663.地产股的分析框架

地产股的分析框架

来自夸克轻子粥的雪球原创专栏

主播：小陆

投资内房股也有两年多时间了，简单梳理下自己的投资框架。

1.土储质量。

这是最重要的，有时间的，可以一块块地数，地块多的，就数城市。最重要的是看土储成本与售价，有的公司披露的土储面积是包括公建、地库、配套等附属建筑面积的，还需要调整为计容建筑面积，算算计容面积的单方土储成本，然后跟售价比对下，看看有没有被套的地，有没有大肉，一般的地产股，能够搞清楚第一步，离买卖决定也就八九不离十了。这里说下拿地节奏的问题，可以把地产公司每半年的拿地金融、拿地面积、进入城市过一遍。这个公司是喜欢逆周期拿地，还是喜欢无周期拿地，还是喜欢顺周期拿地？拿地节奏在某种程度上也体现了CEO的战略决策能力。公司进入的城市后来房价走势如何？看多了后，争取培养出以CEO的眼光看城市布局，以城市总的眼光看项目布局，以项目总的眼光看户型、推盘节奏（拿预售证节奏和开盘节奏）、去化情况等等。

2.融资能力与负债健康程度。

融资能力，看起来比较虚，但是融资节奏其实很讲究，因为市场利率是波动的。利率低谷时期，多融点；股价高时，发点可转债；人民币汇率贬值末期时，发点美元债；把三张表做漂亮，维护好投行评级，降低发行费用……长期下来，就能够在直道上与同行拉开差距。负债健康程度，是影响估值的重要因素，净有息负债率高的，在行业下行周期，只会被无情抛弃。为啥中海、华润、龙湖估值高，泰禾、佳兆业、阳光城、花样年等估值这么低。负债健康程度造成的估值是数倍的差异。对于融创之流，老孙是不可能降杠杆的，小仓位陪他玩玩即可，大仓位搞我可没兴趣，长尾风险太高。买5%的融创，我倒不如买10%的万科。

3.运营能力。

我一般用两费/当年度表内销售额 来衡量公司的控费能力。表内销售额直接用总销售额乘以权益比率来毛估估。此外，周转能力用（净负债+净资产-投资性房地产）/当年度表内销售额 衡量，这个指标极为重要。因为地产股的三张表扭曲得都很厉害，这个表可能会失真，尤其是“净负债”值，还需要把表外担保额加进来一起算。有的朋友用“债销比”来替代，也可。这里我要挺一下万科，周转真的很厉害。碧桂园也是做到了极限。新城有点偷奸耍滑，表外负债太多了，数据有点失真，周转能力居然比碧桂园高一倍，在手现金也不算多，不过他家的风险是总体可控的，所以我还是买了不少。富力是个独行侠，几乎全部都是100%权益，可以作为比较基准，可惜两个老头子缺乏进取精神，数据被吊打。

4.分红意愿。

地产公司的运营特性是花不完的钱，还不玩的债，分红高意味着风险隔离。但是过高的分红率，债主不会答应，所以恒大、富力的融资利率会更高。此外，一个好人，意味着将来他大概是还是个好人。一个心怀不轨的人，将来极有可能再阴你一把。我比较喜欢那些承诺了分红水平的地产股，比如禹洲、金毛、新城、旭辉等等。说实话，小股东，只有分红才是属于你可支配的价值，清算价值与你无关。历史分红率在港股市场极受重视。

5.长期的可持续竞争力。

传统的开发商没有什么护城河，最多是产品力好点，管理效率高点。而持续获取廉价的土储，是地产的可持续竞争力，是加分项。包括旧改、城市运营、一级开发、产城融合、产业小镇、商业综合体拿地、旅游产业拿地、康养产业拿地……这里头五花八门，水也挺深，很难分出个一二三，能力有限，不展开了。

6.深耕能力。

单个城市深耕好处太多了，提升效率、节约费用、政商关系、避免踩雷……。万科布局90多个城市，能在20多个城市做到top3，可持续发展能力较强。相反保利进入了100多个城市，不到10个进入top3，很多城市只是蜻蜓点水，三四线收割完了后续怎么跟上是个问题。金茂在不到20个个城市就做到了1000亿，而有的公司（不点名）搞了50多个城市才1000亿，二者的估值就应当有差异。总之，一二线适合深耕，三四线适合收割。

目前想到的就这么多，其实地产股真的挺适合散户投资的。资产负债都比较清楚，销售进度可追溯，业绩可预期性较高，商业模式很好理解，不同地域的产品不构成直接竞争，跟着政府大哥吃香喝辣（再次同情下政府的对手盘——医药股），投资标的十分丰富。

作者：夸克轻子粥

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来源：雪球

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