试听180秒第48讲（第17周）融资决策的基本依据

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思考题回顾 

上周我们讨论了兼并收购的相关问题，包括兼并收购的概念、类型，特别介绍了反向收购的概念，兼并收购的决策过程和财务影响。在上周结束时给大家留了一道思考题：

如果b公司股东权益账面价值100万，评估价值150万，a公司先以b公司的账面价值100万收购b公司，又把b公司以200万卖给自己的兄弟公司c公司，会计上出现的结果和c公司直接购买b公司有什么不同？

a公司收购b公司是二者并非同一控制下的企业，所以应该将b公司的资产按照评估价值合并进来，但是这是a公司报表上对b公司的记录，b公司自己的报表仍然保持原来的账面价值记录。这次合并后b公司就和a、c两家公司成为同一控制的企业，这时c公司收购b公司就是同一控制之下的企业合并，所以c公司按照b公司账面价值将其资产合并进来。如果c公司直接合并b公司，由于二者不是同一控制下的企业，就应该时c公司将b公司的资产按照公允价值合并进c公司的报表。从这个例子，可以这样理解，c公司将非同一控制之下的企业合并通过a公司的介入变成了同一控制之下的企业合并。当然，这个例子中有一点不太合理的地方，就是在这个过程中，b公司的股东只收到了100万，a公司100万买进b公司，200万卖出，获利100万。实际上，如果b公司值200万，a公司需要花费200万收购b公司是比较合理的，然后将b公司再按200万卖给c公司。

经过前面五周的讨论，我们已经把常见的投资问题讨论完了，这周我们要讨论融资问题。基本的融资没有投资那么复杂，当然，随着各种创新融资方式的使用，也正在变得越来越复杂。今天，我们先看看融资的决策机制，介绍常见的融资方式。

企业在日常运营和投资的过程中缺钱，就需要融资，广义说，融资可以是用企业内部的自有资金，但是通常人们说融资是只向外部融通资金，基本来源就是两种，要么股权融资要么债务融资。

基本的股权融资就是吸引投资者入股，或者公开发行股票，基本的债务融资就是银行贷款或者发行债权。

融资决策方面有很多不同的理论，但是基本依据是看融资成本。怎么衡量融资成本呢？如果企业内部有富余资金，应该优先选择内部资金。这是因为闲置资金创造利润的能力很低，所以保留闲置资金会把企业整体的盈利摊薄稀释。现实中有些企业有融资冲动，总觉得钱越多越好，这一方面可能是因为融资渠道有限，总怕需要的时候没有钱，所以能融到资金的时候就去融，也不管自己是否真的需要；还有更多的情况是却少融资成本意识，或者忽视出资人的利益，实际上是一种圈钱行为。我们在这里的讨论都是站在出资人的立场上，希望真的把公司价值做大，而不是为了圈钱的目的。

如果没有足够的自有资金，就必须考虑外部资金。在这种情况下，一般是优先考虑负债融资，因为负债融资的成本比较低。有人可能不同意这个说法，认为负债要还本付息，而股票既不还本也不付息，股利的支付也不是强制性的，简直就是没有成本。其实这是错误的概念。

债务融资的成本确实是比较直接的，借了钱就要还本付息，俗话说“有借有还再借不难”，所以在债务融资中，无论是到银行借钱还是去市场上发行债权，都会明确规定期限、利率、还款计划等等，中间如果发生无法支付利息或者按约定需要支付的本金，就是违约，违约时债权人往往会很快采取措施，以减少可能发生的损失。严重的时候可能导致债务人破产。债务融资的成本一般比较容易衡量，就是利率。

股权融资的成本比较复杂，表面上看，股权融资不需要还本付息，也完全可以不分红给股东，但是这并不意味这股权融资是没有成本的。这个问题我们在前面讲投资的时候解释过，现在再从融资的角度解释一下。

这里我们要解释一个概念，就是机会成本。机会成本——我因为选择一个机会而放弃了另外一个机会，也就同时损失了那个机会可能带来的收益，那么在其他机会可以获得的收益就是我选择现在这个机会的成本。股东投资于一家公司，自然就放弃了把这笔钱在同一时间投资到其他企业的机会，那么在其他企业可能获得的收益就是投资这家公司的成本。股东只要进行投资，就不可避免的有机会成本。股东承担了成本，自然就要求有回报。股东要求多少回报呢？当然是越高越好，但是最低不能低于他所承担的成本，否则股东就赔钱了。

有人会说，这是股东的要求，股东投资有成本，但是公司用股东的前没有成本，股东可以要求公司给他回报，但是公司完全可以不给，因为股权融资不还本不付息甚至可以不分红。要知道，现代公司的架构是股东出资，委托职业经理人经营，股东通过股东大会对重大决策表决，一些股东还可以派代表参加董事会参与日常决策，公司的总经理、副总经理等都是接受股东委托经营公司的人，股东通过董事会任命公司的管理层，而且这些决策还要通过股东大会的审议。

我们试想一下，如果我们作为股东投资一家企业而公司的管理层不给我们提供任何回报，股东会怎样呢？自然会把管理层替换掉。就算不能直接替换管理层，也会通过卖出股票的方式离场，也就是用脚投票。

所以，在一个市场的环境下，股东要求公司管理层给他回报，公司的管理层就必须提供回报，不能给股东提供回报的管理层是没有人要的，不能给股东提供回报的公司是没有股东给它钱的。

那公司需要为股东提供多少回报呢？既然公司给股东提供回报是为了满足股东的要求，那么就应该等于股东要求的回报，我们刚刚说过，股东要求回报不能低于股东投资时承担的机会成本，也就是股东如果把钱投给其他公司可能获得的回报。那么这个其他公司是哪家公司呢？

应该是和这家公司风险水平相当的公司，因为收益的多少直接跟风险相关，收益和风险是对等的。这个世界上风险最接近的公司是同行业公司，那么以同行业中哪家公司的收益水平为标准比较合理呢？显然是平均水平。

所以企业用股东的钱是有成本的，而且可以用行业平均的盈利水平来衡量这个成本。这不是唯一的衡量方法，实际上，有一个获得诺贝尔奖的模型就是用来衡量股权融资成本的，名字叫资本资产定价模型（CAPM），认为股权融资成本决定于无风险利率和风险溢价。

企业为股东提供回报的方式不是还本付息，也未必是分红，更重要的是股票价值的增值。如果股东10块钱买的股票涨到20块钱，股东就差不多获得了100%的收益。

一般来说，股权融资成本都比债务融资成本高，这是因为公司出了问题优先给债权人还债，而且一旦违约债权人可以冻结公司资产，所以债权人承担的风险小于股东，因此，债权人的回报也低一些，也就是债务融资成本低于股权融资成本。所以，用股东的钱并不像表面看起来那样是“空手套白狼”。

总结 

今天我们讨论了基本的融资手段和融资成本，我们知道了利用自有资金、债务融资和股权融资是三种最基本的融资渠道，从融资成本上来说，一般也是优先使用内部闲置资金，然后是债务融资，最后是股权融资。

债务融资的成本就是其利率，股权融资的成本比较复杂，我们可以用行业平均盈利水平来理解股权融资成本。当然，现实中的融资方式有很多变种，这样，融资成本的衡量也变得复杂起来。

而且，切可以获得的融资渠道不是随心所欲的，往往受到很多现实条件的限制，所以现实中的融资决策还需要结合公司受到的融资约束来进行总和判断。