【投资方法篇】史上最成功的收购案

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本期原文  

今天我们继续分享苏世民这个商业人物的第六讲，主要取材自《苏世民：我的经验与教训》这本书。今天的主题是：怎样成为全球最大的不动产拥有者？

黑石在不动产方面一直新闻不断。今年它花了47亿英镑收购了英国最大的学生公寓IQ集团，在中国则出手了潘石屹的SOHO中国有限公司，准备将其私有化。

我看了资料，截至去年3月，黑石房地产基金管理的全球资产包括2.31亿平方英尺（约等于2150万平方米）的写字楼，7500万平方英尺（约等于697万平方米）的零售物业，15.1万间酒店客房，30.8万套住宅，以及5.6亿平方英尺（约等于5200万平方米）的物流地产。

黑石旗下有四大业务板块，即房地产、私募股权投资、对冲基金、信贷。2019年，房地产的管理规模最大，达到1282亿美元，黑石也是第一家资产规模破千亿美元的房地产基金。由于房地产和私募股权业务的管理费率(平均略高于1%)比对冲基金和信贷高，因此在收入上，房地产对黑石的贡献更大。四年前，房地产板块的规模超过了私募股权投资，现在更是遥遥领先。黑石的房地产投资色彩越来越浓。

2019年，在黑石募集的1122亿美元可收取管理费的资金中，房地产占了524亿美元，占了半壁江山。黑石一开始不是投资房地产的，为什么现在成为了最大的不动产拥有者。我们来看几个重要的时间节点，同时领会一下苏世民的投资眼光。

1、【初入市场，别人恐惧时我贪婪】

80年代末90年代初，美国房地产市场崩溃，储蓄信贷协会被不良资产压垮了。这是一个在美国政府的支持和监管下，专门从事储蓄和住房抵押贷款的非银行金融机构。为了解决危机，联邦政府成立了RTC（重组信托公司）来清算不良资产。1990年房价暴跌，RTC想把资产处理掉，所以有大量的房子进入市场。

也是这一年，华盛顿特区的房地产企业家乔·罗伯特(Joe Robert)和RTC达成协议，获权出售价值24亿美元的一系列房地产，这都是在储蓄信贷协会破产时获得的。乔·罗伯特把其中一些价值500-1000万美元的房子卖给了医生，因为他发现医生有存款、信誉好，银行愿意借款给这个人群。

乔·罗伯特希望从黑石获得资金。他已经通过作为经纪人来收取佣金的方式赚了钱，盘算自己如果能成为业主和开发商，就能赚更多。他提议和黑石一起在RTC的拍卖会上合作。第一单拍卖是阿肯色州和东德克萨斯州的一大批花园公寓，楼龄三年，入住率80%，因为楼龄短，维护成本很低。苏世民判断，经济很快会触底。

果真，1991年经济复苏，原来空置的20%面积也有了租客和收益。这是黑石的第一笔房地产投资，获得了62%的年化回报。黑石自此进入了房地产业。

2、【神奇逃顶，敏锐洞察并避开危机】

2006年秋天，在黑石例行的周一会议上，讨论到一个西班牙的投资项目。黑石西班牙的团队准备收购几个街区的公寓。

但有人说，西班牙的建设如火如荼，德国人都搬去住也有多余。这时，一个印度的员工通过电话扬声器发声说，“我们这里未开发土地的价格在18个月涨了10倍”。土地涨了10倍，你想，造成房子价格会多高？

苏世民当场决定不再推进西班牙的房屋交易。一些同事露出困惑的表情：印度的土地价格与西班牙公寓有什么关系？苏世民的逻辑是——在日益全球化的经济中，必须能够找到一些10年前甚至两年前不存在的关联。现在，成本低廉、方便快捷的信贷几乎是无国界的，这些信贷在全球各地寻求机会。

如果西班牙和印度出现房地产泡沫，那么其他国家也可能会出现。没必要在过热的市场买入价格过高的房地产。当他周末回到棕榈滩的家中，发现房价涨了25%，但人口只增加了1%到2%。这印证了他对泡沫的感觉。

周一8点半是PE（私募股权投资业务）的例会，有人汇报说，现在的环境很艰难，因为有一些值得研究的公司收购价格太高了。对方报价比黑石高15%-20%，高的不是一点点。苏世民问是什么类型的交易，他们回答说是刚刚接到的两笔房屋建筑公司的交易。

他立即决定，不能再碰这样的项目。10点半和房地产团队开会时，他下令取消一切房地产风险敞口。信贷部门也减少了对房地产的贷款。对冲基金部门则下注次贷按揭的价值会下降，还从中赚取了5亿美元。

3、【危中有机，笃定良机时要All in】

2005年，黑石70%的投资都是周期性业务，2006年则调整下降到30%，这使黑石拥有相对充裕的资金流动性，为的是“不要错过良机”。

2007年2月，黑石收购全美最大写字楼信托基金EOP，也是首只标普成分股的房地产投资信托基金，在全美600个楼宇中拥有1亿平方英尺的办公空间，很多是在黄金地段。这一交易的收购总价为390亿美元（含165亿美元承债），创造了史上最大的私有化交易记录。这也是一次惊心动魄的交易。

EOP是全美最大的写字楼地主，2006年，其资本市场估值约相当于年净租金回报的8-9倍，而当时在地产泡沫的刺激下，一级市场已经有人愿意以4%的资本化率（相当于净租金回报25倍的价格）来收购其位于洛杉矶地区的写字楼物业了。黑石觉得EOP物超所值，不止一次想以私有化方式收购EOP。

EOP的创始人萨姆·泽尔(Sam Zell)是苏世民的老朋友，也是最早投资黑石的人，双方一直有合作。萨姆感到市场触顶，想在这时退出房地产。苏世民认为，如果萨姆要出售，可以打赌房地产厄运将至。

那么，在交易中获利的唯一方法就是在预期的崩盘来临前，把EOP拆分出售，也就是同时进行“再次交易”。否则，物业市场的价格下跌后，EOP物超所值的情况就会结束。

经过三次私有化邀约收购后，最终黑石以每股55.5美元的纯现金价格将EOP私有化退市，比竞标开始时的价格提高了24%。为完成收购，黑石成立了一只总额160亿美元的信托，并从高盛、美国银行等处获得了近300亿美元的债务融资额度。实际上，在390亿美元的收购总价中，黑石自身的股权投入只有35亿美元，其他绝大部分都是债权投入。

为了尽快降低债务风险，在并购交易完成后的第一时间，黑石就开始以“闪电速度”将EOP旗下的物业分拆出售。房地产团队的每个成员都挤在会议室，交易完成前谁也不能回家睡觉，因为大家几天不洗澡，会议室气味刺鼻。楼道电梯里，送信员忙个不停。

他们以63.5亿美元的价格出售了西雅图和华盛顿的1100平方英尺的房产，洛杉矶卖了30亿美元，旧金山也差不多，波特兰、亚特兰大、丹佛、圣地亚哥都出售了10亿美元以上。黑石迅速收回了一半的收购资金，然后大家休息了整整两天，这时每个人才松了口气，回家洗澡休息。此后黑石再接再厉，又出售了100亿美元的房产。

仅仅两个月内，就购买了400亿美元的房产，卖出了300亿美元的房产。所有交易完成后，相当于以每平方英尺461美元的价格卖出了6500万平方英尺的房产。保留了3500万平方英尺的房产，摊薄后成本降低到了每平方英尺273美元。可谓稳赚不赔。

4、【逢低出击，通过创新去开源】

美国的单户住宅曾是全球最大的私人资产类别，2008年金融危机后市场崩溃。借款人违约，银行取消了抵押品赎回权，大量房产待售。从南加州到凤凰城、亚特兰大、佛罗里达，新建住宅停了，数百万美国人都在租房而不是买房。市场令人恐慌。

而苏世民认为，此时如果能有大胆创新的行动，就能找到机会。他看到的机会是，在历史上美国都是小型企业在主导购买、修缮和出租房屋的业务。在1300万套出租房屋中，大多数属于个人或小型房地产企业，他们的专业化服务能力很不足。现在，在市场崩溃的状况下，就存在着一个行业整合和专业化提升的机会，先去收购房子，再出租，至少可以在房价恢复正常的时候赚取利润。

2012年春天，黑石在凤凰城收购了第一批房屋，交易价为10万美元，同月，美国房价触底反弹。黑石开始在全美范围内购买房屋，从西向东，从西雅图到拉斯维加斯，到芝加哥，再到奥兰多，逐个城市推进。

当地法院会公布即将举行的止赎拍卖的清单，黑石的收购团队就一个街区、一个街区地寻找，提前考察待售房屋的现状。他们不能进到房子里面，所以就开着车到房子所在的街道，研究街区和学区状况。然后决定计划收购的房屋数量，拿着支票参加法院拍卖。交易会在几天内完成。黑石每周都会购买价值1.25亿美元的房屋，一连持续了几个月。

下一步是翻新。黑石聘请了1万多名建筑商、画家、电工、木匠、水管工、暖通空调安装工人和园艺师（其中许多人都因经济衰退而失业）。每套房子的翻新成本约为2500美元。最后是成立销售和服务部门，负责房屋的出租和维护。黑石把这个公司命名为邀请家园。公司最终拥有超过5万套房屋，成为美国最大的住宅业主。邀请家园公司也于2017年在纽交所上市。

2015年，通用电气(General Electric Company，简称GE)决定逐渐剥离旗下的金融服务公司，回归核心的工业业务，第一步是出售金融服务公司规模庞大的房地产投资组合，包括美国的26个房产和14个其他国家的房产以及大部分抵押贷款业务。最后，黑石以230亿美元的价格，一次性打包收购了金融服务公司的全部房地产组合。这是一笔双赢的交易，一方得到了想要的价格，一方得到了非常优质的投资组合。

2015年，黑石还收购了纽约的一个小镇，施托·伊弗·桑特(Stuyvesant Town-Peter Cooper Village)。这是一个占地85公顷的住宅区，需要和债券持有人、租户以及纽约市政府进行复杂的谈判。黑石主动提出，在1万套住房中留出一半住房作为经济适用房，以支持纽约的经济适用房建设，此后顺利完成了交易。

5、【以全球视野看待资产标的】

黑石的不动产部门一直在全球选择投资标的。比如开头提到的英国学生公寓IQ集团和中国的SOHO中国有限公司。黑石看到网购的趋势后迅速出击，几年内投资所拥有的仓库面积就跻身世界第二。苏世民说，中国网购发展非常快，有网购就需要有仓库，每一个国家都有一些有亮点的投资目标，对中国房地产市场来讲就是物流地产。

总结一下，黑石之所以能成为全球最大的不动产拥有者，是因为在不同的时代背景下，运用了一系列手法，踩准了所有的节奏：

1、初入市场，别人恐惧时我贪婪；

2、神奇逃顶，敏锐洞察并避开危机；

3、危中有机，笃定良机时要All in；

4、逢低出击，通过创新去开源；

5、以全球视野看待资产标的；

可见，黑石有的不仅是钱，更有把握时机的眼光。房地产是金融的艺术，也是时间的艺术。

最后，照例给你留一个问题，这一讲对你最大的启示是什么？在实现个人资产或者公司资产增值的过程中，你知道或者亲身经历过什么样的成功案例？

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