5-12【房地产】商业地产：最后一块蛋糕还是陷阱？

课程精华笔记

说起很多房地产商，你最熟悉的可能不是它的住宅品牌，而是它的商业地产，最典型的就是万达和他的万达广场。越来越多的人开始关注商业地产，一方面，随着住宅市场调控政策的进一步紧缩，保值增值能力更强的商业地产似乎越来越有吸引力，另一方面，像万达这样的房地产巨头又在悄然退出商业地产板块，商业地产似乎又越来越有风险。那么，商业地产，到底是房地产领域的最后一块蛋糕，还是陷阱？这就是今天我们这节课的内容。

什么是商业地产？顾名思义就是商业用途的地产，区别于居住为主要目的的住宅房地产。主要是用于各种零售、批发、餐饮、娱乐、健身、休闲等经营用途的房地产形式，从经营模式、功能和用途上区别于普通住宅、公寓、别墅等房地产形式。规模庞大的商业地产，其经营多是开发商整体开发，以收取租金获得投资回报，甚至打包上市，形成商业地产金融；而规模较小的，虽然也是租金回收形式，但更多的是商铺出租，零散经营模式，如各类商业街等。

按照细分功能，商业地产可分为六类。第一、零售功能性房地产。最常见的就是百货商场、商业街、超市、家居建材等，此外一些聚集上述多种功能于一身的大型购物中心和Shopping Mall等也算作此类。第二、娱乐功能房地产，也就是大家所熟悉的电影城、娱乐城和KTV等。第三、餐饮功能房地产。诸如美食城、大型饭庄、各种类别的快餐小吃美食店和甜品冷饮店等都可算作这一块类别。第四、健身服务和休闲功能房地产，如健身房、操舞室、美容院等等。第五、商品批发商业地产。最典型的莫过于小商品批发市场了。第六、居住及办公用商业地产。这一分类目前也是商业地产的主打之一，主要就是指那些写字楼、酒店式公寓、产权式公寓和老年公寓等等。

商业地产与住宅有着显著的区别。一是产权方面，商业地产产权年限40年，而住宅用地是70年，综合用地是50年。二是居住成本方面，商业地产各方面都比住宅高很多，如电，商业的是近0.99元/度，而住宅的只有0.6元/度，水和煤气亦然。三是地段方面，商业地产要求更高很多，对“易达性”的要求很高，而住宅则弹性空间大很多。四是客户方面，商业地产是经营商户、商铺投资者和目标消费者这三类，而住宅主要是自用型客户和投资型客户。

我们来看看商业地产这几年的表现。近几年，购物中心、写字楼、公寓等涌出很多，虽形式不一，但发展很多。大致有以下三个特点：第一、投资加速，商业地产库存大幅增加。2017年办公楼竣工面积2244万平方米，同比增长36.1%；商业营业用房7322万平方米，同比增长7.5%。第二、共享时代，商业物业的租金分化。以北京为例，全市及五大核心商圈写字楼市场需求提升，租金继续温和上涨，有效净租金同比上涨2.6%；而上海中央商务区的写字楼租金环比微跌0.3%，非中央商务区则环比上涨1.3%。第三、融资趋紧，房地产企业探索新渠道。商业地产开发商资金沉淀一向严重，融资模式较为单一，但现在资产证券化这种新工具逐渐火热起来，如新派公寓就破冰长租公寓REITs，发行金额为2.7亿元的权益型类REITs基金产品来进行融资。

未来商业地产可能会出现更加分化的趋势：一是城市分化。京沪等一线城市在交易规模和活跃度方面都明显领先于国内其他城市，如2014-2016年间上海的大宗物业投资额和活跃度都已超越香港和新加坡；二是区域分化。未来3-5年，特别是一线、准一线、区域性中信城市核心商业地段已经很少有土地、新建写字楼等入市，更多的将会是核心区域的存量市场的改造提升机会；三是类型分化。随着商业地产的房子，购物中心竞争加剧，走向了以经营品牌为导向，从而在马太效应下，出现不同商业品牌的分流和分化。

全球最大的商业地产市场美国可以给我们一些有意义的参考：第一，美国的商业地产体量大、流动性高、夏普比率高，和其他资产相关性低、回报也比较稳定。平均来看，25年商业地产私募市场夏普比率高达0.85，而公司债、REIT和股市只有0.5-0.6左右，也就是承担1%的风险水平，可以获得0.85%的年回报率，而且还有利于分散化投资，长期的盈利增长率稳定在2.5%左右小幅波动，总回报率较为稳定。第二，在美国最受投资者欢迎的类型是CBD及郊区办公楼，以及出租公寓等，投资占比高达70%。这可能是因为大家对这块更为熟悉，而且也能有效抵御经济下行风险。

从未来的政策定位来看，商业地产与住宅的紧缩政策不同，整体上处于政策空档期。“房子是用来住的，不是用来炒的”这一核心定位大幅削弱了住宅的投资属性，使其回归居住属性；而与之相对的，商业地产基本不受政策约束，甚至还受益于各地政府对城市发展的支持政策。

一种是新区域政策。比如上海，政府推出“大浦东”与“大虹桥”两翼发展规划，给商业地产发展带来前所未有的机遇，同样，世博板块、虹桥商务区、临港新城等区域市场的发展规划也将对商业地产的发展形成政策利好。

另一种是新优惠政策。比如广州，广州在2017年直接推出政策，允许将商业用房等改造成租赁住房，其土地使用年限不变，但调整后的用水、用电、用气价格按照居民标准执行。虽然这类改建租赁住房不得销售，但在租金走高之下获得较好收益。

当然，任何投资都有风险，商业地产的潜在风险主要表现在三个方面：一是转型风险。中国经济正处于结构调整的阵痛期，房地产作为旧经济的代表，发展必然受到影响。同时房地产需要沉淀庞大资金，在目前转型整体流动性紧缩背景下，可能使得部分资金实力不强的房企显得更为艰难。而且，目前很多商业模式在成熟的互联网加成下，很多消费者都从线下沉淀到了线上，并逐渐形成线上购物的消费习惯，这对线下的商业地产业是一个重大冲击。

二是人口风险。商业地产的发展依赖于人气的聚集，而人气必然受城市总人口尤其是有较高消费能力的群体基数的影响。目前一线城市的人气地段的商业地产早有入驻，相对成熟，更多的将是存量的整改更新，收益可能并不乐观。另一方面，二三线非核心区域甚至四五线城市的增量，也面临城镇化速度放缓、较高收入群体迁徙至核心城市和区域而导致的人口流失，剩下的群体消费能力和意愿明显会低很多。

最后总结一下，商业地产与住宅有着显著区别，未来商业地产可能会越来越受到青睐，但从结构上看，不同类型、不同城市、不同区位商业地产的分化会越来越严重，在分享商业地产蛋糕的同时也不要忘了规避背后的转型和人口风险。