十年如一：周期轮动，怎么挑选地产股？

十年如一：周期轮动，怎么挑选地产股？

作者：707的牛

主播：小陆

最近朋友圈都在调侃中国股市，十年竟然涨了1点，十年如一，指数还在当年的点位。

十年，一边享受，一边泪流；美国道琼斯指数从9995点到27000点，涨了17000点；上证指数从2976点到2977点，上涨了1点。

同样是十年，2009年10月16日，到2019年10月16日，只不过一个是北京时间，一个是纽约时间，却走出了巨大的剪刀差。

指数还在十年前的点位，十年如一，看似没涨；实际是视觉冲动下的一种错觉。就拿上证指数权重占比前十的地产股为例，万科大概有400%收益率，10年时间，年均收益率差不多15%。所以光看指数点位实际的意义不大，看各个行业的龙头公司更有参考价值。

既然看指数不能只看点位，那地产股应该关注些什么，如何找准窍门？研究地产股需要看什么，大概来讲有四个方面，负债率，毛利率和费用，周转率。

一、地产行业融资情况

反应负债率的直接参考指标是地产公司融资增速。这个行业和其他领域不同，不要在负债率下降的时候来看这个行业，地产行业一定要在企业负债率大幅度上升的时候看，这点很多人不能理解的。

其实这个行业不高负债就不会有高回报，如果你要回避高负债带来的风险，那么你就一定在景气上升的时候投资，稍微有点不确定就不用看了，低负债的地产再好都不会有什么特别大回报的。这一点算是投资地产股的一个主要逻辑。

而地产行业的融资数据显示，9月份房企的到位资金是1.69万亿，同比增长10.8%，环比增速也有小幅上升。今天下半年调控加码以后，从9月开始，房企的开发投资到位资金不降反增，说明地产公司加杠杆的意愿也在加强。

融资端整体保持着回暖趋势，但是政策调控导致国内融资受到限制，所以多数房企开始大规模发行海外债。2019年1-9月，房企海外债发行规模为483亿元，超出2018年全年水平，同比增长27.0%，创出同期历史新高。9月海外债发行规模为21.52亿美元，环比上升53.71%，发行期限3.9年，发债企业数量较上月明显增多。

无论是从直接融资还是间接融资数据看，有些房企在降杠杆，但拿地力度下半年明显加快，今年下半年的形式要整体好于上半年。

二、毛利率和费用

房企的盈利质量如何，不仅和楼价有关还，地价也很重要，两者的差值可以用毛利率来衡量。十年前的地价是非常便宜的，大房企也在那时候囤了不少地，翻看它们的财务数据，恒大的存货从2009年的225亿元上升到2018年的10937亿元，暴增48倍，融创暴增50倍。

地产商的土储货值都是按成本法计量的，地价虽有上涨但幅度很小，主要还是它们拿地的量上去了。拿地早价格成本低，后来赶上房价上涨，卖的贵，决定了多数房企的超高毛利率，2018年年末A股市值排名前十的几家公司中，平均毛利率高达32%。

地价是有多便宜呢？好在中国恒大的财报里都有披露，2009年的拿地均价是452元/平米，2019年一二线城市的楼面均价是2032元/平米，三线城市是1191元/平米。十年的光景，地价涨幅不过三四倍，而房价涨幅超过10倍。可见地产公司的利润空间有多大，只要房价不大幅回调，高毛利率大概率还是能维持的。

费用方面，由于房企都是高杠杆经营的生意模式，最大的费用来自于银行的资金借贷成本。至于拿地成本，运营成本都是在借贷资金的基础上进行拆分，所以关注房企的融资成本非常重要。

地产公司有民企和国企的区别，融资成本也存在巨大的差异。国企地产有先天的资源优势，和大股东背书自然可以拿到低利率的融资，民企只能自己挣扎着生存。

有国企背景的华润融资成本低的吓人，十年期债券的利率才4.13%，身为民企的融创，恒大融资成本有时候高达7.95%和10.50%。所以到了后期，特别是地产调控以后，要重点关注的是融资渠道通畅，融资成本低的房企。

三、周转率问题

国内地产商和香港地产商不同，内地房企走的是快周转模式，而香港地产公司恰恰相反，它们捂盘惜售，典型的就是上次网络上传得沸沸扬扬的李嘉诚。

从拿地到开发，然后卖房回款再拿地这个过程，房企的周转效率非常重要。周转率既涉及资金的运转效率也可以考验地产公司的运营能力。

选取应收账款周转率和存货周转率作为筛选地产股的两个指标，从后视镜看也是非常有效的，但实实在在也是这样，地产公司除了拼负债率，毛利率和费用以外，重点也要看周转率。

同样以A股市值前十的地产公司为例，行业均值应收账款周转率是131.5，存货周转率是0.27。数值越高说明企业内部运转越好，高于均值的有万科，新城控股，金地集团，保利地产（保利应收账款周转率虽然低于均值但过去3年在持续改善），时间证明这几家公司的股价走势也的确比其他公司强。

研究地产公司关注负债率，毛利率和费用，周转率足矣。负债率反映的是行业景气程度，普遍是这样，但融创是个特例；毛利率和费用反映了成本问题；周转率体现的是机制运营效率。所以有些国企背景的地产公司负债率低，费用也低，周转率也低，很难有超额收益，除了保利和金地；民企高杠杆，费用也高，高周转容易出现牛股。

四、对于地产股后市该怎么办？

目前地产板块整体估值是10X PE，处在10年以来估值底部6.1%的百分位。万科位于历史估值9.1%的百分位，保利位于20.7%的百分位，金地位于4.5%的百分位，新城控股位于10.3%的百分位，算得上是10年以来的底部区域。

同时地产板块的整体股息率从2015年以来一直在增长，目前维持在3%，处在97.5%的百分位。龙头公司的股息率可以达到4%，买它们就像选择了一张看涨期权，确定性极高。

对于地产公司而言，低估值是常态，但是和过往历史比较，相对低估却是机会。同时随着房企的销售数据继续披露，三季报的发布，也给出了相应的买入和卖出信号。有些地产公司的三季度业绩开始出现反常，营业收入增速很快，但净利润增速出现下滑，说明它们靠销量带动营收增长，打折降价卖房却直接导致净利润的下滑，这是一个风险提示信号。

相反，头部公司的业绩靓丽，是量和价共同驱动的。将销售面积和销售单价拆分之后，万科，保利，新城控股，金地这些公司的业绩增长是量价齐升带来的戴维斯双击，股价在市场中也有所表现。

十年如一，看地产股的核心逻辑还是变化不大的。通过负债率，毛利率和费用成本，周转率识别行业景气周期，挑选出好于平均水平的地产公司；同时参考房企最近的销售情况再做筛选，经过两轮排除之后，A股140家地产公司当中能投的就那么几家。最近地产股也来了一波行情，走势也出现了分化，新城，保利，金地，万科算是不错的。