第136课【********************

一、课程原文 

喜马拉雅的朋友，你好！

几个月前我去德国开会，跟当地一位著名经济学家赫尔威克(Hellwig)聊到德国创新创业的问题。有一点很明显，就是在互联网等世界高科技行业里看不到德国公司的身影，你所熟悉的宝马、奔驰、西门子等公司，都是几十年甚至百年以前留下的企业；德国“隐形冠军”公司占世界的比例很高，但多是家族企业，代代相传，吃的是老本, 也不上市。如今，有些德国家族参与谷歌等美国公司的早期投资, 但在德国本土，创业创新能量低落，政策智囊对此很着急。为什么严谨的德国社会就是缺乏创新活力和创业干劲呢？德国怎么没有形成从创投基金到纳斯达克股市这样的一条龙的创新创业生态呢？

其实, 从2018年的德国富豪榜中你也可以看出一些特色,尤其是跟美国和中国比，百名富豪中没有一位靠金融起家，房地产富豪也很少。这本身就能告诉你，德国的金融行业不活跃，资本市场不发达，反而以缺乏活力的银行业为绝对主角。你可能会说，德国的首富都是实打实的企业家，实业立国，这不正是我们所要的吗？——可是，其中的代价是在这样的社会背景下，缺乏跨阶层的流动性，富豪世家继续做世家，而穷二代继续做草根！

德国为什么以银行为主？

德国的工业化起步较晚。等到日耳曼民族国家于1848年统一、德意志帝国于1871年建立时，英国和美国已经工厂林立、工业化进入了新阶段，而德国经济还以农业为主，到1852年还有一半的人务农。

压力之下，1862年上任的俾斯麦首相开始大刀阔斧强权改革，不仅改编军队，使普鲁士军事实力大增，从胜利走向胜利，最终于1871年战胜法国，实现了德意志的全面统一，而且大力发展经济，尤其是为了追赶工业革命融资二加速建立银行。结果是，德国经济突飞猛进，大量劳力进城，成为产业工人。到19世纪末，纺织、钢铁、化工和电气成为德国龙头产业。

在19世纪德国的追赶过程中，铁路是其中的重项之一。这些铁路由俾斯麦的强权政府规划建设，私人做部分投资，但主要的资金来自政府担保下的银行贷款。这跟晚清和民国时期由中国政府信用为“强国运动”融资提供担保的做法如出一撤，这也决定了德国银行体系的基本个性，使它难以脱离政府的庇护和管控。你看到，在俾斯麦的要求下，德国的银行业从一开始就是同工商企业紧密结合，并在政府信用的支持下为经济发展做贡献的。

德国银行的混业经营特征表现在：一是全能制银行，也就是没有业务范围限制，一家银行可以从事商业银行、投资银行、保险等各种金融业务；二是德国没有独立的投资银行，这样的投行也难以生存；三是银行与工商企业关系密切，对企业具有绝对的控制权。就这样，银行资本与产业资本的高度融合，也造就了大型银行在德国金融市场上的支配地位，使证券市场难有独立发展的空间。

相比之下，美国的经历大为不同。正如我们以前谈到，美国社会从来都怀疑不受约束的权力，包括尽量避免力量太大的银行。因此，在美国早期，杰克逊总统就禁止全国性银行的建立，导致银行业在长达一个半世纪里都高度分散、力量单薄。1864年颁布的《国民银行法》更是限制了银行的势力，禁止银行持有其它公司的股份。1929-1932年间的经济大萧条后，罗斯福新政在1933年制定的《格拉斯–斯蒂格尔法案》，虽然允许一些全国性银行出现，但进一步要求银行、证券和保险必须分业经营，进而限制银行经营的业务范围——那些法律使美国的银行业处于相对弱势的地位，给包括股市在内的证券市场带来了巨大的发展空间。由此你看到，美国的证券市场在经济中唱主角并且充满活力，也就不奇怪了。

德国跟美国这两种不同的文化传统、发展历程，除了演变出一个以银行为主、一个以证券市场为主的金融体系之外，还有哪些不同的表现呢？

不同的表现当然很多。比如，包括司法诉讼程序都会受到影响。在往期课程中我们已经了解到，“有限责任公司”中的“有限责任”对于创业、对于外部融资非常关键，因为道理很简单，对于外部投资者来说，把钱投资出去给别人控制使用，本来就很难、很不愿意，而如果你还要他们对公司欠下的债务要承担无限责任，那就更没有人愿意投资了；对于创业者而言，如果自己对公司借过来的贷款要承担无限责任，那就没几个人敢创业、敢借钱发展了！

在美国，如果你创办的公司经营不善、无法还债，那么，除非债权方能举证证明是你的过错导致公司资不抵债，否则，你和其他股东自然享受有限责任。可是，按照赫尔威克教授说的，在德国则不是这样，如果你的公司资不抵债，你要举证证明不是管理层的过错，否则，就得不到有限责任的保护。这种举证责任安排显然偏袒放贷方也就是银行方，会威慑公司创业者、高管和股东，使草根不敢去轻易冒险创业。所以，在以银行为主的社会里，除非你自己有钱创业发展，否则，假如你能从银行借到钱，那主要的资金来源会是银行，而如果银行的贷款资金那么不好惹，你当然就对创业发展望而止步，使草根难以走出自己的阶层。

银行为什么是富人俱乐部？

从更根本的角度讲，为什么银行为主的金融体系不利于社会流动呢？或者说，为什么这样的金融体系更像是富人俱乐部呢？

德国有330家私人银行,其中除了四家大型银行外，其他都是地区性银行、小型银行和外国银行分支机构。另外，还有近2900家信用合作社等非盈利性金融机构。但是，包括德意志银行在内的四家大型银行，占住整个德国金融市场的绝大部分江山，新手很难进入，所以，德国金融行业创业很难，这也是为什么德国首富榜上没有金融家。

金融行业创业致富难，那么，其它行业是否对草根开放呢？

理论上是开放，可是，草根创业资金从哪来？由于德国的证券市场不是很发达，创投基金、PE基金等风险投资业也不发达，甚至连正面的股权文化都欠缺。所以，他们既缺少给草根提供创业资本的风险投资，也缺乏方便的股市退出机会，对未来做定价变现的资本市场还不到位，创新创业的资本生态还没形成。按理说，尽管德国自身的证券市场不发达，但德国创业者可以去美国纳斯达克上市，然而他们似乎对此兴趣不大。

而银行则更不会提供草根创业发展的资本。原因在于，银行必须保守，不能承担太多风险，不能以“快外卖”公司的未来收入预期为抵押借资金给小王这样的创业者，银行能接受的抵押品是看得见、摸得着的实物资本或者已经实现的收入。也就是说，银行看重的是创业者小王、他父亲和爷爷辈过去的成就，是他手头有什么，而不是他的未来，这跟创投基金看重的正好相反！

相比之下，如果小王是富二代，他手头就会有资产，能够提供抵押品，因此，就可以得到银行贷款。

你可以看到，银行作为金融的早期形态，必须靠抵押品解决信息不对称和逆向选择问题，以保证跨期交易的安全，这就导致银行像富人俱乐部，不利于社会流动。但是，如果金融能够深化发展，抵押品的必要性会越来越淡，未来收入预期就变得越来越重要，于是，以各种创投基金和股市为特色的现代资本市场就可以为草根创业铺路，提高社会流动。可是，这些新金融是以银行为主的德国所缺乏的。

德国创业创新能量低的另一个原因是俾斯麦创建的社会福利体系。俾斯麦在19世纪末期创建的国家福利，包括世界上最早的员工养老金、健康和医疗保险制度，这些成为了德意志的基础，好处是社会保障更加结实，但代价是，这些福利让人们没有动力创业创新，使草根不想脱离草根，固化了贫富分配结构。

今天的要点：

1. 银行必须保守、回避风险，因此，会天然地避开草根创业者；而创投资本市场不在乎风险，即使是草根创业者，也能支持。

2. 银行提供资本的前提是申请者手头有明确的抵押资产，因此是面向过去，而创投基金不在乎你手头是否有资产，但在乎你的未来前景。银行在本质上不是为草根创业而来。以往关于银行是“间接融资”、资本市场是“直接融资”的讨论，其实是没有落到实处，因为银行为主的金融体系不仅使资源配置效率过低，而且使收入分配恶化，不利于培植促进草根创新创业的生态。过度依赖银行的金融体系从本质上偏袒富人精英。

3. 从19世纪开始，德国为了超越式工业发展的需要而扶植银行融资，不仅让银行混业经营、建立寡头地位，而且让银行跟实体企业高度融合，使实体企业受制于银行。结果，证券市场没有独立的发展空间，股权文化难以形成，包括司法程序都偏袒银行。

二、思考题 

赫尔威克教授谈到，德国的股权文化不发达，也就是说，德国社会不认同股权投资致富的这种做法，认为金融投资只是把钱放在银行保值、赚点小利息，真正致富的不应该是靠买卖股票投资。——这听起来当然跟我们中国人的观念类似。为什么德国人不能看到，如果不发展股权类资本市场，草根就无法获得资本去创业、去出人头地呢？以及，到底该如何培养股权文化呢？

三、课后加餐 

股票与中产阶级

孟子有云，无恒产者无恒心。而具有一定资产的中产阶级则被认为是社会的“稳定器”：一方面这一群体对社会的主流价值观有较高的认同，另一方面社会中产阶级消费较为活跃，带动了经济的发展。中产阶级的存在对社会的发展具有重要意义。

在19世纪下半叶，英国的金融市场逐渐得到发展，投资群体从原本的大资产阶级、贵族向社会中下层扩大。如零售商、高级技工等职业的人士也加入了投资者的行列。金融手段让中产阶级也能参与证券投资中，从而更深入地享受本国经济发展的红利、改变了他们对财富、金融活动以及贸易关系的看法。

有价证券给了这些中产阶级一个良好的投资渠道——相对于购买地产来说，购买证券的门槛要稍低。从而让中产阶级的生活满意度有所提升。如1884年建立的《金融新闻》、1888年建立的《金融时报》等刊物让金融信息的透明化和金融活动的专业化、规范化不断提高，这也使得中产阶级投资信心增强。这样一来，他们更加愿意关注英国公司在海外的经营状况，从而也对国家的战略意图有了更强的支持。

总的而言，证券投资拓宽了中产阶级的投资渠道，让中产阶级的利益和国家所绑定，加强了中产阶级“社会稳定器”的作用。