持有期是4-6个月，实际上我们做的回撤研究，主要是要看市场上投资人作为整体，他在4-6个月时间区间里面，怎样对基本面信息做反应，所以他背后最大的逻辑还是行为金融学的概念。如果投资人不反映这些基本面信息，这段时间，你要拿超额数据是比较困难的。所以我说我们的量化增强也好，或者说主动量化也好，因为现在目前其实我们市场上所有的自主增强都是主动量化，因为我们的跟踪误差都是比较高的，绝大部分高于3%的跟踪误差，从这个意义上来理解，在海外都应该主动量化，指数增强在国外也就是2%以内的误差，这还是要看根本的行为金融学。

如果是2018年的时间，投资人基本上不看基本面了，这是什么概念呢？比如说这个股票的盈利，上市公司盈利增长很快，可是大家觉得2019年肯定他是没有盈利的，说不定2019年这个公司不存在了，比如说我们打贸易战，整个供应链断了，他可能就不行了，出口也出不了了，2018年的情况，公司有比较好的盈利，股价根本就不反映。所以在这种情况下，我们的这种投资逻辑，就是属于小年，或者是差年，就不太好发挥。这个时候，你就可以收敛风险暴露，等待你的投资人开始表现的时候，反映的时候，你再来获得更高的超额收益。今年这种情况，我们大概率判断下来，年初的时候，我们做了这样一个判断，我们觉得今年基本上是风险偏好回归，基本面回归的市场，投资人基本上他的风险偏好回归正常了，不像2018年、2019年那样，一会儿风险偏好特别高，一会儿风险偏好特别低是这样的情况，今年基本上风险偏好比较正常，尽管我们有疫情的影响，还是一个正常的风险偏好。另一方面，今年不论我们怎么样来炒作这些板块，怎样来炒作一些概念，但是今年的主线，市场还是看盈利的，比如说不论哪个板块，只要你这个上市公司盈利增长情况比较好，其实市场都能够发觉出来。从这一点来讲，今年是一个基本面回归，所以从这两个方面加起来，我们觉得今年，比如说像我们这类策略，看基本面的量化，我们的超额收益应该是恢复到比较正常的区间的年份。这个我就简单介绍一下我们量化的投资逻辑，大家也不见得所有人都要去，能完全理解，大概齐了解一下就可以了。

下面一个问题，绝对收益基金下半年是不是可以配置？从资产配置的角度，单纯问一个产品，实际上是很难回答的，你配不配这个基金，取决于两个方面。第一个方面，是你对市场的判断，第二个方面，是您自己的资产配置，你的篮子是什么样子的，你的风险偏好是什么样子的。绝对收益这种基金，我刚才说了，他就有点类似于固收的产品，实际上按说他比固收的风险还是要更加不一样一些，因为固收有些年份的风险可以是很大的。绝对收益这种产品，基本上我们认为他预期收益是6%左右，或者是6-12%的区间，预期的风险基本上也是6%的波动率，他涨也会涨不到天上，跌也不会跌得特别多，市场涨他不一定涨，市场跌的话，他也不一定跌，他有自己比较独立的风险收益特征。这个产品在什么情况下可以配置呢？就是我刚刚说的，第一，您判断下半年整个市场的Beta都是负的，就是熊市，熊市的情况下，你不想有负回报，可以配置一下绝对收益的产品，比如说股票市场的参与者来说，这是一种可能性。

    还有一种形成，您的资产里面，有一些已经投到股市里面去，比如说投了一些指数增强类的产品，或者是投了一些行业基金，他本身对这个股票市场的波动已经有了暴露了，您不希望有更多的暴露，您希望有一个产品的收益比较稳定一些，给的收益也不错，比如说银行存款，银行理财要高一些的回报，但是比较稳健的，相对来说比较稳健，不保本的。如果是这种情况的话，您也可以配置一部分这样的产品。

    另外，比如说咱们的一些高净值的客户，他的资产是比较多的，他又不想这个资产有很大的风险暴露，同时希望回报比银行理财高一点，这类投资人，也可以买一些绝对收益基金，但是买这个基金的话，下半年股票市场涨了，您这个也不可能随着股票市场涨那么多，所以要做好这个预期。这个产品是比较独特的，他有他适合的投资人，不是所有的人都要买这个。比如说您作为一个投资人来讲，您在股市上没有太多的暴露，没买太多的股票，也没买太多的股票基金，同时你有一部分钱是不用的，未来三年、五年这部分钱不会用到，但是你又希望能获得比较高的收益，如果是这种类型的话，我就不建议您配这个产品，您就要去拿一个Beta暴露，比如说3.5年，大概率上讲，300增强、500增强还是有不错表现的，可以做这个配置。比如说您觉得来创业板，科技类的股票也会有不错表现的话，也可以配一部分，拿一个Beta暴露，这是比较合适的，因为之前，其实大概两年前还是什么时候，我记得我们有一只绝对收益产品打开的时候，当时因为市场比较低迷，这个产品打开的时候，大家一下觉得比较热乎，我们公司同事介绍一个朋友，他说他也要买这个，因为买不到，看看能不能帮他买一点。我就问了他的情况，他这个钱也不用，他有比较高的风险承受能力，我当时就建议可以配带Beta的产品，所以要根据每个人的情况做一个判断，所以背后的原则还是今天晚上我们分享的，您要对自己的这样一个财富做一个配置，不要拿过高的风险，但是也不要拿过低的风险。

    下一个问题，问的是金融地产现在是不是可以配？其实今天我们都已经分享，都已经讲到这个问题了，从我个人的建议，这是有风险的，我个人认为，金融地产这个板块，在上半年的情况下，所有的投资人是高度低配的，包括机构，包括公募基金，包括个人，大家都没有配这个金融地产的，是低配的，严重低配。在这种情况下，我们基本判断下半年大概率上，不管是三季度，还是四季度，都有可能切换到这种低估值的板块上来，所以从这个角度来讲，我建议大家可以增加一部分这样的配置，当然不建议你把所有的钱都压到这一块儿上去，但是您可以增加一些，买一些这样的股票也好，这样的基金也好，可以增加配置。我们公司有这类产品，他坚持在那儿，坚持得很苦，但是我个人特别佩服他的勇气，因为他就是这类基金，他在艰苦的时候一定要挺过去，将来轮到他的时候，大家才可以放心大胆的来配置他。大家如果要进一步了解情况的话，可以跟我们同事联系，我刚才说的这几个基金，过去两天，今天也是差不多，也是4%左右的收益，过去两天都是4%左右的收益，有一个基金两天都是4%，有一个是3.5%以上的，大家可以看一下，我个人建议，还是可以增加一些配置，因为现在全市场都是严重低配这个板块的。而且他现在确实很便宜，比如说像银行这种，很多银行是0.5%以下的PB，不可能永远这样的，银行是不会倒闭的，而且他的盈利还有10%以上的增长，所以这种估值都是太便宜了，只是我们投资就像选美一样，上半年的时候，大家眼里的美女全部在医疗、消费、科技这方面，这些股票大家都觉得非常不好，没有人看，但是下半年的时候，我觉得会不一样，大家会回过头来看这些股票，其实本身也是很美的。

基本上今天时间也差不多了，我们今天分享也差不多就是这么多，非常感谢大家花时间来参加这个线上的分享，也欢迎大家以后有问题可以随时交流，感谢大家，祝大家周末愉快。