试听180秒1-9 给初学者的一套期货投研速成框架

你好，我是对冲研投的辛钡。这堂课将是本系列课程第一部分的倒数第二节课。这两堂课，我准备给你们一些框架性、规律总结性的研究方法论以及形成真正策略的方法论。

在期货研究中，我们一般先做绝对价格研究，也就是对周期格局；驱动矛盾和安全边际的判断；再做相对价格研究：也就是对期现基差、合约间价差、品种间价差的判断。

另外，你需要先了解吃透一个产业，才有可能跨到其他产业。

总结来说，就是先绝对、再相对；先纵向，再横向。

期货价格如何判断？说实话很难，它的影响因素包括了宏观经济形势；产业链状况；交易规则、行业政策；供求关系；库存状况；成本利润；期现结构；内外结构；替代品等等，规整一下，大致可以总结为五个定价逻辑：

其一是供需定价，这也是商品价格的形成基础；

其二是货币定价，也就是我们常说的商品中存在的金融属性，包含了流动性、宏观因素等；

第三是物流定价，这是因为当商品在不同地区之间或者国内外之间运输时，区域间价格、境内外价格之间会相互掣肘，如果价差太大会直接导致现货物流关系发生变化；；

第四是资金定价，也就是金融市场中的资金博弈与心理预期；

第五则是规则定价，包括交易所交割规则、产业收/抛储政策、寡头定价等。

需要注意的是，在不同时期、不同宏观和产业背景下，哪些定价方式是影响当前品种的主逻辑，则是需要我们花费大量精力去研判的。

总体来说，如果用一个定价公式表示，某商品价格应该是一个由多个因素决定的复杂函数，

函数p=f(r1,r2,x1,x2,y1,y2,u1,u2...)，其中每个因子都代表上述一条，由此构成了一个多因素、非线性、分层次的定价模型。

面对这么复杂的模型，我们该怎么办呢？这里有一个推荐的思考角度：

假设价格P在一个x、y、z三轴空间中运行，它的运行轨迹有一个可行域，也就是大部分时间必定在球体之内运行，当价格运行在球体之内的时候，处于混沌状态，我们很难知道价格具体会如何运行，但在球体表面的时候，我们可以知道价格(或者价格差、价比)必定向球体内运行。

但什么时候才是球体表面？就是z轴上的变化对x和y轴变化的偏导都是零，也就是x轴的继续增加，不能使得z轴数值增加；y轴数值的继续增加也不能使得z轴数值增加。

再简单理解就是，你不知道一个品种的价格会如何变化，但当它运行到历史极高值和极低值时，大概率是会掉头回归的。

这，也是上面总结提到的对品种价格安全边际的研究。但是，在历史极值附近做反转交易是一劳永逸的吗？也不是，比如今年的PTA和玻璃。

在2020年2-3月，PTA因为疫情影响跌至该品种上市15年以来最低的4186元附近，然后在3月末继续深跌至3138元，随后才开始底部震荡；在2020年7月初，玻璃期货价格来到了上市8年以来最高的1600元附近，但没有停下步伐，一直暴涨到8月中旬的1880元附近。

对于小白交易者来说，在极值附近做多/做空赚的是概率上的钱，并不是产业认知的钱，不过考虑这个概率会很高，也是一个不错的交易选择，但在交易的同时要做好止损设置。

但毕竟，价格处在极值位置的品种数量和时间都会很少，那么，在球体内部的时候该怎么办呢？

这里，我分享一个研究商品的基本套路。

首先你要知道，在交易中你获得超额收益的来源是什么。一般来说，第一是利用市场一定时间内的无效性或者对手犯的错误，这是价值投资、套利交易的基本逻辑；第二则是承担了某种风险溢价，比如期权中的volatility selling、sell options等交易方式。

其次，我总结了商品研究的5步骤：

1.供需研究：你需要对该品种所在的产业链格局、产能进程、集中度等问题做深入了解
2.交易制度研究：你所交易的标的，交易规则、交割规则是什么样？
3.品种特性与异常值研究：你需要依据时间轴研究它的历史行情，对比、记录它的波幅、波动率、容量特点，出现异常价格的背景与逻辑、寻求逻辑、发现机会
4.品种相关性研究：除产业链外，还有哪些品种与之相关并可能存在潜在的关联套利机会

5.估值驱动研究：这是当前市场比较热门的研究方法。估值就是研究这个期货品种与现货、或其他替代品相比是被低估还是被高估；驱动主要是从基本面角度是否存在推动价格上行或下行的因素。

这堂课剩下的时间，我们重点说一下商品的估值-驱动研究。在前面几节课，我们了解了期货中许多特殊的名词与概念，那么在实际研究中，这三个指标可以赋予更大的研究权重，他们是：库存、利润、基差。

初学者可以记住一个简单的公式：

高库存+期货高升水+高利润=单边做空

低库存+期货深贴水+低利润=单边做多

先来看库存。

首先你要理解库存周期的概念。一般来说分为四个阶段：主动建库存的价格上涨阶段；被动建库存的价格下跌阶段；主动去库存的价格下跌阶段；被动去库存的价格上涨阶段。

另外，在工业品中库存分为工业库存与社会库存。工业库存主要是指厂商的囤货，社会库存主要是指经销商的囤货。

如何界定一个品种的库存是高还是低呢？如果你有某品种的供需平衡表，直接计算库存消费比即可；如果没有，则可以通过观察库存的同比变化趋势以及历史绝对值高低来做一个粗浅研判。

再来看基差。

一般来说，我们需要对期货全品种进行基差升贴水的比较。这里会有一个问题，对于4000元的螺纹钢和100000元的镍，400元的基差显然无法进行比较。

因此，我们会把基差变为基差率，基差率=（现货价格-期货价格）/期货价格。这里分母也可以是现货价格，只要口径一致即可。

这里期货价格获取比较简单，而现货价格，你需要找到基准交割仓库所在地的符合交割品级的现货价格。

值得一提的是，基差经常会成为行情的一个先行指标。尤其是当基本面逐渐转好的时候,如果远期结构从contango变成back，说明现货的紧俏是被认可的,很有可能引来更为激烈的一波上涨。

最后看一下利润。

利润是任何一个行业的生命线，所以我们也需要对利润这个指标予以重视。简单来说，如果生产一个品种是亏损的，那么正常逻辑就是会减产，最终供不应求从而对价格形成支撑；如果具备高利润，则会不断增加生产，最终供过于求对价格形成打压。

具体来看，就要考虑很多方面了，比如要看上游工厂、下游需求、中间贸易商等，此外还要考虑跨地区套利的利润，因为利润变化会导致跨地区物流的变化从而对基本面形成影响。此外还要考虑具体工厂的规模和生产惯性，因为越是大的工厂对边际利润越不敏感，但是，一但有变化就会对市场形成非常强烈的影响。

总结一下，当三个指标方向全部一致的时候，直接单边交易会有较高的交易胜率；但很多情况下三个指标会不一致，这时就可以通过选择跨期、跨品种等价差套利交易的方式。

了解完这三个指标，估值-驱动模型也就构建出来了：估值的参数是基差和利润；驱动的参数是库存消费比。

如果一个品种估值是很低的，同时基本面驱动又是向上的，那就可以单边做多，捕捉价值成长的机会；反之，如果该品种估值是高的同时驱动又是向下的，那么就可以做单边空头配置，捕捉价格向价值回归的机会。

为什么做这个模型？因为可以方便全市场对比。它可以做成一个象限图：横轴是驱动，纵轴是估值，这样就可以在一个象限图里面呈现很多不同的商品。驱动向上、被低估的品种就应该买入；驱动向下、被高估的就应该做卖出。这样相同产业的不同商品之间就可以形成产业对冲模型。产业之间的驱动估值图就可以形成大类对冲模型。 

这些就是这堂课我主要分享的内容。下一堂课，我将分享我们内部是如何从基本面研究到形成策略单，到最终执行交易的过程。交易不是简单的开仓、平仓，我们还需要了解一个策略的胜率、赔率、置信度（对平衡表假设的检验）、容错度（如果平衡表错了是否会有极端风险）、反应时滞（多少时间能确认平衡表对错）、拥挤度（市场一致性程度，指标：日价格变化率/日净持仓变化率）、策略容量（能做多大头寸）等各个维度因素，这些，我们下节课聊。