《非理性繁荣》第二讲:他和死对头一起获得了诺贝尔经济学奖
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大家好,我是吴晓波。

今天我们继续讲《非理性繁荣》。


一、经济学界对市场的不同理解


关于市场,在经济学界有两派理论意见:


1.有效市场假说——尤金·法玛


一派叫作有效市场假说,它的代表人物叫尤金·法玛,他来自美国自由主义学术的大本营——芝加哥大学。


尤金·法玛说,市场是可以被计算出来的。他说,在法律健全、功能良好、透明度高、充分竞争的股票市场,一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在了股价走势当中,除非存在市场操纵,否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额利润。


他认为说,市场的所有的信息都是公开的,只要你的法制是健全的,只要没有市场的操纵行为,那么每一个走进市场的人——用亚当·斯密的话来讲都叫作“理性人”——你看到了所有的信息,所以你对一个产品、对一个股价的判断是理性的,所以不可能出现超脱于理性的超额价值。


这个假设在芝加哥学派看来,不仅仅体现在股票市场,可以说体现在所有的生产要素市场。


尤金·法玛的老师科斯提出过一个“契约理论”,即便信息不透明,即便出现了市场失衡,但是企业家与企业家之间会因为利益的因素达成一种自愿的结合,然后通过结合、通过谈判达成一种契约,而这个契约所反映出来的市场价格和市场机制,在科斯看来就是完全透明合理的。


所以芝加哥学派是市场的原教旨主义者,他们认为市场是灵丹妙药,可以治所有的病,所以叫作有效市场假说。


 


2.市场的非理性繁荣——罗伯特·希勒


那么在有效市场假说的对面就出现了一些反对者,罗伯特·希勒就是尤金·法玛的反对者。


他反对的理由也很简单,尤金·法玛说,一个有效市场的出现来自两点:


第一点,要有一个法律健全、功能良好、透明度高、竞争充分的股票市场。


但是罗伯特·希勒说,这个市场存在吗?这个市场从来只存在于课堂里,存在于教科书,从来没有存在于一个真正的股票市场中。全世界所有的股票市场,它的法制都在完善的过程中,它的功能都不能说是健全的,它的透明度一定存在着种种的灰色和夹层。所以一个理想意义上的尤金·法玛所谓的那个股票市场在罗伯特·希勒看来是不存在的,这是第一点。


第二点,那么存不存在一种理性消费者,他们有足够的理性,能够迅速对所有市场信息做出合理反应?也不存在。


每个消费者的股票两个涨停板以后,大家心跳都会加快,五个涨停板以后都在想说,我该抛还是该继续增持?然后,市场上一个风吹草动,就会影响整个市场的波动。


所以既不存在一个健全的股票市场,也不存在一群健全的理性化的股民。罗伯特·希勒说,那么怎么可能存在有效市场假说?


在《非理性繁荣》中,希勒说,股市的非理性是由市场的缺陷和人性的缺陷共同塑造的。投资者的情绪、媒体、专家叠加成为市场情绪,与股价变动形成反馈环,最终形成泡沫。


希勒说,股市的定价并未形成一门完美的科学,一个股票是被高估了还是被低估了,是没有人说得清楚的。用格林斯潘的话来讲,什么叫作泡沫?就是只有当它破灭的时候,我们才知道它是泡沫。


中国有一个股票叫作茅台,它在过去几年中涨了几十倍,那么到今天茅台股价是被高估了还是被低估了?不知道。只有当它的股价斗状下滑的时候,你说它的股价被低估了,如果它还在持续上升的话,那么它就是合理的。


所以股价的波动跟消费者的心理,跟舆论,跟专家和公司形成了反馈环,它是一个非常模糊的无法确定的东西,这也是资本市场的魅力和它的灰色之美所在。


 


.有效市场中的非理性现象


希勒说,导致人们行为的大部分想法并不是数量型的,而是以“讲故事”和“找原因”的形式出现。如果你听见赌博者的谈话,就会发现他们通常是在讲故事,而不是评价事件发生的概率。


在中国市场有一个词叫作“题材股”,比如说我们的最高领导人到了一个地方去做调研,然后这个地方股价就会上涨;比如说北京发布了一个《中国军事实力报告》,然后跟军工相关的股价就会上涨。这两者之间有必然的相关性吗?没有。有的是什么?是这个时间点人的一种情绪,情绪最终传导为资本市场的投资行为,投资行为最终传导为股价波动那条曲线。这就是有效市场中的非理性现象。


在这样的过程中,人跟资产和财富之间的关系,最终投影为人跟人之间的心理博弈。


巴菲特曾经讲过一句话:在贪婪时恐惧,在恐惧时贪婪。


我记得中国在2015年股票狂涨的时候,我们家里一个保姆,饭吃完以后突然跟我说,吴先生,我在洗碗之前能不能问你一个问题,整个小区里所有的保姆、所有的保安都在买股票,你告诉我该买什么股票,你不告诉我碗就不洗了。


当这个时候,就是所有人都在贪婪的时候,你就要小心。为什么?泡沫就出现了,你就要心生恐惧。


如果在某一天,证券交易大楼里门可罗雀,所有人都不敢开户了,所有人都不敢买股票了,这个时候股票的价值就可能水落石出。这个时候可能就是你进入资本市场,进入一个行业最好的时间点,所以在商业世界中没有所谓的最好,也没有所谓的最坏。


 


罗伯特·希勒在写他的《非理性繁荣》的时候,他从140年的历史发现了美国的股市很可能处在一个高点,那么接着就可能会出现一个拐点时刻。


当他在历史研究中得出这个结论之后还不是很放心,他又做了个小实验,他在书中记录了这个有趣的过程。


他通过邮件的方式随机向147个朋友发出了一份问卷,这个问卷问,今天的股市是不是最好的投资场所?得到的结论是:76%的人认为今天的美国股市是最好的投资场所,我该入场了,或者我正在场内,有20%的人表示有些同意,表示有些不同意和非常不同意的人加在一起就2%。也就是说,98%的人在1999年底2000年初认为今天的美国市场是一个能够赚到很多钱的,非常值得进入的市场,100个人中98个人觉得这件事情可以做。


希勒说,完蛋了,所有的人都在贪婪,这个时候你就需要有恐惧。所以他不但是在140年的历史上来分析2000年初美国股市可能出现的拐点,同时他也通过对人的心理来分析这个拐点可能出现的概率。


在希勒看来,一个资本市场的波动是由三个因素构成的,第一叫作结构性因素;第二叫作文化性因素;第三叫作心理性因素。这些因素中有些是可以被量化的,有些是无法被量化的。


 


三、总结


2013年的时候,希勒获得了诺贝尔经济学奖。有一个记者一大早打电话给他说,希勒教授,恭喜你,你获得了诺贝尔经济学奖。


希勒就非常高兴,说,我等这一天已经等了很久了,那么还有人跟我一起得吗?


有的,今年的诺奖颁给了两个人,一个颁给了你,另外一个颁给了尤金·法玛。


尤金·法玛是有效市场假说的提出者,而罗伯特·希勒是尤金·法玛几十年的理论上的敌人。


2013年诺贝尔经济学奖把这个奖项颁给了一辈子在吵架的这两个死对头。这可以说是诺贝尔评委会在过去的几十年里开的最大的一个玩笑,可能它试图表达这样一个立场——经济学本身带有巨大的模糊性。尤金·法玛的理论好不好?非常好。罗伯特·希勒的理论好不好?也非常好。他们发现了事实的真相吗?也许他们俩加在一起才是发现了经济世界的真相。


关于《非理性繁荣》的解读就到这里了,


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