第21课：如何理解A股表现和经济表现脱节？

以诺教育官方WX号为：以诺君（enoch-eduyinuo）欢迎添加～

近期发现冒用夏博和小诺账号，在留言区发送加个人WX的留言，请各位学员注意，我们喜马拉雅官方账号只有：以诺教育和夏春博士

内容原稿

从前面几节课，你已经知道美国股市，在过去200多年的实际年化回报率6.7%非常高。我们还确定了一件事，只要坚持20-30年，这么高的回报率，几乎是可以保证的。像今年，道琼斯指数上涨超过了17%，纳斯达克指数上涨超过了24%，比过往历史表现还好。

A股发展至今，也有快30年的历史了。大家自然要问，如果我们也坐时空机回到30年前，用1元钱买入A股，同样地，一有新股发行，就按照其市值所占比例重新分配赚到的钱，分到股息就继续再投资，那么扣除掉通货膨胀率之后，A股市场实际年化回报率，会是多少呢？

学者们详细研究了中国股市从1992年初到2014年底的表现，替我们找到了答案。

在我公布前，你可能会想，这段时间，正是中国经济以平均10%的增速，飞跃发展的阶段，GDP成为全球第二，在金砖四国中，表现也是最亮眼的。那么A股市场的实际年化回报率，肯定要比美国高吧！

你还可以先猜一猜，数字会落在哪里？是7%？或者更高呢？

很抱歉，答案是2%。对！你没听错，这个回报率不仅远低于美国和其他发达国家，在金砖四国中也排在了末位。

2%，是什么概念？它意味着我的1元钱投入A股市场，从1992年到2014年底，实际价值只增长到1.6元。但如果将中国GDP比成1元钱，从1992年初到2014年底，实际价值将增长到9元钱！

更让人惊讶的是，如果换一个时间段，改从2000年初入市投资，到2014年底，会发现同样的1元钱买入A股，投资价值还会缩减成9毛钱。也就是说，实际年化回报率是负的，我买股票，汇报还不如存银行一年期的定存高。而同时期的中国GDP，则从1变成了3.7。

所以说，中国股市的“头号”谜团，就是A股表现和GDP增长完全脱节！无论是过去10多年、还是20多年，中国实体经济表现全球第一，但中国的A股市场的表现，却总落在主要经济体排名的最末位。

过去的课里，我们总是说散户们不理性，在股市亏钱。可实际上，大家常说，就算巴菲特来中国，只怕也做不好投资。

听着很令人沮丧，对吗？

现在我就从3个方面，让你看看这令人百思不得其解的“中国股市谜团”，到底是如何造成的：

第一，上市企业大多数是净利润增长率不高的国有企业，它们也不是中国GDP增长的主要动力。

我们知道，决定股市表现的重要指标是企业的净利润增长率。2000年到2014年间，上市的国有企业平均净利润增长率是17%，只有上市民营企业利润增长率的一半。

由于上市企业绝大部分是国有企业，上市企业的净利润来自国有企业的比重平均高达85%。

但同时，上市企业的净利润只占中国全部企业净利润的20%。

也就是说，中国全部企业净利润大部分是没有在中国上市的民营企业和在海外上市的企业创造的。

这些企业的数量最多、净利润增长率也高于国有企业，对GDP增长的贡献更大，但由于没有在中国上市，A股投资人自然很难分享到他们发展带来的好处。

这就是A股年化回报率不高，和GDP增长脱节的一个重要原因。

你肯定要问，为什么大量优质的民营企业无法在中国上市呢？是因为上市标准订的太高。

这就引出了中国股市表现不佳的第二个原因，上市标准扭曲了企业的激励机制。

中国企业的上市标准，先后经历过证监会设定的“审批制”和“核准制”：企业计划上市的头三年，必须持续盈利或者取得3000万人民币的净收入。

上市标准过高，就造成了一种可能：企业为了达标不择手段，在财务报表上大做手脚，要么夸大、要么造假。等到企业上市后，财务报表的真实面貌，便一步步地显现出来，让投资人措手不及。

这么说的证据何在？一个办法是比较中国上市企业和未上市企业，在财务指标上的不同表现。

学者们针对每一家中国上市企业，找到跟它上市前一年，帐面资产最接近的同行业里未上市的企业，进行“资产回报率”和“股本回报率”两个财务指标的比较。

结果发现，那些上市企业在上市前三年表现都很不错，但上市后三年，这两个指标，立马就有比较大的回落。反观那些未上市的同行，对比同一时间段前后三年的财务表现，并没有太显著的差别。原因在于，未上市企业没有业绩造假的诱因，也不必在短期内扭曲企业利润。

我们还可以拿在海外上市的中国企业，继续举证。有些中国企业因为满足不了国内上市前3年正利润增长的要求，干脆改道在香港、美国等地上市。大家熟悉的BAT：百度、阿里巴巴，还有腾讯都是如此。

正因为他们不必“虚张声势”，所以没有动力在上市前扭曲实际财务报表的表现。与其他A股上市企业相比，这些海外中概股企业，在上市前后的财务指标表现，也没有太大的差别。

第三个原因，中国股市缺乏有效的退市机制。

中国和国外股市一个重要的区别，就是中国的企业很少被退市，表现哪怕再糟糕也很难从市场上被除名。中国大概一年平均只有20个企业退市，有一多半是因为被其他公司兼并了，纯粹因为表现不好而退市的企业在中国凤毛麟角。

反观发达国家，每年大概有10%左右的企业被退市，因为表现很糟糕，得不到投资人青睐，自然就没有资格留在这个市场上了。

我们可以拿大学招生录取和学业评估来理解中国股市的制度缺陷：

1、实际表现最好的学生，因为个别原因，很难被录取；

2、由于录取标准“太严”难以达到，于是为了被录取，造假成绩单就成了畸形常态；

3、被录取的学生哪怕表现再糟糕，也不用担心被留级或开除，他们自然没有动力把学习成绩搞好。

尽管目前中国股市与其他发展健全的国家对比如此鲜明，不过，也不必过度悲观。我们看到，目前市场正逐渐落实以下3点:

1、鼓励净利润高的民营企业上市：过去对高利润民企的上市，设置了太多的障碍，未来应该使它们上市变得更容易些。

2、推行注册制改革：监管层应减少对企业上市过程的干预，不对利润、收入增长做出硬性规定，而是把定价权交给市场，把那些走出国门的优秀企业给拉回来，鼓励它们在国内上市。

3、合规执法：表现业绩差的公司严格退市。

今年以来，海外上市的中概股涨幅接近50%，国内上证综合指数也涨了差不多10%，只要做好以上3点，我相信未来A股市场表现，终将跟上GDP增长的节奏，中国股市的发展前景必定一片光明。

有了这样的条件，大家只要学习好行为金融学，避开常见的投资的错误，也能够成为股市长期的赢家。

如果你听了今天的课有所收获，欢迎转发到朋友圈，让更多的人一起进步，也欢迎大家把对课程的思考和理解在留言区与我们分享。