1、金融市场：玩转多层次资本市场和新金融工具

如果将企业比作汽车，那资金对于企业就像汽油，融资就像是给企业加油，资本市场就像是加油站，储备各种型号的汽油，满足不同的汽车需求；金融工具就像是不同型号的加油机。在学习加油之前，我们应该先弄清楚加油站在哪里，怎么去选择不同型号的汽油。所以我们今天就先来讲讲国内的金融市场以及市场上的新金融工具。

2003年之前我国的融资结构以间接融资为绝对主导，直接融资占比较低，银行贷款占比高达89.5%。这种体系既难以满足不同类型企业的融资需求，也造成了很多金融风险隐患。在这样的背景下，2003年10月十六届三中全会首次明确提出“建立多层次资本市场体系”，从那时到十九大，中央一直在反复强调多层次资本市场的重要性。经过多年的发展，我国已经初步建立了多层次的资本市场，大体由场内市场和场外市场两部分构成，场内市场包含主板包含中小板（一板）和创业板（二板），场外市场包括全国中小企业股份转让系统（新三板）、区域性股权交易市场（新四板）、券商柜台交易市场（包括天使投资、风险投资、股权众筹等股权投资市场）（新五板）。

前中国人民银行金融研究所所长姚余栋曾用一个生动的比喻，说明了这五层次资本市场和企业成长之间的关系，“股权众筹好比幼儿园小学阶段，中学就是进入新四板和新三板，上了大学就到了中小板、创业板和主板市场。”从股权众筹到主板上市难度越来越高，对企业的要求越来越严。

多层次资本市场可从多个维度进行分类，但对企业来说，主要是从融资的性质看，分为多层次的股权和债权两类交易市场。先通过一组数据可对我国的股权和债权市场有基本的了解：截至2017年底，我国A股上市公司共3485家，总市值56.7万亿，新三板挂牌企业11630家，总市值4.94万亿，合计约为GDP的74%，我国债券市场总规模为74.7万，约为GDP的90%，债券市场规模稍大于股权市场。

从股权市场来看，主要分为主板、中小板、创业板、新三板，区域性股权交易市场和券商柜台交易市场目前还处于起步阶段，体量较小，主要还是要看前三个市场。

主板是指沪深交易所主板，是大型成熟企业上市的主要场所，上交所主板股票代码以600开头，深交所主板股票代码以000开头。中小板是深交所的主板市场中单独设立一个板块，主要针对稳定发展的企业，流通盘多为1亿以下，股票代码以002开头。主板和中小板上市条件完全相同，有五点基本要求：一是存续时间，持续经营3年以上；二是盈利指标，要求近3年净利润均为正且累计超过3000万；三是现金流，需要近3年经营活动产生的现金流量净额累计超过5000万或营业收入累计超过3亿；四是净资产，最近一期末无形资产占净资产比例不高于20%；五是股本总额，公司股本总额不少于5000万。

创业板属于深圳交易所的一个板块，是对主板的重要补充，主要针对科技成长型中小企业，股票代码以000开头。创业板要求企业持续经营三年以上，近两年连续盈利、净利润累计不少于1000万，或近一年净利不少于500万元、近两年营收增长率不低于30%，最近一期末净资产不少于2000万，且不存在未弥补亏损，股本总额不少于3000万，总体来看对财务指标要求稍低于主板及中小板，但新增了一些成长性指标条件，更关注企业的成长性。

主板、中小板和创业板统称为A股市场，满足上述要求的企业可申请在对应的资本市场IPO即首次公开发行，企业通过A股市场首次公开向投资者发行股票，募集资金用于企业发展，要求股东人数不少于200人，一般投资者即可参与。由于证监会审核速度加快，2017年A股IPO数量大幅增长，达到437家，创下历史新高，融资规模2351亿。其中上海主板最为活跃，IPO 214家，融资金额达1377亿元；深圳中小板IPO 82家，融资金额451亿元。深圳创业板IPO 141家，融资金额523亿元。

完成IPO的上市公司后续还可通过再融资、并购重组进行融资。再融资是上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式直接融资，2017年，证监会先后发布再融资新规、减持新规，A股市场股权再融资总体规模大幅收缩，从1.71万亿降至1.28万亿，从具体再融资工具上看，原本最为常用的定增开始下降，2017年定增及配股公司家数为547家，缩减了三分之一，可转债、可交换债则逆势崛起，发行家数翻了1倍，融资规模直线上升，多达1850亿。

并购重组是上市公司盘活存量资源、优化资源配置、推动转型升级的重要方式，2017年，A股上市公司成功实施了1114起并购重组，涉及交易金额7612亿。通常上市公司会通过非公开发行股票等方式为并购重组募集资金，但2017年证监会出台了一系列监管政策：一是对非公开发行规模进行限制，不得超过总股本的20%，二是对时间间隔有规定，增发、配股、非公开发行股票等距离前次募集资金到位不得少于18个月，抑制忽悠式、跟风式及盲目跨界重组。

新三板全称为全国中小企业股份转让系统，主要是为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务，股票代码以8开头。2017年新三板新增挂牌公司1467家，累计完成股票发行2725次，融资金额1336亿。新三板挂牌的门槛相对较低，只需存续满两年、具有持续盈利能力，对具体的盈利指标、现金流、净资产、股本总额都没有明确的要求。目前，新三板逐渐精细化，2017年12月新三板分层管理办法出台，对新三板分层制度进行改革，分为基础层和创新层，满足下面任一条件即可：一是看盈利，近两年的净利润不少于1000万，加权ROE不低于8%，股本总额不少于2000万元。二是看收入，近两年营业收入年均增速不低于50%，平均营收不低于6000万，股本总额不少于2000万。三是看交易，做市转让时做市商家数不少于6家、最近有成交的60个做市或者竞价转让日的平均市值不少于6亿元，股本总额不少于5000万元。总体来看，创新层比基础层要求较高，但创新层企业的融资能力和业绩表现远好于基础层企业。新三板挂牌企业可在挂牌的同时定向增发，还可在挂牌后采用储架发行的方式增发，即一次注册，多次发行。

考虑到新三板存在一定的风险性，准入门槛相对较高，要求机构投资者注册资本或实缴出资额超过500万，自然人有两年以上证券投资经验，名下最近10个转让日的日均金融资产需达到500万以上。新三板交易方式多样，其中最有特色的就是做市商制度，证券公司和符合条件的非券商机构使用自有资金参与新三板交易，通过自营买卖差价获得利益，旨在增强新三板市场流动性，活跃市场交易，但目前成效不佳，做市股票成交量日趋萎缩，整体价格不断下跌。

对比发现，主板、中小板、创业板属于场内市场，最突出的优点是市场相对成熟，一般投资者即可参与，整体市场流通性较好，但对企业要求较高，需要满足对应的存续年限、盈利、收入、净资产、股本要求，具体来看主板主要服务成熟大企业，中小板市场服务的是发展成熟的中小企业，创业板则主要服务于处于创业阶段、具有自主创新能力、高速成长的高新技术企业。另外，A股上市的周期较长，最快也需要一年左右，同时成本费用高。新三板属于场外市场，对企业要求相对较低，挂牌周期较短，一般3个月左右即可完成，且有鼓励和资金支持政策，导致新三板发展最快，截止2017年底已有11630家挂牌企业，A股才只有3467家，新三板已成为中小企业融资的主要渠道。但目前新三板市场投资门槛较高，市场流通性不佳。企业可依据自身实际选择合适的资本市场。

从债权市场来看，大体上分为银行间市场、交易所市场、机构间私募产品报价与服务系统，其中银行间市场是债券市场的主体，债券品种丰富，包括国债、政策性金融债、企业债、短融、中票等长短期不同的投资品种，且体量较大，债券余额占到债券市场总量的80%以上。

按照监管部门，债券有三大监管主体：一是证监会，监管上市公司发行债券，如公司债。二是央行，直接审批金融债，其下属的银行间市场交易商协会监管PPN、中期票据、短期融资等。三是发-改-委，负责企业债的审批。

按照发行主体的信用风险，债券分为利率债和信用债两大类。利率债的发行主体为国家或国家机构，几乎不存在信用风险，收益变动取决于利率，包括国债、地方政府债、政策性银行金融债、政府支持机构债（汇金债、铁道债）。信用债的发行无国家信用背书，存在信用风险，收益取决于发行主体的信用水平，主要包括金融债（银行债券和非银金融债）、一般企业债（短融、中期票据、PPN、公司债、企业债等）和资产支持证券（信贷资产证券化、企业资产证券化、资产支持票据、资产支持计划）。对于企业而言，一般企业债最为常用，下面将对其进行逐一梳理：

短融、中期票据：由银行间交易商协会监管，采用注册制发行，在银行间市场流通交易，对发行主体无明确财务要求，发行规模不超过企业净资产的40%，审批周期约为2-3个月，短融发行期限在一年以内，中期票据多为3-5年期，募集资金用于企业生产经营活动，可用于置换贷款、补充流动资金、项目投资及兼并收购等，不可用作资本金。短融、中期票据的优点是对发行主体无盈利能力方面的要求，但对发行规模有要求，有40%上限要求，且对资金使用有一定的限制。

非公开定向债务融资工具PPN：由银行间交易商协会监管，采用注册制发行，在签署定向发行协议的投资者之间转让，对发行主体无明确财务要求，发行规模原则上不超过企业净资产的100%，审批周期约为2-3个月，发行期限多为5年内，对募集资金的用途没有明确的限制。PPN采用非公开发行，可突破净资产40%的发行规模限制。但PPN是向特定数量的投资人定向发行，流通性受限，只能在特定范围内流通转让。

公司债：由证监会监管，公司债原先的发行主体必须是上市公司，2015年《公司债券发行管理办法》的更新将主体拓展到所有公司制法人。按照发行对象范围可分为大公募发行（面向所有投资者公开发行）、小公募发行（面向合格投资者公开发行、人数没有上限）、私募发行（面向合格投资者非公开发行、人数不超过200人）三种方式。大公募发行要求最高，要求股份有限公司的净资产不低于人民币3000万，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万，发行规模不超过企业净资产的40%，最近3年年均净利润超过债券1年利息的1.5倍，债券信用评级达到AAA级。小公募发行净资产和发行规模要求和大公募发行一致，但利润要求有所放松，要求3年年均净利润超过债券1年利息的1倍。私募发行对主体条件、发行条件、担保评级等方面没有硬性限制。公司债审批周期约为3个月，发行期限多为中长期，3-5年左右。私募非公开发行审批速度比公募发行快，成本会比相同条款下高100BP左右。公开发行公司债对发行主体要求相对较高，需要达到一定的硬性标准，难度较大，非公开发行基本无要求，但成本较高。

企业债：由发-改-委审批，发行规模不超过企业净资产的40%，当期债券发行额不得超过固定资产投资项目总投资的70%，募集资金只能用于指定的项目建设。对发行主体的要求较高（民营企业主体评级AA及以上，国企AA-及以上），近3年平均可分配净利润能覆盖债券1年的利息，且有资产负债率、募投项目盈利能力等具体要求。审核过程十分严格且周期较长，一般需要6个月左右。发行期限多为中长期，5年以上，少量高评级甚至可达15年。

最后总结一下，我国资本市场逐步完善，多层次的股权和债权交易市场已经形成，为企业提供了丰富的新金融工具，企业可结合自身实际灵活选用，为企业发展提供资金支持。